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中短期内影响我国股票市场的宏观因素分析 　　摘要：我国股票市场是一个新兴市场，只有不到15年的历史。我国股市的价值并不总是与GDP的增长相一致，关于我国股票市场是否存在泡沫的问题，学者之间也有着相当大的争论。针对我国的具体国情和实际状况，中短期内影响我国股票市场的宏观因素应该包括GDP增长因素，货币供应量增长因素，制度改革因素，以及预期方式因素。这些因素的综合能够很好的解释近年来我国的股市发展状况。 　　关键词：GDP；股权分置改革；流动性过剩；适应性预期 　　中图分类号：F820 　　文献标志码：A 　　文章编号：1673-291X(2007)10-0083-03 　　 　　一、前言 　　 　　截至2007年5月11日，我国上证综合指数已经突破4 000点大关，建立起了自2006年下半年以来的又一座里程碑。与此同时，我国宏观经济持续以高于10%的比例增长，逐渐开始出现投资过热的势头。关于我国股票市???是否存在泡沫的问题，学者之间也有着相当大的争论。让笔者感兴趣的是，在GDP长期保持较高的增长速度的情况下，为什么我国股票市场到2006年才开始出现“爆发”式的增长?由于我国股票市场是一个新兴市场，只有不到15年的历史，所以笔者将其定义为一个中短期内的市场，对中短期内影响我国股票市场的宏观因素进行探讨。 　　 　　二、文献综述 　　 　　对于影响股票市场的因素研究，近期的包括吴晓求[1](2006)，比较了英美等各国的情况，认为在中短期内资产价格会脱离实体经济增长，呈现出某种发散关系。王志洋、马里(2005)从实证的角度进行检验，得出我国股市与经济增长并不存在较强的相关性。刘恍松(2004)运用协整检验，格兰杰因果检验，得出结论，认为货币供应量的变化对我国股票市场有较大影响。此外，还有大量学者做了许多类似的实证分析。 　　 　　三、问题的提出及初步分析 　　 　　大量的文献研究了股票市场和一国GDP的关系，并且在相关论文中对美国1953―1987年的情况进行了实证研究，得出结论认为股票市场和实体经济活动存在显著相关性。 　　对于国内的股票市场与GDP的关系，也有大量学者进行了相关的实证[2]和理论分析，根据以下图表，其中大部分学者得出我国股票市场与实体经济发展并不存在明显的相关关系的结论，对此现象的解释也主要分为两种：一是市场不健全说，即认为我国股市是一个新兴的市场，因而未能作为“国民经济的晴雨表”，很好地反映国民经济的发展；二是背离论，即认为我国投资者素质低，不成熟，导致股票市场与实体经济的发展相背离。 　　之前的研究多是建立在2007年以前的数据之上，在以上图表中加入2007年的预测数据后，就会得到以下图表： 　　 　　从表中可以直观地看出，尽管我国上证指数的波动率显得比较大，但是从总体上来说，它最终还是向GDP指数收敛的，因此，我们无法草草得出实体经济增长与我国股票市场不相关的结论。 　　然而如果我们对股票指数和GDP做一个相关分析，就又会发现新的问题。上证指数与GDP的相关系数只有0.499，即便是加上2007年的预测数据进行修正以后，其相关系数仍然只有0.69，与美国1929―1969年的数据所得到的相关系数0.954相比，仍然显得太小。如何解释这个问题? 　　要讨论这个问题，首先要指明一点，由于历史长短的原因，大部分实证分析通常只包含15个左右样本数据，从统计学角度来说这只是一个小样本，得出的结论极有可能是错误的，我们也无法像拥有100年以上历史的美国市场一样作一个长期分析。因而本文的定位是对于影响我国股票市场的宏观因素的中短期分析。 　　在此基础上，本文对此问题进行了探讨，认为由特定国情决定，影响我国股票市场的宏观因素不仅仅包括GDP，还包括一些其它的因素。 　　 　　四、因素分析及其解释 　　 　　(一)GDP因素及其解释 　　从上面的分析已经可以看出，在中短期内，股票指数与GDP显然仍然是密切相关的。这种相关性不仅可以从实证中找到痕迹，更是具有其理论依据。根据戈登[3]的经典股票定价模型，P=D1/(i-g)(其中：P为股票价格；D1为预期基期每股股息；i为贴现率；g为股息年增长率)，股票价格是由预期的未来每股股息决定的，而股息又与公司的赢利能力息息相关，表现在宏观经济层面上，股指就应该与宏观经济增长密切相关。 　　关于这一因素，由于已经有大量学者做了充分研究，在此并不展开讨论。接下来，我们将着重讨论中短期内GDP所未能解释的那部分波动。 　　(二)货币供给因素及其解释 　　2006年以来的股票市场上扬与货币供给大幅增加密切相关。近几年来，我国外汇储备以递增的速度逐步增加，在人民币升值压力不断加大的同时，货币供应量迅速增加。这就引发了近年来讨论得