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基于散户视角的股市投资策略研究 　　【摘要】本文以占我国股市投资总数85％以上的散户和上证股票市场为研究对象．分析了我国股市的收益特征和散户投资的现状与问题，研究发现：①在股票上市的首日以开盘价格买入股票持有至2009年6月30日．收益率为正的股票数量占整个上证A股数量的72.50％，即长期持有股票可以获得收益。②投资者并不总是以理性的态度做出决策，存在诸多认知偏差和不完全理性的现象。最后提出散户应采取长期持有动态调整的投资策略。 　　【关键词】散户股票市场投资策略 　　自1992年以来，伴随着我国计划经济向市场经济的转型，我国证券市场从无到有，从小到大，时至今日，已成为经济生活的重要组成部分。沪深股票投资账户数截止2009年06月30日已达1.28亿户，其中沪市自然人账户开户数．占沪市期末账户总数的99.58％，持有期末已上市A股流通市值十万元以下的投资者占总账户数的86.21％。从资本市场的运行看．投资者行为不仅受证券市场的影响，反过来也影响证券市场的健康稳定发展，并通过传导效应影响整个经济的发展。因此，研究适合散户的投资策略就具有重要的理论和实践意义。 　　 　　一、投资理论综述 　　 　　以Samuleson、Fama等学者所创立并发展的“有效市场假说”(EMH)理论为核心，以Markowi的“现代资产组合理论”(MPT)Williams的“资本资产定价模型”(CAPM)，ROSs的“套利定价模型”(APl)，Blaek-Seholes的“期权定价理论”等为基石所构架的传统金融理论一直居于现代金融证券研究领域的统治地位。该理论体系的核心观点：1、投资者是理性的决策者，并且按照最大效用原则来进行个体投资行为。2、金融证券产品的价格充分反映了对信息的理解，价格是随机漫步的，具有不可预测性，没有人能够持续的获得利润。该理论研究的思路是先根据投资理性的假设创造一个理想的市场和完全理性的投资者，然后探讨证券市场在这种状态下应该发生什么．其实是遵循着一种从主观到实际的思想方法。 　　 　　然而随着金融证券市场的不断发展，大量实证研究发现，人的行为、心理感受等主观因素在金融投资中起着不可忽视的作用，金融经济学家尝试??其它角度进行金融证券研究的创新与发展，研究投资者实际行为和证券市场真实价格变化。其研究理论可以追溯到从心理学角度出发，强调心理预期在人们投资决策中的重要性。认为决定投资者行为的主要因素是心理因素，投资者是非理性的，其投资行为是建立在所谓“空中楼阁”之上，证券的价格决定于投资者心理预期所形成的合力，投资者的交易充满了“动物精神”的凯恩斯的“空中楼阁理论”。综合行为金融理论的核心既是：深入研究被标准金融理论忽略的投资者行为的决策黑箱。当前其理论的研究主要沿着2条主线进行：一是通过对金融证券市场的各种“异象”研究。发现投资者存在的种种认知偏差，并建立一些模型，通过投资者交易数据和市场价格的波动．对投资者行为进行实证检验；二是结合心理学试验、社会学及其它认知科学对人类非理性研究的成果，对金融证券投资者的“有限理性”进行深入探究。 　　 　　二、我国股市收益特征分析 　　 　　杜沔(1997)、刘国旗(2000)、江晓东[2002)、殷玲(2002)等有通过描述上证或深证指数绝对点位的变化、指数波幅震荡来判断波动程度的定性分析，也有采用标准差、A!RCH类模型或者极值法、VaR方法、市场模拟法、混沌方法等的定量分析，基本上都认为中国股票市场的波动十分剧烈，显示出极大的非稳定性。 　　1、上海证券交易所股票的整体收益特征 　　通过分析上证指数年收益率变化，我们发现，其波动非常剧烈，大涨之后就是大跌(见图1)。1992年的收益率为166.57％，1993、1994年却降到6.84％、-22.30％；2007年的96.66％降到2008年的-65.39％，降幅为162.05％，相对稳定的年份只有三年。 　　我们分析了至2009年6月30日在上海证券交易所交易的所有股票的持有期收益率发现：在股票上市的首日以开盘价买人．持有到2009年6月30日在844只股票中72.50％的股票收益率为正。在18年的交易期内，只有在1991、1992、2007年上市的股票平均持有期收益率为负，其它15年内均为正(见表1)。 　　2、上海证券交易所股票的局部收益特征 　　金晓斌与唐利民(2001)的统计数据表明：1992-2000年初，政策性因素是造成股市异常波动的首要因素，占总影响的46％，政策对股市的波动起着最主要的影响作用。施东晖(2001)的实证研究指出，在1992-2000年初沪市的52次异常波动中，由政策因素引起的共有30次，约占60％。其它一些研究(如李向军，2001；郑士贵，1998