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行业及产业 商业贸易/零售 在与国美的比较之下更凸现苏宁的投资价值 (450101) ——家电连锁行业点评 2005 年11 月18 日 行业研究/行业点评 投资要点： 相关研究： 《苏宁电器深度研究》 前期扩张路径的选择差异决定了目前不同的赢利阶段,国美采取的是 2005 年10 月 分区域扩张战略,而这种模式会导致公司在新进入异地城市时会面临 《新兴业态高成长性的代言者 新一轮的门店培育期以及费用的增加。这是影响国美今年业绩增速下 －家电连锁零售行业深度研究》 降的最大因素。 2004 年9 月 在网络扩张上，苏宁一直采取的是分散布点的策略。尽管前期的布点 扩张是个痛苦的过程，但当公司一旦完成当地市场的网络覆盖，并且 后续逐步加强区域集中度，苏宁的业绩仍将获得持续快速的增长，而 这种增长相较于国美会体现的更为平滑。 苏宁现金流正常，三季度经营性现金流低于净利润的主要原因是十一 国庆季节性因素的影响，并且我们认为，苏宁年底的现金流情况必将 得到有效的改善。 分析师 相较于国美跳跃式增长后出现的业绩增速下滑，苏宁在近期的增速Ｇ 金泽斐 高于国美。根据简单的Ｐ／Ｅ公式，预期增长率高的公司估值应该明 （8621×431 显高于增长率低的公司。 jinzefei@ 我们预测国美05、06 年ＥＰＳ将为0.30 和0.35 元，两年复合增长率 16％，PEG0.28 ，动态市盈率分别为15 和13 倍。 我们预测苏宁05、06 年净利润为3.5 和4.9 亿元，每股收益1.04 和1.46 元，两年复合增长率65 ％，PEG0.26 ，动态市盈率16 倍和 12 倍，明 联系人 显低于国美估值。并且需要指出的是，对苏宁06 年的业绩预测我们可 胡浩平 能过于保守，全年超过50 ％的业绩增长仍存在较大可能。 (8621)×450 huhaoping@ 相对于国美而言，苏宁目前的投资价值更为显著，估值仍有较大的上 升空间，因此如果推荐国美而放弃苏宁那将是个逻辑前后矛盾的判断。 地址：上海市南京东路99 号 电话：（8621 我们坚定看好苏宁未来的成长性和股价上升空间，缺少苏宁电器的零 上海申银万国证券研究所有限公司 售配置将是投资者不完整的组合，建议现价增持。 申银万国证券研究所 行业点评 1. 前期扩张路径的选择差异决定了目前不同的赢利阶段 尽管从表象上看，国美苏宁都在采取高速扩张的策略，但仔细分析，两者仍 存在差异。 国美采取的是分区域扩张战略，从一个区域集中走向另一个区域集中，在这