投资者情绪、公司增发类型与股东财富效应.pdfVIP

余 鹏 李芬芳：投资者情绪、公司增发类型与股东财富效应 投资者情绪、公司增发类型与股东财富效应 暨南大学管理学院 余 鹏 李芬芳 摘要：本文从投资者情绪特征出发，以2007年 1月1日-2014年 12月31日期间沪深两市进行 增发的A股（非ST）公司为样本，采用多元回归模型，考察投资者情绪是否影响公司的增发类型及其 影响方式，以及对增发前后的股东财富效应的影响。研究表明，投资者情绪低迷时，公司倾向于公开 增发；投资者情绪高涨时，公司倾向于定向增发；进一步研究发现，随着投资者情绪的高涨，不论是公 开增发还是定向增发，均有利于股东财富效应的增加。 投资者 情绪 公司增发 股东财富 关键词： DOI:10.16144/j.cnki.issn1002-8072.2016.09.024 一、引言 被低估的公司，通常会选择向内部投资者定向增发来募集 2006年末，随着沪深两市股权分置改革的工作基本结资金，避免新投资者瓜分收益。第三，引入具有监督作用的 束，标志着我国证券市场迎来了全流通时代。定向增发作 机构投资者，优化股权结构。增发新股可以扩大股东数目， 为非公开发行的增发方式，逐渐进入人们的视野。在跌宕 进而降低股权集中程度。定向增发相比公开增发，一方面 起伏的资本市场中，融资扩张是企业家最重要的行为特征 能引入积极的机构投资者（Wruck，1989），另一方面新增发 之一。近年来，我国证券市场快速发展，金融改革创新持续 深化，投资者保护力度不断加强。2015年4月新《证券法》设 通过股票增值获得收益，与上市公司的利益趋同化，有助于 立了投资者保护专章，系统性的规定投资者保护相关制 加强公司的监督治理，激励管理层更加努力工作，从而改善 度；标志着以股票发行注册制改革为主线，以信息披露为 公司的经营业绩（HertzelandSmith，1993）。第四，资本成本 中心，由市场参与各方对发行的资产质量、资产价值做出 理论。相对于公开增发而言，定向增发具有门槛低，耗时短， 判断，发挥市场在资源配置中的决定性作用的法律制度的 程序简便，筹资费用少等优势（章卫东，2008），而且新增的 确立。但是，投资者为非理性主体，其自身局限性导致在交 股票不会造成即期股票扩容压力，可以减少对二级市场的 易中未完全按照传统金融理论的要求，进行动态最优处 冲击。另外，认购人大多是具有实力的机构投资者，或者是 理；通常当投资者情绪较高时,其对事物的评价会较为乐 和发行人具有良好关系的合作方，形成了天然的“安全港”； 观,容易忽略或轻视公司的风险，情绪悲观的时候则容易片 极大减少了因各种披露和报备工作产生的发行成本。第五， 面的夸大公司风险。体现在资本市场中，沪深两市投资者 管理层控制权的防御性和控制权私人收益。通常管理层会 情绪变化不仅能显著地影响收益,而且显著反向修正收益 通过定向选择增发股票给“消极投资者”来防御其对公司管 波动,并通过风险奖励影响收益（王美今，2004）。在此现实 理权的被干涉，以达到控制公司进而享有控制权私人收益 情况下，从投资者特征出发的投资者情绪是否影响企业的 、 股权增发类型及方式，是否由此对股东财富效应造成的影 HoidernessandSheehan，2007）。具体到我国的情况，股权分 响？ 置改革导致大部分上市公司的控股股东持股比例有不同程 二、理论分析和研究假设 度的下降，维持控制权地位将成为控股股东的内在冲动（杨 定向增发和公开增发作为股权再融资最重要的两种 靖、许年行、王琨，2011）。当大股东不具备认购能力且控制 方式，吸引了学术界的诸多目光；国内外学者纷纷围绕其 权不稳固，会偏好于公开增发，有利于股权分散以巩固控制 而展开各种深入研究，主要有以下几方面：第一，信心不对 权地位，同时还加大了控制权与现金流权的分离程度；而当 称假说。信息不对称导致的逆向选择可能会影响企业的融 大股东有能力参与定向增发且大股东控制权地位越不稳固 资决策（Akerlof，1970）。因为定向增发涉及的投资数量少， 时，会倾向定向增发，通过大比例