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钟伟 黄海南 陈骁：利率市场化系列报告之一——利率市场化冲击金融稳定选择字号：大?中?小?? 本文共阅读 507 次更新时间：2015-03-08 21:06:42进入专题：?利率???市场化???风险???金融稳定??●?钟伟???黄海南???陈骁??　　利率市场化一方面有利于实体经济的增长，另一方面也可能有损于金融稳定。　　利率市场化会激励居民把部分储蓄从实物资产转变为金融资产，增加经济的信贷供给和投资，从而促进经济增长（McKinnon和Shaw，1973）。世界银行（1989）对33个国家的研究结果显示，利率市场化以后，在1965-73年和1974-85年两个阶段，实际利率每上升1%，经济增长率就上升0.2%和5.2% 。　　 20世纪80年代以来，全球金融自由化发展迅速，与之相伴的是全球金融体系稳定性下降。利率市场化作为金融自由化的一个核心内容，促使我们思考这样的问题：利率市场化与金融稳定性之间有因果关系吗？或者说利率市场化会使金融体系更加脆弱吗？如果是，那么金融体系的不稳定多大程度上应该问责于利率市场化呢？　　带着这样的疑问，本文结构安排如下：第一，对“金融不稳定”做一个概念上的界定，为进一步讨论限定范畴；第二，研究利率市场化过程中各国金融不稳定的表现；第三，对利率市场导致金融不稳定做理论上的解释；第四，提供利率市场化导致金融不稳定的实证证据。　　?一、金融不稳定的特征　　在文献中，经常用于描述“金融稳定”（Financial Stability）对立面词语的是“金融不稳定”（Financial Instability）和“金融危机”（Financial Crisis）。这二者涵义究竟如何区分？　　 Mishkin（1999）这样定义金融不稳定，当金融体系所受的某些冲击已经明显干扰了信息传递，进而导致金融体系不能有效地将资金传输给生产性投资机会时，金融不稳定就发生了。事实上，如果金融不稳定达到了十分严重的地步，它就会导致整个金融市场功能的丧失，引起人们通常所说的金融危机。　　 Mishkin明确区分了金融不稳定和金融危机，认为金融危机是金融不稳定程度达到十分严重的地步时才会发生，金融危机是金融不稳定的极端情形。　　文献中金融不稳定大致有如下几层含义：　　第一，金融体系无法实现其将资金从储蓄者转移给投资者的功能。欧洲中央银行（ECB）先对金融稳定的定义，其对立面便是金融不稳定。金融体系由三部分组成：金融中介（银行、保险公司、机构投资者等）、金融市场（货币市场、股票市场等）、金融市场基础设施（支付体系和证券结算体系）。金融稳定有如下几个特征：（1）金融体系可以有效的将资金从储蓄者转移给投资者；（2）金融风险被正确的评估、定价和管理；（3）金融体系可以吸收来自金融体系的或者实体经济的冲击。　　第二，金融不稳定的特征：（1）资产价格和资产规模大幅波动，价格偏离其基本价值,短期内经常变化；价格变化包括利率、汇率和证券资产价格等，规模变化包括外汇储备、银行存款、不良贷款、股票市值等（Ferguson，2003）；（2）金融不稳定的范围，不仅仅是金融部门的失衡，也是宏观经济的不稳定，表现为资本市场、货币、汇率、宏观经济等失衡（Allen和Wood，2006）。　　由于金融危机是金融不稳定的极端情形，这里需要对金融危机的涵义做一个说明。《新帕尔格雷夫金融大辞典》将金融危机定义为“全部或大部分金融指标——短期利率、资产（证券、房地产、土地）价格、商业破产数和金融机构倒闭数——的急剧、短暂和超周期的恶化”。金融危机的特征是基于预期资产价格下降而大量抛售出不动产或长期金融资产，换成货币。国际货币基金组织（1998）将金融危机分成四类：货币危机、银行危机、系统性金融危机和外债危机。货币危机指一国货币的汇兑价值遭到投机性攻击时，该国的货币发生大幅度贬值（或急剧贬值），或者迫使当局消耗大量外汇储备或者大幅度提高利率来使汇率稳定。银行危机是指这样一种情形，实际的或者潜在的挤兑和支付困难导致银行暂停其对居民履行支付和兑换义务，迫使政府提供大量的援助进行干预，以免这种暂停支付和兑换事件发生。系统性金融危机是指由于金融市场已经不能有效发挥其功能，因而趋于瓦解的情形。很多时候系统性金融危机是银行危机和货币危机的综合。外债危机是指一国无法偿还其外债，包括主权债务和私人部门的债务。　　?二、利率市场化冲击金融稳定的国际案例　　金融不稳定可以表现在多个方面，本文对各国银行危机发生情况进行了总结。　　 2.1 美国　　美国利率市场化过程中以及市场化完成之后的5年，银行机构倒闭数量上升，其中储蓄机构在利率市场化完成以后的5年倒闭的比重增加。美国利率市场化时间是1973-1986年。图表1对1973年-1994年间美国商业银行和储蓄性金融机构倒闭数量做了个统计。1