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养老金融理论界定及若干实践问题 中国政法大学法与经济学研究中心 胡继晔 2014.04.12 * 一、西方养老金融的发展 二、养老金融理论的形成 三、中国大力发展养老金融的必要性 四、养老金融中保险的作用 养老金融理论界定及若干实践问题 * 养老金融，或曰养老金金融，是养老金理论与金融学理论结合形成的新兴交叉学科，主要研究养老金在金融市场投资以实现自身保值增值，同时促进金融市场发展的理论和实践问题。 布莱克（Blake, 2006）养老金金融（Pension Finance）：养老金融的主要研究对象是养老基金投资于金融资产（主要包括货币市场证券、债券、贷款、股票、集合投资工具）、不动产、衍生工具和另类投资。 西方养老金融的发展 * 养老金融在美国的发展 1875年，美国运通公司创建了世界上第一个私营养老金 1974年，通过《雇员退休收入保障法案》为美国私营养老金计划的大规模发展和安全奠定了坚实基础。 1978年税法修订后所诞生的401(k)计划为私营养老金大发展铺平了道路 20世纪80年代新技术革命的“第三次浪潮”中，以微软、IBM、苹果等为代表的IT业发展成为新技术革命的领头羊，造就了美国企业的核心竞争力。这些企业的“种子资金”大多数来源于资本市场的私营养老金。 西方养老金融的发展 * 养老金融在美国的发展 1974年底全美养老金资产仅1500亿美元，而到2011年美国各类养老金资产接近21万亿美元，占OECD全部34国国养老金资产总额的一半以上，相当于中、日、德、英、意、法6国当年GDP的总和，美国人均各类养老金资产达到7万美元。 以英美为代表的部分工业化国家，养老金资产对GDP、银行资产的比重接近100％，出现了“养老基金新时代”、“养老金融新时代”。 西方养老金融的发展 * 养老金融在英国的发展 英国私营养老金的发展几乎与美国同步，到2011年底，英国私营养老金资产额达2.1万亿美元，在世界各国中仅次于美国，占英国当年GDP的88.2% 英国《2008年养老金法案》要求自2012年10月起所有的在职者都将“自动加入”职业养老金计划，政府设立了国家支持的低成本养老金储蓄计划----国家职业储蓄信托（NEST），所有私营养老金、个人寿险会更多地和第二支柱的职业养老金融合，统一使用NEST平台，构成英国养老金融体系的主体。 西方养老金融的发展 * 养老金融在OECD其他国家的发展 OECD早在上世纪90年代就设立了专门的养老金部门，2008年带来了负面冲击，但自2009年开始温和回升，不仅仅将2008年金融危机所造成的损失全部弥补，2011年私营养老金资产的总额还达到创纪录的29.5万亿美元，其中养老基金管理公司持有68.4%，达20.1万亿美元；银行和投资公司管理5.4万亿美元，养老保险合同和寿险公司管理3.7万亿美元 以下述8个OECD国家进行比较： 西方养老金融的发展 * 国别 ? ? 项目 公共养老金替代率（%） 强制性私人养老金替代率（%） 自愿DC型养老金替代率（%） 养老金 替代率合计（%） 工作人口职业年金覆盖率 % 人均私人养老金资产数额 （美元） 私人养老金资产与GDP之比% 统计年份 2010 2010 2010 2010 2010 2010 2011 OECD34国 50.0 -- -- -- -- -- 72.4 葡萄牙 69.2 0 0 69.2 3.1 2633 7.7 意大利 71.7 0 0 71.7 7.6 1865 4.9 希腊 111.2 0 0 111 0.3 6 0.0 西班牙 84.9 0 0 84.9 3.3 2858 7.8 瑞士 38.2 25.9 0 64.1 70.1 76523 110.8 荷兰 33.1 66.7 0 99.8 88.0 60741 138.2 英国 37.4 0 43.1 80.5 30.0 32098 88.2 澳大利亚 41.8 60.2 0 102 92.0 58997 92.8 8个OECD国家养老金比较 * 二、养老金融理论的形成 * 诺奖得主Modigliani（1963）等人提出生命周期理论认为：理性消费者追求的是生命周期内平滑跨时消费的效用的最大化，工作时的储蓄或投资为老年时所用，个人对养老问题的金融安排构成了养老金融的微观经济学基础。 不同的金融体系中养老金制度也不同：在英美等国等金融结构以直接融资市场为主导的国家，养老金供给更多的依赖私营养老金计划，而在德国、法国和意大利等金融结构以银行为主导的国家，人们更多的依靠公共养老金系统来获取养老收入来源（Allen Santomero, 2001） 因此，Clark（1998）称英