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直接市场接入发展及其风险管理研究 　　内容提要：直接市场接入是客户的交易指令不经过中间商直接传送至交易场所的一种接入技术，近些年随着高频交易和电子交流网络的发展，在金融市场中得到越来越广泛地应用。本文详细分析了直接市场接入发展的原因、类型和主要用户，对直接市场接入给市场带来的风险进行了研究，分别从清算机构、交易所和期货公司不同视角，探讨了市场参与主体应如何有效地对其进行风险管理。 　　关键词：直接市场接入风险管理期货交易所清算组织期货公司 　　中图分类号：F850.9　文献标识码：B　文章编号：1006-1770(2012)02-057-03 　　直接市场接入(Direct Markm Access，下文简称DMA)是指客户的交易指令在不经过中间商的情况下，毫不滞留地传送至交易场所的一种接入技术。DMA最早起源于1 990年代的证券市场，随着全球金融市场从原来的公开喊价交易变为集中电子化交易，以及高频交易大量出现和电子交流网络(ECNs)的发展得到越来越多的应用。 　　据Towergroup公司估计，美国证券市场2004年买单量中的33％的是通过DMA进行的，而2008年这一比例达到了38％，据巴克莱资本估计，现今在北美证券市场中大约有45％55％的电子订单是通过DMA形式进行的，在欧洲这一比率估计为20％-30％，而在亚洲这一比率约为5％-10％。总体来说，客户和市场对DMA的需求呈现一个增长的态势，并且已从证券市场逐步扩展到了期货、外汇等金融衍生品市场，成为金融衍生品市场新的技术增长点。 　　一、直接市场接人发展的原因 　　近些年，客户对交易指令传输和信息反馈的时间要求越来越高，而传统的交易模式有大量潜在的因素会影响交易速度，越来越多的客户倾向以DMA方式进入交易所的交易系统，尤其是那些希望对交易有更多的自我掌控、要求低潜在风险的大宗高频交易客户和成熟客户公司。 　　从自身的特点来讲，DMA相比传统接入模式有以下几个优势：(1)执行速度上的优势。它允许指令在快至百万分之一秒内执行，使客户能以更好的价格、更多的机会来执行交易指令，尽管这对一般交易者而言微不足道，但对于高频交易者来说却是十分重要和有吸引力的；(2)价格上的优势：因为省去了???间商接入环节，交易者只需支付应用DMA的技术费用，而不需要支付交易的管理费用，从而客户总体的交易费用得以降低；(3)减少信息泄露：所有的直接市场接入交易都是匿名的，交易人是以DMA服务提供商的名义显示出来的，而~_DMA供应商还通过防火墙阻止其他交易平台进入自己的系统，来防止客户信息泄露；(4)对交易更多的控制权：交易者可以选择命令发送途径。比如说发送给特定的做市商，通过特定网络等，使交易人拥有对最终交易执行更多的掌控权。这些优势也极大地促进了DMA的迅速发展。 　　二、直接市场接人类型与主要用户 　　DMA可以分为两类类型：传统型直接市场接入(TraditionalDMA)和纯粹型直接市场接入(Pure DMA)。在期货市场中，前者是指期货公司提供集中指令分配系统(通常是以FIX通讯协议方式进行)，客户发出的指令依靠期货公司的指令分配系统来进行交易。期货公司最早引入这种系统时，市场人士都认为这是一种很大的技术进步，客户可以打电话将指令报给期货公司，也可以通过期货公司提供的电子平台自己输入指令，还可以通过独立软件提供商提供的交易软件输入指令。后者则允许客户通过Native API(应用程序编程接口)接入交易所进行直接交易，从而复制了交易池交易的优点，满足客户对交易速度的要求。纯粹型DMA模式所节约的时间可能只有几毫秒，但在今天的电子化交易时代，这种优势对某些客户来说是至关重要的。 　　DMA主要是为那些活跃的，要求加快交易速度，降低费用和中间损耗的交易者提供的，这些交易者通常自己做出交易决定，而不需经纪商的建议或通道。由于DMA的特点决定了它并不适合初学者或者非活跃交易人，而比较适合经验丰富、风险管理能力较强的交易者，这些人通常包括：(1)日内交易者，也就是那些每日高频率，成交量很大的交易人：(2)投机客，通过进行大宗交易来赚取较小价差的交易人，对他们来说交易命令的执行速度是十分重要的，(3)动量交易者(MomentumTraders)，那些针对市场突发事件或者市场高动量商品的交易行为，交易命令的执行速度可能决定他们交易的成败。(4)对冲基金，DMA帮助他们很方便地制定复杂的投资算法策略，专注于创造新的投资方案来获取高回报。 　　三、直接市场接人的风险管理 　　以期货市场为例，纯粹型直接市场接入重新定义了客户接入期货公司／交易所的方式，也给期货公司，交易所和清算机构的风险管理带来了新的挑战，其所带来的潜在。深远影响值得整个期货行业深思。对于交易所和清算机构而言