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经纪人激励和共同基金市场细分 　　［摘 要］本文主要研究了共同基金市场细分上投资者分布不均的影响。为促进实证分析,笔者做了两个假设。首先,一些投资者会本能地对基金经理的服务估值。第二,由于经纪人只在亏损时出售共同基金,他们将会把可用的基金投资在回报最高利润的地方。 　　［关键词］经纪人；激励；基金市场 　　［中图分类号］F832 ［文献标识码］A ［文章编号］1005-6432（2011）35-0012-01 　　 　　本文旨在充分考虑合理选择以更好地投资,同时解释基金经理出售的低收益基金。我将较多研究竞争导致的投资者购买更多昂贵的经纪人服务和投资组合管理的服务。笔者的研究方法是先制定一个完整的经济预测和必要的假设,然后提供多种多样的内部一致的证据支持这个假设及预测。 　　1 模型的非均质性、经纪人激励和市场细分 　　在研究中,我们采用了马萨竞争模型,但改变两个关键的假设。结合投资者异质性的范围与规模经济相对产量,马萨模型得出两种关于共同基金竞争的预测。第一个是市场将被分割。第二个预测是关注家庭的共同基金将超越关注大型家庭的共同基金。为运用马萨模型,我们假设不同类型的投资者对投资组合和经纪人服务有不同的需求。第一个假设是一些投资者只考虑最后的收益,而另一些投资者会考虑除最大化收益之外的因素如接近经理人。第二个假设是因为经理人只能在投资者接受他们的建议并投资的时候才能获得报酬,所以经理人不会向投资者推荐低价的基金。 　　结合我们的两个假定条件,可以得出市场会被分割的结论。我们都能说明在总投资和收益之间消极的关系。 　　2 经纪人激励是否驱动市场分割 　　（1）共同基金分销渠道。之前的研究强调投资者接受的服务和零售共同基金销售渠道之间的联系。现在,市场上有很多经纪人可供选择。投资者认为经纪服务很有价值。与经纪人安排相反,像美国的基金这样的机构,通过独立分配资金和普特经纪人能获得大量的金额以达到批发价。 　　笔者得到了分销渠道1996年到2002年间数据,每一个共同基金份额FRC指定的五类分布代码:直接、俘虏、银行、批发、制度。因为FRC也包括了理柏使用的代码,所以我们设??而来两个额外的分布代码：保险和其他。笔者的测试假设共同基金分配资金通过家庭不同的渠道投资在不同的服务组合。为了争取独立的投资者,共同基金机构应投资于广告,投资者认可的在线应用工具。证据表明,分销渠道最好能捕捉差异而不是比较服务的荷载比和开放式基金。 　　为确定每一个共同基金的家庭主要分销渠道,我们集合每个渠道所有资产,选择占最高比例的资产。因为我们的主要兴趣在于测试在不同分销渠道的不同投资组合管理,我们专注于整个实体基金管理,从而排除了指数基金。 　　总的来说,我们的分销渠道的数据从547家庭的共同基金中的524家获得。经理人销售渠道缺乏一定的敏感性。不像传统的经纪人会计行业,经理人的报酬来自于客户的投资额,基金经理人在报酬方面得到很少的激励。 　　（2）经纪人的激励和市场细分。和我们的预测符合的是,一般家庭投资在积极管理达到92.6%资产股权。有好几个理由相信固定成本的主要推动力不是市场切分。第一，即使在25个最大的投资机构中,在主要渠道的平均资产分布率是85.8%,中位数是94.1%。第二,我们发现一个机构最主要分销渠道高度坚持。特别是在1996年至2002年间,我们观察到在直接投资和经理人投资之间的变化很少。1996年,116家机构的主要分配渠道是经理人间接销售,而如今,只有一家转变成直接投资。而109家机构的主要分配渠道为直接投资,现在也只有两家转变为批发销售。第三,在某种程度上,家庭正在进入新的分销渠道,新的渠道在分布上只是老分布的一小部分。相比之下,检查家庭分布模式支持经纪人激励的观点。 　　总之,同时通过直接投资和经纪人投资的机构是非常少见的。 　　3 直接投资的机构会投资更多的资金用于投资组合管理 　　因为直接投资者是最为警觉的,他们期望收益最大化。我们预测,共同基金的直接机构服务是最愿意付出代价需要雇用和留住熟练的证券投资经理,相对于其他渠道的机构。分析咨询报告的优势是我们能分别观察的管理费的组成和组合管理的功能。SEC要求共同基金披露家庭和咨询小组之间的相关细节。2002年通过的美国证券交易委员会（SEC）模型,我们收集资料的咨询小组提供了一套完整的合同。咨询小组合同的细节,包括咨询的基金名称,签约双方家人和咨询小组（基金公司的名字）,咨询费。我们确认他们是否在他们自己的品牌通过匹配对这个家族的姓氏和管理规范CRSP提供零售共同基金。 　　相反,当我们关注样品的积极管理和指数基金时,我们发现,指数基金比积极管理基金每月多8.9基点（规范中没有控制）。自从指数基金应该这样做的阿尔法近零（尤其是因为我们是包括