股改前后对现金股利影响因素研究.docVIP

股改前后对现金股利影响因素的研究 　　【摘要】 随着股权分置改革的完成，我国上市公司股利政策会发生什么样的变化，是学术界和实务界关注的重要问题。文章考察了股改前后影响现金股利政策的因素，主要探讨了股改前后股权结构对中国A股上市公司现金股利政策的影响。研究发现：（1）股改前后我国上市公司的现金股利支付水平没有显著差异。（2）股改前，股份流动性、股权集中度与现金股利支付水平均不显著；股改后，股份流动性与现金股利支付呈显著负相关，但股权集中度对现金股利支付水平仍不显著。 　　【关键词】 股权分置改革；股权结构；现金股利 　　 　　一、引言 　　 　　由于我国社会制度的特殊性，我国股票市场从诞生的那一刻起，就具有浓厚的中国特色，抹上了浓重的政治色彩。近70%的非流通股（包括国家股、法人股），只发行30%的流通股的制度安排，除了持股成本的巨大差异和流通权不同之外，赋于每份股份其它的权利均相同，例如同股同酬。但正是由于持股的成本有巨大差异，造成了两类股东之间的严重不公，严重违背了股份制经济同股同权的原则，制约着我国经济的发展。 　　2005年4月29日，中国证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，正式启动股权分置改革试点工作。2006年年底，股权分置改革取得了阶段性的胜利，在一定程度上解决了我国流通股与非流通股的二元结构和“一股独大”的问题。股权分置改革的完成预期能改进公司的股权结构，进而改善公司的股利政策。 　　 　　二、研究动机 　　 　　股利政策一直是公司财务中的重要领域，影响公司股利政策和股利支付方式的原因一般有法律因素、公司因素、股东因素，以及其他诸如债务合同和通货膨胀等因素。现金股利作为一种股利支付方式，受到投资者的普遍欢迎，成为国际上大多数上市公司最基本的分配形式。哪些因素影响现金股利政策？非流通股比重与股权集中度是否对现金股利产生影响？另外，目前缺乏系统研究股权分置改革前后股权结构的变化对上市公司现金股利政策的影响，已有研究的结论也不一致。正是怀着对这些问题强烈的兴趣，笔者把考察股??分置改革前后对中国上市公司现金股利的影响作为研究选题。 　　 　　三、假设推导 　　 　　股权分置改革前，我国上市公司的股份按流通性被分为非流通（包括国家股、法人股）和流通股。股权高度集中、公众流通股比重偏低的股权分置状况，导致“高派现”背后的名堂是那些贵为众人景仰的大股东们用令人眼花缭乱的资本运作，巧立名目，将中小股民的血汗钱囊括手中。股权分置制度使然，分红凸显了同股不同权的不公平现象。现代股利政策理论对于派现功能的最大发现是：它是解决现代公司代理问题的重要手段。定期向股东派现，是股份制上市公司的一项重大活动。必须承认，派现做法本身并无问题，问题是如何避免“大股东利益最大化”。由此提出第一个假设。 　　假设1：非流通股比例越高，每股现金股利支付水平越高。 　　一股独大是我国上市公司的又一大特点。据统计，第一大股东占控股地位的公司数占全部上市公司的84.56%。这种“一股独大”现象，为控股股东追求自身利益的最大化埋下了伏笔。由于我国第一大股东持股比例和非流通股比例有很大的一部分相互重叠，导致第一大股东无法赚取资本利得，因此第一大股东很有可能倾向于发放现金股利。这是因为分配现金股利时，其他非控股股东（包括其他非流通股股东和流通股股东）也同样获得现金股利，这是控股股东利益输送的成本，控股股东在上市公司的股权越集中，利益转移的成本越小，采用现金股利进行利益输送的动机越强（原红旗，2004；Lee and Xiao，2004）。由此提出第二个假设。 　　假设2：股权集中度越高，越倾向于发放现金股利。 　　进行派现，上市公司必须有较为充沛的现金，其来源应是公司的利润。于是，提出第三个假设。 　　假设3：每股盈余与现金股利支付正相关。 　　 　　四、研究设计 　　 　　（一）变量定义与模型建立 　　1.变量定义 　　本文选取每股现金股利作为被解释变量代表现金股利支付水平。为了量化股权结构，选取了股权结构的两个重要表现形式作为解释变量：流通股比例和第一大股东持股比例，分别代表股份流动性、股权集中度。此外，根据对我国上市公司股利政策的研究，影响股利政策的因素还有盈利能力、成长性、负债程度、公司规模和现金流量等，本文尽可能控制这些因素的影响，以每股收益反映盈利能力、总资产增长率反映成长性、资产负债率反映负债程度、资产总额的自然对数反映公司规模、每股经营活动现金净流量反映现金流量。变量的定义如表1所示。 　　2.模型建立 　　在前文分析所提出假设的基础上，本文利用多元线性回归方法，建立上市公司现金股利影响因素的实证模型： 　　CA=β0+β1OUTS+β2SH1+β3EPS+β4 AI