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新形势下对资本成本再审视 　　◆ 中图分类号:F275 文献标识码:A 　　内容摘要:本文从历史观的角度介绍资本成本概念的演进过程,系统地阐述了国内外学者对资本成本的概念界定,在此基础上形成了对资本成本的深刻认识;针对我国企业对资本成本的理解偏差,从机会成本的角度分析了资本成本的本质和内涵;最后总结了资本成本在理论界和实务界的应用,以期更好地引导实务中的决策,从而提升财务管理水平。 　　关键词:资本成本 正确认识 应用 　　 　　资本成本的概念界定 　　 　　资本成本在企业财务管理中占据着重要地位,而理论界对于资本成本的定义尚未有一致定论,西方著作中关于资本成本的定义演进过程颇为复杂。最初经济学家在完全确定性条件以及理性投资的假设下,从宏观经济学的角度把它简单地理解成是“债券的市场利率”,认为投资者的投资只限于在资产的边际收益与市场利率的相交点之内;《新帕而格雷夫货币金融大词典》中指出,资本成本是商业资产的投资者要求获得的预期收益率,以价值最大化为目标的企业经理把资本成本作为评价投资项目的贴现率或是最低回报率。这些观点大都是从宏观的角度来解释资本的形成过程和经济周期的变动情况,没有涉及到企业资本成本的计量问题。 　　Modigliani和Miller(1958)在MM定理中,将“与其风险程度相适应的折现率”就是投资者期望的回报率定义为资本成本,并对其与公司价值的关系进行了探讨。莫迪格利安尼和齐蒙于1952年曾试图以效用函数来探讨资本成本的计量方法;20世纪60年代初,国外学术界开始认识到企业资本成本在很大程度上受到企业负债比例的影响,所以企业资本成本开始被理解成是“加权平均资本成本”的概念,即负债资本成本与权益资本成本的加权平均。在加权平均概念的基础上,产生了企业资本成本计量的主要方法。 　　在我国财务理论界中,关于资本成本概念的理解归纳起来有以下几种看法:从公司运营角度看,认为资本成本是企业为取得资本的使用权而实际支付的代价或实际发生的资本使用费用,如借入资本所支付的利息,这种定义强调资金的使用代价,突出资本成本作为公司义务的特征,虽然资本成本直观上表现为公司支付一定代??,但在公司支付有形代价背后还隐藏着无形的、公司并非愿意主动支付的成本,所以有人认为资本成本是企业取得和应用全部资本而付出的代价或发生的费用,包括实际发生的使用费和应该发生的使用费。从项目投资角度来看,认为资本成本是企业在某一投资项目上,为补偿其经营这个投资所使用的资本成本,如评价投资方案是否可行所采用的利率,即公司进行投资时可以接受的最低报酬率。 　　资本成本可以分类为个别资本成本和加权平均资本成本。个别资本成本是指单独使用一种筹资方式下的资本成本,例如债务资本成本、权益资本成本,这是针对不同的投资者而言的,债务资本成本是债权投资者要求的必要回报率,权益资本成本是股权投资者要求的必要回报率。加权平均资本成本或者综合资本成本,是对同时使用多种筹资方式的个别资本成本采用加权平均方法的综合计量,一般以投资比例作为权重进行加权平均。 　　 　　对资本成本的重新认识 　　 　　如前所述,由于资本成本的定义在理论界尚无定论,造成了很多人对资本成本概念的理解偏差。在我国企业内部,企业家大都对“刚性”的净利润指标关注较多,而对资本成本关注较少,因为它直接关系到公司的受托责任,这直接影响了我国企业的投融资决策以及财务管理水平。 　　目前,很多企业将资本成本概念与财务会计中的成本概念混同。然而,这两种观点是大相径庭,因为用成本的概念无法准确地衡量权益资本成本,由于股利发放受企业战略、盈利水平、宏观经济环境等多方面影响,每个会计期间股利的发放可能是不一致的,不用预期和未来的观点而用成本的视角将使企业的资本成本计算严重偏离实际,企业实务中资本成本与财务会计中的成本和费用概念不可同日而语。还有的企业将利息作为资本成本,而将股权融资视为无资本成本,造成这种偏差的外部原因是我国资本市场还不完善,市场的价格没有完全反映证券收益和风险的对等关系,而内部原因同样是企业家对资本成本的理解存在一定偏差。同时,资本来源决定资本成本的错误观点也深刻地影响着很多企业,他们认为资本成本完全应该由企业资本结构决定,即由负债和股东权益的比例来决定,而真正理解资本成本的内涵,应该是从未来投资的预期收益和风险来衡量,而不是由过去企业资本的来源计算。 　　正是由于对资本成本理解的这些偏差,导致企业的投融资决策失误,从而与西方发达国家的形势存在较大偏差。发达国家企业在选择融资方式时,一般都要遵循梅耶斯的“啄食顺序理论”,即公司首先偏好内源融资,其次在外源融资中更偏好债权融资,最后才是股权融资;我国企业的融资顺序则与此相反,由于市场的不完善导致股权融资的成本偏低,且企业普遍缺乏风险意