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Chapter 7 Efficient Markets 第六章 有效市场理论 Chapter Six Efficient Markets 有效市场的定义 有效市场是指在一个市场里，价格能根据新的信息即刻做出调整，且当前价格充分反映所交易资产所有可获取的信息——任何人都无法利用这些信息赚取超常收益 图6-1：有效与无效市场上股价对新信息的反映 有效市场的类型 根据价格对信息的调整速度、以及所反映信息的类型，常把信息有效性分成三个层次： 弱式有效 weak-form efficient 半强式有效 semistrong-form efficient 强式有效 strong-form efficient 图6-2：三种类型的信息集及相互关系 有效市场假设对于投资者的意义 市场弱式有效，技术分析无效 市场半强式有效，基本面分析无效 市场强式有效，暗箱操作无效 弱式有效的数学表达 技术分析认为市场存在“惯性”：若昨天上涨，今天有很大可能上涨——过去价格能预测未来走势 弱式有效则认为当前价格已充分反映了历史价格信息——今天的涨跌与昨天价格涨跌无关，而是取决于随机发生的新信息，用数学公式表示： 市场弱式有效，技术分析无效 弱式有效是我们预期一个金融市场所能表现出的最弱的有效模式，因为历史价格信息是关于一只股票最易获得的信息——若能通过分析过去股价走势获得超额利润，则每个人都能做到，任何超额利润都将消失 市场半强式有效，基本面分析无效 若金融市场处于半强式有效，则： 公开可获得的信息无助于预测未来股价——大多数基本分析失去用武之地 不多担风险休想战胜市场——没有私下信息或接受高于平均水平之上的风险，投资者不应期望得到超过市场平均水平的收益率 市场到底多有效？ 预期市场至少将达到弱式有效的原因之一是发现股价运动规律十分容易和便宜 任何懂得计算机编程和一些统计学知识的人都可以研究和发现这些规律——一旦存在规律，并且大家都去研究发掘，规律将不复存在 市场到底多有效？（续） 与弱式有效相比，半强式有效需要更加复杂信息和推理：投资者既需掌握经济学和统计学的知识，又要对各行各业以及公司特征有深入了解——掌握和使用这些技术需要才华、能力和时间，具备这些才能的人少之又少，市场达到半强式有效所需代价高昂，似为不易——但实证检验表明： 市场到底多有效？（续） 与半强式有效相比，强式有效则是“路漫漫其修远兮”——连有真实内幕信息的人都不能据此获利，这可能吗？ 现有证据也都倾向于否定市场强式有效假设 关于有效市场假设的一些误解与问题 随机游走并非漫无目的 有效市场（随机游走）理论并不认为股价的变动是毫无目的、无规律、对基本信息的变化不敏感 相反，有效市场理论认为：市场的效率如此之高，所以当新信息一出现，股价变动极为迅速，以至于无人能够始终如一地相当迅速地通过低买高卖获利 关于投镖效率 “蒙着眼睛的猴子……”——并不是说你怎么做都没问题 只是说明专家在承担平均风险的情况下无法获取超常收益 投资者还必须考虑所持有的投资组合的风险程度与期望收益——由SML决定 为何对市场有效性看法存在分歧？ 有效市场不是一个非黑即白的问题，而是灰度问题（a question not of black or white but of shades of gray）——不是有效无效，而是多少有效（a market is not efficient or inefficient but more or less efficient） 有效市场是一个视觉角度问题——对典型投资者（拎着菜篮炒股的阿婆）来说有效，对了解每一之股票买卖双方详细信息和最新报价的场内交易人员（如巴菲特），可能就是非常无效 Grossman-Stiglitz悖论 市场有效，收集分析信息无效；不收集分析信息，市场无效（价格又如何反映信息？） 小结 能战胜市场吗？有些人花费毕生精力寻找能超过市场平均收益率的股票，但有效市场理论表明： 因为价格及时反映新信息，投资者只能获得正常的收益率、超常收益不存在——当前市场的价格是对金融资产价值的最正确的体现，不存在高估或低估 小结（续） 公开披露的信息对投资者没有任何好处——在投资者有时间进行交易之前，价格就已经调整了。预测金融市场未来价格只有在极特殊的情况下才成功 不存在选股和买入时机问题，每支股票都会根据投资者所承受风险获得相应的收益——是风险大小问题和收益多少的问题，即如何进行资产组合的问题 充分反映（fully reflect）：投资者能迅速把握新信息、作出分析、修正他们的预期，据此买入或卖出证券，直到价格变动消除他们从事进一步交易的动机。此刻，价格反映了投资者们的累积判断，充分反映了所有可获取的信息 股票价格 公告日前（-）后（+）天数 -30 -20 -10 0