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上海新金融研究院工作论文系列 反思对中国外汇储备问题的讨论 管 涛1 2017 年 12 月06 日 摘要：经历了近年来外汇储备急涨急跌的波动后，我们有机会反思和检讨前期关于中国外汇储 备问题的诸多讨论。主要结论是：我国外汇储备充裕，确实有助于抵御跨境资本流动冲击风险，为 汇率改革和调整争取了时间；保储备不是保规模而是保信心，它与保汇率不是二选一的选择题，而 是一个硬币的两面；束缚货币政策的不是央行是否持有外汇储备，而是汇率政策操作；本币对外贬 值有助于减少央行外汇储备持有的汇兑损失，但这是一种短视而危险的做法，因为央行持有外汇储 备要算大账，而不能只算小账。 关键词：外汇储备、适度规模、金融安全、跨境资本流动冲击 分类号：F83 1 管涛，SFI 监事，中国金融四十人论坛高级研究员。 反思对中国外汇储备问题的讨论 管 涛 摘要：经历了近年来外汇储备急涨急跌的波动后，我们有机会反思和检讨前期关于中国外汇储 备问题的诸多讨论。主要结论是：我国外汇储备充裕，确实有助于抵御跨境资本流动冲击风险，为 汇率改革和调整争取了时间；保储备不是保规模而是保信心，它与保汇率不是二选一的选择题，而 是一个硬币的两面；束缚货币政策的不是央行是否持有外汇储备，而是汇率政策操作；本币对外贬 值有助于减少央行外汇储备持有的汇兑损失，但这是一种短视而危险的做法，因为央行持有外汇储 备要算大账，而不能只算小账。 关键词：外汇储备、适度规模、金融安全、跨境资本流动冲击 分类号：F83 1994 年汇率并轨以来，特别是2005 年“7.21”汇改以来，伴随着外汇储备的持续大幅积累， 对于我国外汇储备多了还是少了，一直充满争议。但2014 年中外汇储备见顶回落，2015 年“8.11” 汇改之后加速下跌，直到 2017 年 2 月起才止跌回升。经历了这一波外汇储备由涨到跌，再止跌回 升的轮回，我们对于之前所争议的外汇储备问题可能有了更为深刻和清醒的认识。 一、功能：外汇储备是留着用的不是攒着看的 自 1994 年汇率并轨当年，人民币汇率稳中趋升，外汇储备翻了一番，国内就开始讨论外汇储 备是不是多了？新增的外汇储备是贸易顺差来的还是热钱流入所致（朱镕基，2011a：第89-93 页； 管涛、曾卫京，1995；方文，1995；巴曙松，1997）？ 截止 1997 年底，当泰铢失守引爆的东南亚货币危机演变成席卷全球新兴市场的亚洲金融危机 时，我国外汇储备增至1399 亿美元，相当于当年11.8 个月的进口、短期外债余额的7.7 倍，远高 于 1993 年底相当于2.4 个月的进口和 1.6 倍的短债余额的水平，同时也远超过了3-4 个月进口支 付能力和 1 倍短债偿付能力等传统外汇储备充足性的国际警戒标准（见图 1）。然而，当时中国政 府认为，1000 多亿外汇储备，不仅要维护内地金融安全，还要支持香港金融稳定（朱镕基，2011b： 第 350-351 页）。所以，危机期间，中国承诺人民币不贬值，但对 1400 亿外汇储备规模严防死守 （朱镕基，2011c：第137-138 页）。1998-2000 年，外汇储备规模反而增加了257 亿美元（见图2）。 2 图1：我国传统的外汇储备充足性指标 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 进口支付能力（个月） 短债偿付能力（倍） 数据来源：海关总署；国家外汇管理局；环亚经济数据库（CEIC）；中国金融四十人论坛 注：因统计口径调整，2001 年前后以及2015 年前后的短债偿付能力不可比。 图2：我国外汇