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我国股指期货到期日效应实证研究 　　【摘要】针对我国沪深300股指期货是否存在到期日效应的问题，选取了20只具有代表性的股票，运用非参数检验、带有虚拟变量的平滑交易量回归模型和AR-GARCH模型进行实证研究。研究表明，在股指期货合约到期日时，现货市场交易量没有出现显著放大，现货收益率波动与非到期日没有明显差别，价格反转效应也不显著，这说明了我国不存在股指期货到期日效应。 　　【关键词】股指期货 到期日效应 交易量 波动性 价格反转 　　一、引言 　　股指期货到期日效应是指，在股指期货合约到期时，由于交易双方买卖失衡而使得股票现货市场出现短暂扭曲的现象，主要表现在交易量、价格和波动率的异常变化。我国于2010年4月16日推出以沪深300股票指数为标的的股指期货合约，距今已有两年。国外市场，如美国、日本、澳大利亚等在推出股指期货后均出现了到期日效应。由于我国推出股指期货的时间还不长，针对是否会出现到期日效应的问题，国内学者基于我国数据的研究还处于萌芽阶段，目前只有顾京等（2011）进行了实证分析，而研究股指期货到期日效应具有重大意义：首先，有助于监管当局发现股指期货市场的问题，及早采取措施，使期货市场健康、稳定的发展。其次，对投资者具有重要的指导意义，即在套利、套保、投机过程中，应当充分预估并观察到期日效应的表现形式，既规避交易可能面临的风险，又挖掘潜在的投资机会。 　　国外学者对股指期货到期日效应的研究投入了极大的热情，得出的结论不尽相同。多数研究认为，在到期日，现货市场存在交易量异常放大的现象，而价格反转效应不显著。如Stoll和Whaley（1986，1987）、Lafuente和Illueca（2006）；而对于波动性效应尚未得出一致的结论。一些研究认为现货市场会因到期日而出现波动性增强的现象，如Stoll和Whaley（1986，1987）、Lafuente和Illueca（2006）。而Karolyi（1996）、Pope和Yadav（1992）的研究则未发现显著的波动性效应。在我国，到期日效应的研究也吸引了学者们的关注。如蔡向辉（2010）从到期日效应产生的原因、检验方法、市场表现和影响因素等方面对已有研究作了综述，以进一步厘清股指期货与现??市场的关系；顾京等（2011）以高频数据为研究对象，运用自回归模型对我国股指期货到期日效应进行了实证分析，结果表明我国未出现到期日效应，不过他们在拟合收益率波动时采用的是传统的自回归模型，而非能精确刻画波动聚集效应的ARCH族模型，而且也未对价格反转效应进行检验。 　　股指期货到期日效应可以从三方面来度量，交易量，波动率和价格反转，即股指期货到期日的来临可能会引起现货市场交易量、价格及波动率的异常变化。因此，本文在国内外学者研究的基础上，运用非参数检验、现货平滑交易量回归、AR-GARCH回归模型等方法，从现货交易量、波动率、价格三方面着手来研究我国股票现货市场在股指期货到期日的表现。 　　二、数据选择与序列构建 　　（一）数据选择与预处理 　　本文采用分层抽样法从沪深300股指期货的成分股中选取20只股票作为研究对象，分层标准为成分股在沪深300中所占比例，并在选取时使样本尽可能涵盖所有的股票板块。使用分层抽样而非简单随机抽样主要是因为，与简单随机样本相比，分层样本（股票）在总体（沪深300）中的分布更加均匀，更具代表性，不会出现偏于某一部分的不平衡情况。样本时间跨度为一年半，从2010年7月1日至2011年12月31日，这期间有18个股指期货到期日。选取的数据指标为20只股票每日的开盘价，收盘价，收盘前三十分钟价格，每日的成交量，数据来源是新浪股票数据库。 　　由于停牌等原因，有些股票在股指期货到期日没有数据，对此，我们将此观测值直接删除，因为特殊的点（到期日数据）对本次研究十分重要，一旦采用均值等其他方法补值，可能直接改变结论，为了避免这种情形，我们直接删除缺失观察值。 　　三、研究方法 　　（一）现货交易量效应检验方法 　　对于现货交易量效应，我们从两个不同的角度进行检验：到期日和非到期日的现货交易量增长率是否存在显著差异、现货交易量是否因为股指期货到期日而有显著增长，分别采用了非参数检验和现货平滑交易量回归模型检验。 　　1.交易量增长率的非参数检验。根据Jarque-Bera正态性检验结果①，到期日和非到期日的交易量增长率序列都不服从正态分布，表现出显著的高峰厚尾性，所以本文使用未对总体分布做任何假定的Mann-Whitney秩和检验。 　　（三）价格反转效应检验方法 　　首先，计算出股票在到期日和非到期日的价格反转指标，分别为R*和R，然后，将同一月份的价格反转指标配对（R*，R），每只股票得到一个样本容量为18的配对样本（因样