2005年A股市场投资报告.doc

2005年A股市场投资报告 第一部分 整体评估 第二部分 2005年A股市场运行展望 第三部分 金融产业分析 第四部分 个股分析 第一部分 整体评估 一． A股估值标准 2005年一季度的A股市场可谓是“战战兢兢中上涨、不经意间下跌”。面对1月份屡创新低的市场，管理层以多种方式表达了对股市的关注，市场也在连续的利好中出现了企稳反弹。但明显让人感觉到的是，市场普遍对反弹持谨慎态度，市场的理智和冷静没有在上涨中迷失。随着“两会”之后政府“政策做多”动力的下降，市场又如预期一样按照“市场化、国际化”自身的轨迹急转直下，短短十余个交易日就让市场再次创下自2001年调整以来的新低，但现在行情的下跌早已没有了以往的恐惧。A股市场越来越缺乏激情，甚至有些麻木。 五一长假之后的第一个交易周,市场延续了节前弱市格局,并且出现了加速下跌的走势，市场成交明显减少，总体呈现出一定的恐慌气氛。关于全流通试点的实施方法正式出台，同时公布了首批试点的4家公司——紫江企业、清华同方、三一重工、金牛能源。由于四家公司公布的方案实质上相当于对流通股股东实施10送3股左右的优惠，市场普遍感觉对流通股股东的补偿仍然不足，同时传闻中第2批试点各股也即将面市，对投资者信心打击比较大。关于人民币升值的传闻以及部分上市公司非系统性风险的释放也直接冲击了市场。 2005年一季度的A股市场走势图 目前流行的认为A股市场估值偏高的两个理由是：（1）将A股所有股票加权平均市盈率与发达市场指数样本股的市盈率进行比较，据此得出A股定价明显偏高；（2）A股与H股之间存在较大（约40%）的“溢价”，由此认为A股定价应向H股靠拢。我们认为，这两个理由都是片面的，有失偏颇。对于第一个理由，如果我们以A股成分指数样本股的市盈率与成熟股市成分指数样本股进行比较，将得出完全不一样的结论。以12月9日为例，美国道指、标普500指数、法国CAC40指数、德国DAX指数的市盈率分别为17.75倍、19.91倍、17.24倍和17.22倍。而当天上证180、上证50指数和深证100的市盈率仅16.08倍、14.65倍和15.92倍。很显然，A股的成份指数市盈率已低于成熟股市，与新兴市场的成分指数市盈率水平相比也基本相当。 对于第二个理由，我们认为，A股、H股之间 “溢价”的产生有其历史原因。 首先，H股的定价存在明显低估。由于大陆企业在公司治理结构、信息的可信度与透明度等方面尚不能让海外投资人完全放心，所以海外投资人对H股一般会要求较高的风险“溢价”，从而导致其定价偏低。随着中国经济在全球影响力逐步扩大，海外投资者开始重新审视中国经济和以中国概念为主的投资，对H股也开始重新估值。其次，股的“溢价”有一定合理性。由于股权分置，A股市场是“含权”的，即在将来非流通股变成流通股时，存在一定的“补偿和让利”问题，管理层对此已给出较为明确的预期。同时，中国经济长期保持高速增长，也使得A股市场相对发达国家市场具备一定的成长性“溢价”。因此，A股估值的国际接轨并不意味着A股要通过单方面下跌来实现与H股并轨，而应该是A股和H股共同向中间靠拢。最近三年A股及H股的走势也基本印证了这一趋势。 股票估值是一个相对复杂的过程，其影响因素众多，除了公司的绩效、资本成本等基本性因素外，公司治理、市场分割、投资者情绪等等都会从各个层面影响到估值。 因此，A股估值与国际接轨并不意味着将A股市场市盈率简单地等同于某一成熟市场的某一固定标准。作为A股市场的理性投资者，只能借鉴国际估值方法和投资理念，结合中国经济持续高速增长、股权分置下A股的含权特性等实际情况，合理确定A股市场的估值标准。 二、A股市场估值现状 A股市场自2001年中展开调整以来，大盘从2245点下跌到目前的1200点附近，下跌幅度已超过40%，经过长达3年的深幅调整，市场整体估值风险已大大释放，相当一部分股票已具备投资价值。A股市场的整体静态市盈率已由2001年中期的76.98倍下降至目前的29倍，剔除亏损股后的整体静态市盈率也由2001年中期的61.89倍下降至目前的24倍。显然，A股市场已进入一个风险相对偏低、具有局部投资价值的区域。据有关资料表明，A股估值风险已大大释放，经过连续三年多的持续调整，目前A股市场的蓝筹股定价已基本合理，部分股票价值甚至被低估。在这些定价合理的公司中，有部分公司股价在市场调整中拒绝下跌，逆市而行，在近期创下2001年调整以来的新高。同时，市场上还有相当一部分股票却连创新低。这反映股价结构性调整的趋势在逐步加强。但总体看，即使经过三年多深刻的结构性调整，定价水平严重高估的非蓝筹股仍然大量存在。部分定价相对合理的蓝筹股与大部分定价严重偏高的非蓝筹股同时并存，构成A股市场定价体系的结构性矛盾。这也是导致A股市场整体高估的最主要因素。 通过市场定价