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发表于2010年11月29日 周一能源化工版 发表于2010年11月29日 周一能源化工版 基本面黯淡格局下 原油仍具上涨潜能 中国国际期货 首席能源分析师 刘亚琴 今年下半年以来，以美国为首的发达国家在零利率政策的情况下进一步强化量化宽松货币政策。市场形成了较强的“通胀预期”，各国游资纷纷出动，游转于各类大宗商品之间，造成国内外物价上涨。10、11月份，橡胶、白糖、棉花等品种均走出了新“牛”行情。 不过近期受到美元止跌、爱尔兰债务危机及中国紧缩政策影响，大宗商品市场各主要品种很快都出现强势暴跌。不少投资者对于经济及商品价格趋势的看法有所转变。 在国庆节后大宗商品较为明显的上升行情中以及11月中下旬调整行情中，原油及其下游产品燃料油价格在其中表现温和。这让不少经历过原油大牛市的投资者费解。 今年原油行情可以划分为五个阶段： 年初至5月，受流动性及经济恢复惯性而趋动至88美元/桶； 5月至6月，因投资者担忧二次经济探底跌至70美元/桶平台获取支撑； 6月至10月，市场担忧情绪在缓解及加深间扯皮，价格波动于70-80美元 /桶区间； 10月至11月，全球货币环境宽松导致通胀预期，原油获得资金拉升至89美元/桶； 11月中下旬后，新兴国家货币紧缩节奏加快，欧美经济复苏不稳定，原油再度回落震荡； 作为一个与黄金、金属铜具有同等宏观指导意义的典型性品种，原油在价格上的表现相较之下的确非常平淡。基本面缺乏亮点是导致此的重要原因。 附图：美原油指数2010年走势图 基本面缺乏足够亮点 与“棉花减产”、“中国大量储铜”相比，原油缺乏足够的题材亮点。尽管“柴油荒”一度成为民众关注热点。（“柴油荒”意指八月份后伴随国家出台节能减排政策要求，造成中国民间用油激增后出现“柴油荒”造成价格高企且购货艰难。）但此类成品油需求的扩增更多的被理解为发电原材料之间的跷跷板游戏，并非来自于基本供求结构的改善或实体经济的转好。 全球油品库存充裕更加拖累其上涨力度。美国上半年包括成品油在内的商用油品库存超过10亿桶（1吨约等 于7.31桶），6月份后已超过11亿桶，如果含战略储备石油在内则超过18亿桶。OECD的石油库存较五年均值高出7000万桶，足以满足其56天以上的需求。美国能源署每周三公布的库存数据成为长期压制原油上涨的利器。历史上，经济衰退期间过度库存的清理占了经济活动中的很大部分。终端供应商、加工企业以及零售商在这个阶段会推迟削减产量和订单。在高库存背景下，今年夏季汽油消费高峰季节，原油价格就未得到提振。因此投资者对原油上涨期待依托于冬季取暖油消费增长也未必能够如愿。 另外，近几年尤其是金融危机过后，石油进口国以及石油出口国对原油价格的理想区间维持在70至90美元/桶之间。今年以来原油价格波动均处于双方接受的区间之内。因此无论是产出国的产量政策还是各能源署的需求预期都了无新意，投资者难以从其政策或报告中得到单边行情的信号。基本面缺乏亮点，波动区间收窄成为不少关注于原油期货投资者的困扰。 持仓指标及价差指标中则暗示其蕴藏机会 美国认识到大规模的财政刺激并未使得经济获得复苏，庞大的联邦赤字也很难提供多轮支出。进一步通过货币贬值而达到出口增长就显得非常重要。受益于下半年全球货币环境的宽松及美元贬值，投资者通胀预期加强，近期投入到NYMEX轻质原油合约的总持仓恢复到130万手以上。11月中旬总持仓一度达到148万手，这与08年的最高纪录154万手相差不远。基金净多比例达到12%，企业净空比例达到14%，均为2008年金融危机后的最高水平。 基金持净多比例过高多数情况下会有短期调整行情出现，但从中线来看，则说明市场投资者开始恢复对原油的青睐。市场上一旦利多氛围开始主导，原油可能很快打破沉静。这一数据结构与2004年3月有所类似，原油的基金净多比例超过12%，企业净空比例超14%。而2004年中国同样进入到加息周期，区别在于当时加息周期为前松后紧，而在2010年，中国的流动性收紧节奏在加息周期初期就非常紧凑。2004年3、4月份原油在36-37美元/桶的窄幅区间里休整，很快在5月份之后展开稳定的上升行情。按此规律推演，原油后期上涨可能性值得期待。 同时合约间的价差指标也提示原油可能维坚。目前原油隔月价差在0.6美元/桶上下浮动，这一指标略处于历史均值下方。通常价差走向与价格走向呈现反向关系。远月较低的升水对于多头资金移仓来讲，成本更容易接受。虽然在较长的一段时间，原油供求基本面利好贫乏仍会延续，但我们仍然评估原油价格仍具备上升空间。 与近两周情况类似，短期内由于中国频繁出台各类流动性收紧政策，因此经济数据及 政策