积极股东PEVC新角色.docVIP

积极股东PEVC的新角色 　　股东积极主义是近年公司治理中的新哲学观，而PE／VC正是这种新哲学观的实践者之一。 　　 　　公司治理过程中存在所有权和控制权的分离引起委托代理问题。近年来出现了一种可以在一定程度上解决这一问题的方法：股东积极主义。股东积极主义指股东监管、进而积极参与公司治理，是近年来欧、美成熟资本市场上兴起的在公司治理方面的新现象。积极主义之所以有助于提高公司绩效，是因为积极主义者通过提交提案、争夺委托投票权和发布目录名单等形式，带给目标公司经理层一种外在压力，督促他们关注目前公司治理问题。 　　股东财富的变化与成为积极股东的机会、可能性和动机有关。20世纪60年代后期，美国等西方国家的机构投资者获得迅速发展，其持股比例不断上升，而原来占绝对优势的个人股东的持股比例持续下降并愈加分散。 　　20世纪80年代以前，由于资产规模不是很大，持股比例相对较低，机构投资者在公司事务方面扮演消极投资者的角色。在股东大会和董事会行使投票表决权时，往往跟随公司安排受管理层意志左右。当对所投资公司业绩不满时，不会试图尝试参与公司治理而是普遍奉行“华尔街准则”，采取“用脚投票”的方式保护其资本价值。即当所持股份的收益性要求得不到满足时，机构投资者寻找机会抛售所持股份公司股票。 　　然而随着机构投资者逐步成为股票市场的重要力量之后，由于持股比例大幅上升，抛售股票会引发投资市场恐慌，导致股价下跌，使股东蒙受更大损失。相反，他们从参与公司治理中所获得的利益大大超过了他们为此付出的成本。因此，他们转而采用积极干预的办法，如撤换经营管理者、改变公司战略等，参与公司治理，对公司管理层施压，促使其改进经营状况，改变机构投资者利益受损局面。 　　经济实力的增强是促使机构投资者由被动转为主动的根本动力。同时，欧美市场政府相关政策法规的放松，也极大地激发了机构投资者参与公司治理的积极性。 　　并非所有的机构投资者都会奉行股东积极主义，同时不同的积极股东所造成的影响强弱也不尽一致。Mark Mietzner和Denis Schweizer教授在2007年撰写的文章???股东积极主义下对冲基金和私募股权基金在价值创造方面的差异》(Hedge Funds Vs.Private Equity Funds as Shareholder Activists-Differences in Value Creation)一文中探讨了积极股东主义的意义，及其在对冲基金和私募股权基金价值创造方面产生的影响。 　　作者指出不仅有必要考虑投资者可能成为积极股东的问题，而且更重要的是明白这些积极股东是谁。积极股东可以有效减少委托代理成本从而改善公司经营提升股东价值。作者把投资者在改变公司政策方面的异质性归因于投资者在观念、技术水平和偏好方面存在差异。投资者包括小型投资者、传统机构投资者(银行、共同基金、养老基金)、新型机构投资者(对冲基金和私募股权基金)。 　　一般来说，小型投资者占据小部分的投票表决权，从而小型投资者对公司政策的影响微乎其微。同时，根据小型组织的共同行为理论，小型投资者试图联结他们投票权的协调成本总是很高昂，而且存在免费搭车的问题。此外，小型投资者不能承担他们获得有关公司信息的成本。所以，得出结论小型投资者不能降低委托代理成本、提升股东价值，从而不能成为积极股东。 　　尽管机构投资者在本质上属于同一类型，但它们的行为差异很大。银行、共同基金和养老基金等属于传统机构投资者。 　　银行(尤其是德国的银行)通常持有公司大量的股权和债权。而且银行拥有所需的分析技术、专业知识、长期的业务合作关系，以及公司信息的优先知情权，因此通常来看，银行无可厚非将成为积极股东。然而由于制度约束，银行不同的业务单元之间并不共享信息，因为它们会有利益冲突。加之，除非公司陷入财务困境，银行通常并不想对公司管理层加以限制，因为它们之间有长期的业务往来。这使得银行不可能成为积极股东。 　　一些实证研究也分析了德国的银行和非金融公司之间的关系。近期的研究推翻了早期银行积极行为对非金融公司的正向影响的结论。这些研究大都不能发现银行对非金融公司业绩的正影响效应。Dittmann、Maug和Schneider(2005)指出公司价值和银行表现之间的负相关系数。Meyer和Prilmeier(2006)分析得出德国市场中银行出售非金融公司的股份会引起市场正反应的结论。考虑到这些复杂的实证检验，作者认为，银行有适合的技术要求，但它们是否偏好积极行为、积极行为是否会成功影响公司政策目前还不清楚。 　　和银行相比，共同基金和养老基金不会面临股东身份和业务合作者双重身份所带来的利益冲突。然而，他们可能不会成为积极股东，原因有五点： 　　第一，基金获得证券组合下的公司信息面临较高