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「中银宏观」“破而后立”——2018年宏观经济展望2018-01-15 12:40????来源：朱启兵宏观研究摘要2018年中国经济增长无忧，通胀中枢将有所上行，结构优化是2018年宏观经济的亮点。金融监管力度不减，但政策同时强调金融服务实体经济，监管节奏相对缓和。2018年利率中枢将较2017年上移，但流动性的量则较2017年边际改善。大类资产方面，商品股票债券。2018年中国经济增长无忧。从需求端看，全球复苏带动贸易维持较快增长；制造业投资是投资亮点，基建投资大概率走弱，需关注民间投资增长情况，在发展租赁市场的政策导向下，房地产投资仍有超预期可能；企业盈利向居民收入的传导继续带动居民收入增长，进而支撑消费平稳，需关注其中服务消费的增长。通胀中枢将有所上行。推动CPI向上的力量来自食品价格的上行、服务价格的高位以及PPI向CPI的传导。而在全球复苏拉动需求，供给侧结构性改革力度不减的背景下，预计2018年PPI仍能维持正增长。结构优化是亮点。重点关注制造业升级以及供给侧结构性改革和环保政策的继续推进。利率中枢将较2017年上移。金融监管力度不减，但政策同时强调金融服务实体经济，监管节奏相对缓和。监管力度不减，通胀压力上行，经济增长无忧，外围环境趋紧，导致2018年利率中枢将较2017年上移。但流动性的量则较2017年边际改善。商品股票债券。大类资产方面，我们更为强调通胀的上行和经济增长超预期的可能性，商品股票债券。目录全球经济：复苏延续，通胀隐现，货币政策分化全球经济延续复苏美国增长稳健：宽财政、紧货币欧洲：经济复苏，货币政策面临收紧全球主要经济体货币政策仍呈分化全球经济复苏对中国的意义国内经济：无忧的增长出口仍是重要支撑消费增速依然稳健关注制造业投资通胀压力显现汇率维持稳定结构优化是亮点实体经济去杠杆供给侧、环保稳步推进“中国制造2025”导向下的产业结构升级稳财政+稳货币的政策组合结构性积极的财政政策量价齐升的货币政策结论与预测正文2018年，2008年金融危机已历十年，十年风雨，经历了痛苦调整之后，全球经济终于看到了复苏的曙光。全球主要经济体在2017年罕见的同步复苏在2018年料将延续，并因此推动全球通胀的上行。与此同时，金融危机以来的政策调整仍是一个痛苦的过程。美国货币政策正常化节奏在2017年明显加快，全球主要经济体货币政策仍呈分化状态，但收紧已经是可预见的前景。而中国经济，终于确定了追求高质量发展的中期目标。在这一大背景下，实体经济的发展再度得到政策重视，相应的，金融体系仍将经历漫漫调整之途。打破旧世界难免牵扯各种既得利益，因此决定了政策调整从来难以一蹴而就，无论中外。不过，不破不立，增长模式的转变和政策倾向的变化一旦开始，就不会停滞。从这一角度看，尽管全球经济增长无忧已是共识，但2018年，中外经济均将经历一个破而后立的过程，而政策调整过程中的各种不确定性则是驱动2018年宏观经济与资产价格的关键所在。全球经济：复苏延续，通胀隐现，货币政策分化全球经济延续复苏2017年，全球出现同步复苏。2018年，我们认为，全球经济复苏将延续。在强劲复苏背景下，通胀魅影隐现。与此同时，全球主要央行的货币政策则继续呈分化格局。全球复苏继续支撑中国出口，而全球通胀的上行趋势以及主要央行货币政策的外溢效应仍是中国政策选择的约束条件。截至目前，全球经济的复苏态势并无放缓迹象。11月摩根大通全球制造业PMI升至2011年5月以来高点54，10月OECD综合领先指标也升至2015年以来新高100.1389，全球经济增长未见疲态。IMF、世界银行、OECD等国际组织均多次上调全球经济增速。美国增长稳健：宽财政、紧货币回顾2017年，美国经济保持稳定增长，制造业持续复苏，CPI温和。这是美国经济目前最重要的背景。展望2018年，我们认为在紧货币宽财政的政策组合下，美国经济将保持稳健增长。经济增长、就业和通胀2017年美国季度GDP已实现三个季度连续增长，一、二、三季度现价环比增速分别为3.3%、4.1%、5.5%。同时制造业PMI指数整年处于荣枯线上方，且整体呈上升趋势，表明制造业处于持续扩张中。我们认为，美国经济的稳健增长将在2018年继续，制造业也将保持良好势头。主要原因基于美国国内消费需求的增长，随着2017年美国就业市场向好，已经接近充分就业，工资收入增加，居民的消费能力增强。在2018年消费强劲有望继续保持下去，对于经济增长和制造业进一步扩张起到促进作用。私人部门投资的扩大也会对经济的稳健增长起到积极的作用，美国企业资本支出在过去几个季度显示出了加速的趋势，前瞻指标PMI的持续扩张则预示了增长势头不会轻易停下。尽管目前美国核心CPI和核心PCE物价指数仍未达到2%的目标，但美联储认为通胀低迷只是暂时现象。我们认为，2018年，美