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保险公司入市对股票市场波动影响实证分析 　　〔摘要〕本文运用2005年第3季度至2011年第4季度保险公司持股数据，采用面板数据模型，首先检验牛市和熊市不同的市场行情下保险公司持股对股票市场波动的影响，然后分析在股票市场暴涨暴跌中保险公司持股与股票市场波动的关系。研究结果表明，保险公司持股在牛市中有利于股票市场的稳定，而且在暴涨暴跌的行情中表现特别明显，而在熊市中保险公司持股对股票市场波动则没有影响。 　　〔关键词〕保险公司； 持股比例；股票市场波动 　　中图分类号：F83251 文献标识码：A 文章编号2013 　　一、引言 　　经过二十多年的发展，我国股票市场规模超过日本，成为全球第二大股票市场。但是在股票市场发展过程中，不论从波动频率还是波动幅度上看，都高于发达国家的水平，而过度波动不利于股票市场的发展及其功能的发挥。比较流行的观点认为，导致我国股票市场过度波动的重要原因是以个人投资者为主体的投资者结构。相对于机构投资者来说，个人投资者具有更高的投机倾向，投资缺乏理性。因此，管理层寄希望于通过发展机构投资者来稳定市场。经过十多年的发展，我国证券市场基本进入机构投资者主导的时代，机构投资者不仅规模迅速扩大，其种类也不断增加，除了券商、证券投资基金等传统的机构投资者外，其他更注重价值投资、长期投资的机构投资者如社保基金、保险公司、QFII和企业年金等也相继入市，形成以证券投资基金、社保基金和保险公司为主的多样化的机构投资者队伍。 　　保险公司由于其资产规模庞大，资金来源稳定，其入市对股票市场波动的影响备受各方关注，现有研究主要以保险公司入市为事件点，采用事件研究法检验保险公司入市前后股票市场波动是否发生变化判定保险公司对股票市场波动的影响[1]。而保险公司入市分为两个阶段，第一阶段是间接投资阶段，1999年10月保监会发布《保险公司投资证券投资基金管理暂行办法》，允许保险公司通过委托证券投资基金进行投资的方式间接进入股市；第二阶段是直接投资阶段，2004年10月保监会发布《保险机构投资者股票投资管理办法》，允许保??公司在规定的范围内直接投资股票市场。不同的投资方式对股票市场波动的影响不同，在第一阶段，保险公司通过委托证券投资基金进行投资，其对市场波动的影响是保险公司和证券投资基金共同作用的结果。此外，保险公司投资股票市场的规模是不断变化的，而以允许保险公司投资股票市场的时间为事件点，检验其前后市场波动的变化，无法体现出其对市场波动影响的循序渐进的特征，也就无法准确地反映保险公司对股票市场波动的影响。 　　本文基于我国A股市场，采用保险公司持股数据，区分不同的市场态势，从微观层面研究保险公司持股比例及其变动对股票市场波动的影响，从而更准确地反映保险公司入市对股票市场波动的影响，为管理层出台相应政策，促进机构投资者结构朝着有利于市场稳定的方向发展提供决策依据。 　　二、模型设计 　　1被解释变量 　　本文研究保险公司入市对股票市场波动的影响，因此，设立上市公司股票价格波动变量σit作为因变量，用季度内上市公司各交易日股票对数收益率的标准差来表示。 　　三、数据及描述性统计 　　1数据来源 　　由于在入市的第一阶段，保险公司是通过委托证券投资基金投资的方式间接进入股票市场，无法通过微观角度区分保险公司和证券投资基金对股票市场波动的影响。因此，本文主要研究保险公司直接持股对股票市场波动的影响，为使回归结果有效，要求各种类型机构投资者持股个数不得少于50个。因此，本文样本期从2005年第3季度至2011年第4季度，共26个季度数据，保险公司持股数据样本6 301个。 　　保险公司持股比例及其变动为季度数据，A股上市公司价格为每个交易日收盘价，季度收益为上市公司季度内日均收益率，上市公司流通股市值为该季度末最后一个交易日流通股市值，为消除误差，对其取对数，上证综合指数为每个交易日收盘价。数据来源于Wind金融数据库。 　　2描述性统计 　　表1给出主要变量的描述性统计。从表1可以看出，保险公司季度平均持有上市公司股票的比例不高，仅为00252，标准差为00260，持股比例最高为02439。由此可以看出保险公司持股比较分散，符合保险公司把投资的安全性放在首位的投资风格。季度持股变动的均值也较低，为00131，但是其变动最大值为02334，这可能是由于保险公司在面临上市公司质量下降的情况下，为保持投资组合的安全性，急剧抛售质量下降的股票。保险公司持股的上市公司平均流通市值的对数值为87642，高于其他机构投资者持股的上市公司流通市值均值。 　　本文根据Wind金融数据库数据测算我国股票市场中其他主要机构投资者持股上市公司流通股市值均值，结果表明，证券投资基金为784