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项目投资评价中期权理论应用 　　摘要：本文通过引入期权理论和贝叶斯理论，弥补传统的项目投资决策方法的不足之处，提出了种改进的期望净现值法。 　　Abstract: The theories of option and Bayes are introduced to make up the shortcomings of traditional decision method and an improved ENPV method is offered in this paper. 　　关键词: 期权理论；投资期权；贝叶斯理论 　　Key words: option；investing option；the theory of Baves 　　 中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2012）11-0142-02 　　 　　0 引言 　　传统项目评估方法存在着很多的弊端，无法适应先进的社会进步，它主要是以内部收益率、净现值率、净现值来衡量方案优劣。现在应用最广的净现值法，是以NPV或ENPV最大者为项目最优方案，当期望净现值ENPV0或净现值NPV0时则方案可以实施，反之，则不可以选择。这种传统评估方法有较大的局限性。 　　净现值法的实现，需要项目投资做出如下的准备工作：第一，在决策时间点上要立刻决定是否投资，项目投资决策具有不可延迟性，决策需要马上决定；第二，项目投资不能考虑创造后续投资机会的价值，它具有一次孤立性；第三，投资形成的资产可在情况不利条件下无损失地收回，即项目投资应具有可逆性。 　　以上对项目投资进行一定简化的传统项目评估方法有特定适用条件和局限，在实际项目方案评估中会产生一定的误差。 　　大量项目都有可延缓性，有等待的机会再决策；后续投资可以创造出更大的价值，因为它可在前阶段投资基础上利用前期投资的信息输出来实现的；前后投资之间有价值继承关系，前次投资为后续投资提供可靠信息、创造机会；很多前后项目有投资相关性，大量项目投资也并非是一次性孤立投资项目；项目投资会形成“沉没成本”或“恢复成本”，形成的资产无法无损失地收回，因为项目投资大多数是不可逆的。这是实物期权在投资中的价值表现。其中特别是项目的可延缓性，它将建设项目中时间价值利用不足的缺点进一步扩大，同时也不能保证新信息价值利用的充足，它加大了传统决策方法的风险系数，由于现金流损失或其他企业介入的风险，投资决策可推迟做出，这样会增加一项机会成本，但是也在一定程度上降低了新信息的收益情况。 　　为此，本文引入期权理论和贝叶斯方法，它主要是针对传统方法的缺陷，用贝叶斯方法对进程的信息进行科学处理，从而实现决策方法从传统确定性方法到不确定性方法的过渡。并用投资中的实物期权解决对未来不确定性的量化分析。 　　1 改进投资决策模型的建立 　　1.1 建立模型的思路基础 “可延缓性、非孤立性、不可逆性”是项目投资最关键的三个特点，由于资金时间价值和投资环境不确定性，项目过程的资金流分布会呈现不同的变化趋势，随投资决策时间的不同，项目过程的资金流或大或小，具有较强的不可控制性，我们要想把握这一变化趋势，可以采用贝叶斯公式。贝叶斯公式可以通过新的信息对先验概率和估计，得出更符合实际的现金流和收益流分布，做出新的更全面合理的推断，更有利于做出正确决策。由于项目非孤立性和可延缓性，使投资者可以有推迟投资决策的权利，而此时项目投资在此时呈现看涨期权的特性，而这种权利的价值可以用期权定价模型做出准确合理的估计。项目投资推迟到t的收益评估应包括相应投资期权的价值，由此我们可以建立新的科学的决策模型，它是对传统投资决策的净现值进行修正。 　　综上，改进决策模型的建立主要分为：第一，利用传统方法计算项目的期望净现值；第二，用期权定价理论二项定价模型计算投资期权的价值，根据先验概率和估计计算相应项目收益（损益）或现金流分布；第三，对传统方法计算的净现值的期望值进行修正。 　　1.2 改进投资决策模型建立的主要步骤 　　1.2.1 项目收益或现金流分布的确定，在投资决策时间推迟到t时 历史经验预测现金流可分为B和B两种情况；企业现金流的影响因素T存在A和A两种状态。待t时项目决策时，根据贝叶斯定理可得出后验概率事件：P（B/A）；P（B/A）；P（B/A）；P（B/A）。 　　1.2.2 由二项定价模型计算投资期权的价值：二项式定价模型是确定期权价值的一种简化数学模型。设标的资产现值为S0，在期权到期日t时可能以概率P增加到uS或以概率（1-P）减少为dS，示意图如图1。 　　图中，Cup=max{（uS -X），0}；Cdown=max{（dS-X），0）}。两者分别为对应标的资产价值变化后的期权收益；X代表的是期权