Chapter 17 Capital Structure Determination 资本结构决策 财务管理(双语版) 教学课件.pptVIP

Chapter 17 Capital Structure Determination资本结构决策 Chapter 17 Capital Structure Determination资本结构决策 1.Capital Structure 资本结构 企业永久性长期融资方式的组合(比例),例如:债务、优先股和普通股各占的比例 其中，V=B+S 企业的总市场价值=债务和权益的市场价值之和 O=I+E 净营业收益等于支付利息加上普通股收益 假定不存在所得税 Ko：企业的综合资本化比率(Overall Capitalization Rate) 被定义为加权平均资本成本 研究当B/S（财务杠杆增加）时候， Ki ， Ke ，Ko有什么变化。 资本结构的净营业收益法 Net Operating Income Approach 认为当财务杠杆发生变化时，企业的加权平均资本成本Ko和总价值保持不变的一种资本结构理论。对于该方法，综合资本化比率Ko以及债务资金成本Ki不受所使用的财务杠杆影响。但是，权益报酬率Ke随B/S（财务杠杆）呈线性增长。 由于企业的资本成本Ko不能通过财务 杠杆而改变，NOI暗示不存在最优资 本结构。 Traditional Approach 传统方法 认为存在一个最优资本结构(optimal capital structure)，可通过适当使用财务杠杆来增加企业总价值。 X：最优资本结构，加权平均资本成本最低，企业总价值最高 MM理论 　认为无论企业资本结构如何，总存在一个恒定的投资价值。公司的总价值只取决于它的基本获利能力和风险，而与资本结构无关。 如果不存在税收和其他市场缺陷，不论债务、权益如何组合，企业总价值保持相同。公司价值与资本结构无关。（总价值原则：Total Value Principle) 这一观点基于这样的一个想法：投资者可用个人的财务杠杆替代公司的财务杠杆。 套利分析（Arbitrage Support Illustrated） 假设：市场是完善的，不存在交易成本，所以可以不断套利直至套利机会消失。 反驳MM理论 ：主要是找出一些使套利过程不能完全进行的原因。 Bankruptcy Costs 破产成本 破产时，会发生清算费用、法律费用等，并且资产可能按照低于经济价值的价格出售。证券持有人整体得到的低于无破产情况时的收益。由于B/S上升，财务杠杆上升，更有可能破产。所以，随着B/S上升，股价将会下降。 Agency Costs 代理成本 由于债务越多，需要越大的监督成本，约束管理者的行为，监督成本随财务杠杆的增加而上升，而股东承担的成本也上升，资金成本上升，付费上升，公司价值下降，股价下降。 但有一种观点认为：债务上升，为保证有足够的现金流偿还债务，管理当局倾向于节约支出，限制现金流出，更有效地使用资金，将提高资金使用效率，使公司价值上升。 Institutional Restrictions 机构性限制 由于许多机构投资者不能使用自己制造的财务杠杆，只有使用适当财务杠杆的公司才能被划入投资范围，所以财务杠杆不适当时，机构投资者减少，公司市价下降。 Transactions Costs 交易成本 　由于存在交易成本，套利会受到限制，从而使得使用财务杠杆与不使用财务杠杆的企业的总价值可能不会完全相等。 The Effect of Taxes 税的影响 由于利息支付可以作为费用在税前扣除，所以如果使用负债，可获得避税收益。这样，使用杠杆的企业的价值=无财务杠杆企业的价值+债务避税利益的现值 Taxes and Market Imperfections Combined 税和市场缺陷的结合 杠杆企业的价值=无杠杆企业的价值+债务的净避税利益的现值-破产成本和代理成本的现值 资本成本最低时，企业总价值最大 若再考虑当财务杠杆达到某一点后，借款上升，借款利率上升，则B/S最优水平会在图中发生得更早。 * * 资本成本 FL财务杠杆(B/S) Ke Ko Ki 资本成本 FL财务杠杆(B/S) Ke Ko Ki X 财务风险溢价 资本成本 FL财务杠杆(B/S) Ke: 无破产成本 Ko Ki Ke: 有破产成本 经营风险溢价 Rf 资本成本 FL财务杠杆(B/S) 税收、破产代理成本的结合 税的净影响 最优水平