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企业融资模式的国际比较 　　摘要：西方国家形成了以英美为代表的直接融资和以日德为代表的间接融资这两种融资模式。本文对资本市场不同的融资模式的特性、形成原因、绩效进行了分析。 　　关键词： 融资模式 经济绩效 比较 　　 　　融资就是企业取得运营所需要的资金,融资模式是多种融资方式组合的结果,通常应以某一种融资方式为主,其它融资方式为辅的融资格局。我国长期以来实行以银行融资为主的间接融资，融资渠道的单一化造成我国企业资产负债率居高不下。由于企业与银行的同源性(同是国有企业)使得这种债权债务关系缺少应有的监督和约束力,致使企业经营不善,银行不良资产增加。为了改变这种企业、银行两难的格局,有必要探讨国外企业的融资渠道,取其精华,在我国建立合理有效的融资模式。 　　 　　一、企业融资模式的基本类型 　　 　　当今世界,各种融资模式千差万别,但在总体上仍可以划分为以下三种基本类型:以英美为代表的市场主导型(Market-based)(或称直接融资)。以德日为代表的银行主导型(Bank-based)(或称间接融资)和以新型工业化国家和地区为代表的过渡型(Transition-based)。 　　 　　(一)英美融资模式 　　英美模式(English-American Model)并不是一个十分严密和确切的定义,它指的是一种企业与银行保持一定的距离的融资关系。银行作为金融中介人,只从事一般债权债务型的借贷活动而不提供任何形式的中长期贷款与股本投资。根据这一模式,商业银行出于对资金“三性”的考虑,维持一个保持距离型(Keep at Arm’s Length)融资,其不介入企业的经营控制与监督,不影响企业内部的治理结构,商业银行本身实施分业经营体制,即银行不涉及证券业务与投资业务。 　　英国与美国均主张“自由主义的市场经济”,都有十分发达和成熟的资本市场，企业可以很顺利的在资本市场中融通到所需资金。因此,英美国家的证券融资比重远远高于银行融资。在证券融资中又以债券融资为主,股票融资次之。这与自MM“资本结构无关论”以来的众多融资结构理论的观念相吻合。一方面原因是由于债券利息具有节税作用,可以降低资本成本；另一方面也是为了防止过多的股权稀释,分散现有股东的控制权。由表1可见美国企业通过股票融资的比例不断下降，而且1970―1989年净股票发行占公司投资比例为-8.8%,上市公司回购的股票规模超过了发行的新股,而长期债务与资本的比率由34%上升至59%。从总体上来看,企业的主要融资渠道是通过发行债券取得资金。 　　 　　通过表2,可以看到无论是在内部融资结构还是外部融资结构,英、美两国的证券融资比例都比银行融资比例要高,而且,其内部资金的比例也都分别达到60%以上。事实上,上述事实的形成有其深刻的政治、经济与历史根源:美国没有经历过封建社会它从殖民地经济挣脱出来之后直接进入资本主义社会,原来的经济基础比较薄弱,因而资本原始积累主要依赖证券融资。而且,证券融资也是伴随着资本主义商品经济的发展而自发、独立地形成,并逐渐在经济生活中占据了主导地位。另外,它也与美国历史上一直反垄断的倾向有关,典型表现就是1863年限制商业银行业务单一州原则的美国国民银行法案和1933年规定商业银行业务与投资银行业务严格分离的格拉斯)斯蒂格尔法案(Glass-Steagall Act)的出台。当然,美国近20年来,债权融资和商业信用融资等金融创新也功不可没。英国的情况则是由于英国资本原始积累相当充分,并长期处于世界殖民帝国和工商业垄断地位,居民及企业储蓄甚丰,企业自有资金率相当高,不需向银行筹集长期资金。 　　 　　(二)德日融资模式 　　德日模式(Germany-Japan Model)是指一种银行实行综合制经营,并通过银行对企业参股与持股而全面介入企业经营过程，企业的融资始终以银行融资为主,而以证券融资为辅的模式。当然,德日模式不是一个严密的定义,它只是对这一特殊银企关系的概括。针对这种银企关系过密的特点,有学者把它称之为“关系型融资”(Relationship Financing)。 　　 　　表3说明了从1956-1975前后20年的时间,日本企业的外部融资中银行体系一直占据着主导地位,以股票市场为核心的资本市场对企业的贡献极小,总计都没超过10%。在日本,最大的股本持有者是金融机构,它们持有43%的公司股本。在德国,100家最大的股份公司中,银行在75家派驻了代表,银行代表占股东代表的22.5%。这样银行既是公司的主要持股者,又是主要贷款者。正如著名学者青木昌彦所说的：一方面,“银行是公司的主要股东,但是他们并不对这些公司的经营实施直接控制,在盈利情况良好的条件下,他们只作为平静的商业伙伴而存在，他们的权力只有在公司绩效恶化