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存款准备金率调整对股市波动性影响实证分析 　　 [摘要]存款准备金率具有调节货币供应量的作用,但对股市的波动性也会产生影响。本文通过统计检验的方法,对存款准备金率调整与股市波动性之间的关系进行了实证分析,认为存款准备金率的调整在短期会以32%的概率引起股市的波动,且波动性增加;长期看则必然会引股市波动性的增加。 　　[关键词]存款准备金率 股市 波动性 　　 　　一、引言 　　无论在金融理论研究还是实践领域,金融资产价格的波动性都是一项备受关注的重要内容。在理论分析中把金融资产收益率的标准差或方差作为衡量价格波动的指标,并称之为波动率,是用来衡量资产风险的常用方法。所以,波动率是无法直接观测到的,是估计出来的。作为金融资产重要组成部分的股票价格的波动不仅是微观投资主体所关注的,也是一国政府所关心的,因为事实早已证明股票价格的大幅波动往往给宏观经济的稳定性带来巨大的负效应,因此稳定股市成为各国政府宏观经济政策的重要目标,也因此被众多学者所关注。 　　影响股票价格波动性的宏观因素多种多样,其中存款准备金率的调整虽然并非直接针对股票市场,但由于它反映出决策者的决策方向,并可引起流动性的变化,因此会从交易者的心里和股市资金供给、股票市场结构等多个层面产生影响,从而影响股票市场的波动性。 　　本文对我国2003年至2010年5月的所有存款准备金率调整对股市波动性的影响进行了统计分析,以此来考察二者的关系以期对相关政策制定部门有建设性作用。 　　二、研究方法与数据 　　存款准备金是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而准备的在中央银行的存款,中央银行要求的存款准备金占其存款总额的比例就是存款准备金率。 　　我国的存款准备金制度是在1984年中国人民银行专门行使中央银行职能后建立起来的。当年,中国人民银行按存款种类规定了法定存款准备金率,企业存款为20%,农村存款为25%,储蓄存款为40%。由于各种原因,截止2010年5月,我国存款准备金率共经历了33次调整。 　　1.样本数据 　　从历史数据可以看出存款准备金率调整政策宣布日与政策执行日之间有时间间隔,而股市对事件的反映在???息公布后即做出,因此本文选择政策宣布日前后的一段时间作为波动性对比的样本期。由于无法获得2003年之前的政策宣布日,所以本文选择从2003年开始的27次调整为事件样本。 　　我国股票市场应用最广泛的两个指数分别是上海证券交易所的综合指数(上证指数)和深圳证券交易所的成分指数(深圳成指),由于两种指数具有很强的相关性,而且在上海市场,金融股、大市值股票多,可以代表整个股市,因此本文选取更具代表性的上证指数作为研究对象来反映我国股票市场价格。所有上证指数数据来源于分析家股票分析软件。 　　2.研究方法 　　(1)方差相等检验 　　首先给出收益率的定义: 　　Rt=lnXt-InXt-1;其中Xt表示第t日收盘时的指数。 　　波动性是由波动率来描述的,它是收益率的标准差或方差。因此,波动性是否发生变化可以由波动率来衡量。而两个时期波动率的比较实际上就是两个时期收益率方差或标准差的比较,所以首先应选择合适的方法进行方差相等检验。 　　通常方差相等检验的方法是利用F检验,但该方法假定样本服从正态分布,而国内外诸多学者已经证明股票收益率具有“尖峰厚尾”的特征,并不服从正态分布,所以可以选择Levene检验方法检验方差是否相等。Levene检验可用于正态分布或非正态分布的样本,比较的各组样本容量可以相等或不等,这就使得Levene检验的应用条件不受数据分布类型的限制。为检验存款准备金率调整前后收益率的方差是否相等,需作出以下原假设和备择假设: 　　其中,σ?2?1是存款准备金率调整前收益率的方差;σ?2?2是存款准备金率调整后收益率的方差。它们分别用来衡量存款准备金率调整前后的股票市场的波动性。 　　(2)标准差比较 　　对于在第一步检验中出现方差显著不等的事件,再进行标准差比较。因为方差相等检验只是证明在政策调整前后波动性发生了显著变化,但波动性是显著变小还是显著变大则需要通过标准差比较才能得出结论。当调整前标准差的大于政策调整后的标准差,则说明政策调整导致波动率变小,而调整前标准差小于调整后的标准差则说明波动性变大。 　　三、实证结果 　　由于我国存款准备金率调整较频繁,可能存在样本期重叠的现象,即两次政策调整的时间间隔不足20或30个交易日,因此本文根据两次调整时间间隔将27次调整分成两组。第一组为第7、8次调整(以1984年为第1次调整,下同),该组分析政策宣布日前后5、20、60、90个交易日的方差差异,用以分析短、中、长期波动性变化。第二组为第9至第33次,该组事件时间间隔较短,若选择60、90个交易日分析,则因