资本结构与股利政策().PPT

企業金融的十二堂課 CH5資本結構與股利政策 大綱 資本結構 事業風險與財務風險 資本結構相關理論 影響資本結構因素 股利政策 股利政策相關理論 實務上的股利政策 資本結構 負債(Debt) 優點 利息可以抵稅以降低融資成本 債權人收取固定利益，不用和股東共享 缺點 負債比率因負債增加而提高，增加公司財務風險 負債增加，利息增加，公司現金流量不足風險提高 權益(Equity) 優點 股利支付不是義務，公司營運不佳時能減輕資金壓力 缺點 股利支付不能抵稅，發行新股將稀釋現有股東收益和股權 最佳資本結構(optimal capital structure)是否存在? 權益、負債、混合使用? 事業風險與財務風險 事業風險(business risk) 在未使用負債融資的前提下，公司營運本身所具有的風險。公司未來投資計畫回收的不確定性(firm’s future return on invested capital，簡稱ROIC) 事業風險與財務風險(續) 財務風險(financial risk) 財務風險指槓桿風險(舉債融資)帶給普通股股東的額外風險，而財務槓桿指公司使用負債與特別股的固定收益證卷融資的程度 Total risk = Business risk + financial risk 財務風險(例) 財務風險(例) 米勒(Merton Miller)及 摩地理安尼(Franco Modigliani) 簡稱MM 1958年發表資本結構無關稅理論 主張在公司及個人所得稅不存在的情況下，公司的價值和資金成本不受資本結構改變的影響 MM資本結構無關論的基本假設 資本市場為一完美市場 無稅之考量 無代理成本 公司現在和未來的實質投資決策維持固定 無破產成本(bankruptcy cost) 無資訊不對稱之情形 公司每年預期的現金流量具有『永續年金(Perpetuity)』的性質 資本結構的影響 針對MM提出的資本結構無關論之修正 (一)稅的效果 (二)破產成本(Bankruptcy Costs)的影響 (三)抵換理論(Trade-off Theory) (四)訊號發射理論(Signaling Theory) (五)代理人理論(Agency Theory) 稅的效果 1963年放寬沒有公司稅的假設 考慮公司稅 最佳資本結構為100%的負債融資組合？ 利息支出可以抵稅 1977年將個人所得稅納入考慮 個人所得稅 債卷?債息 股票?股利、資本利得 資本利得稅通常低於個人所得稅 公司抵稅優惠被較高的個人所得稅所抵銷 故投資人樂於投資股票(與1963年提出的想法矛盾) 租稅的不對稱性 結論：稅對資本結構的影響似乎受個案的影響而難以有一致的論斷 破產成本的影響 一般分為兩類 直接 會計師成本、律師成本、臨時處分資產的讓價損失。 間接 引起員工恐慌的成本、顧客流失、供應商停止供貨的成本、公司無法執行投資計畫的成本 資本結構中，負債佔多數時，破產相關成本就會跟著產生。 旅館業V.S.高科技公司 抵換理論 公司於債務融資的好處在於可享受抵稅優惠，於是在能享受抵稅優惠的好處和高利率還有破產成本當中必須做出取捨。 抵換理論(續) 現實世界少用100%的負債融資，破產成本增加，債信評等下降，造成利息費用增加 D2點為最佳融資比率 訊號發射理論 資訊不對稱 管理階層所選擇的資本結構可能隱含某些透露公司未來前景的資訊 投資人視為訊號，藉此改變對公司價值的評估 股東利益極大化： 未來前景看好，股價被低估?負債融資 未來前景看淡，目前股價相對高?權益融資 代理人理論 能運用的現金變多，股東和經理人的代理問題越嚴重 權益融資：沒有限制經理人自由使用現金功能 因為經理人沒有支付股利的義務 舉債融資：有限制經理人自由使用現金功能 當公司使用負債融資的時候，對經理人是一種立即而有效的限制(要支付利息否則公司營運面臨問題)，能適度減輕代理人問題 影響最適資本結構決策的因素 選擇幾家同產業以及事業風險相似的公司，以其平均資本結構為公司的目標資本結構 在決定公司最適資本結構時，仍受主觀判斷影響，重要的考慮因素如下： (一)管理階層的態度 (二)金融機構的授信態度 (三)獲利能力及盈餘的穩定性 (四)所得稅 (五)市場情況 (六)公司資產類型 管理階層的態度 管理階層使用財務槓桿一般低於股東平均預期 金融機構的授信態度 一般來說金融機構以利息保障倍數來衡量公司的財務風險，即： 保障倍數依產業特性不同 2~2.5為基準 獲利能力及盈餘的穩定性 負債能力高低 高獲利公司，少使用負債 藉由營運產生足夠的資金供公司再投資 較低負債能力，少使用負債 研發成本高而回收不確定，例如：高科技公司 有較高負債能力 盈餘穩定的公用事業，例如：水、電、瓦斯