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基于因子分析民营上市公司可持续增长研究 　　摘要：民营企业上市以后，进入公司治理和成长的新阶段，但在追求增长的同时往往忽视了增长速度与资源利用的协调。以2009年长三角和珠三角的民营上市公司为样本，在传统指标的基础上，考虑公司治理和资源利用等因素，构建影响民营企业可持续增长的因子分析模型，提炼出股东现金流权、控制权偏离度和赫芬达尔指数等八个影响民营上市公司可持续增长的重要因素，表明协调资源配置，提升治理水平是民营企业实现可持续增长的重要保证。 　　关键词：因子分析； 民营上市公司；可持续增长； 长三角； 珠三角 　　中图分类号：F276.6 文献标识码：A 　　一、引言 　　增长是企业追求的目标，是企业家精神本质的体现。然而，增长是一把双刃剑，在创造股东价值的同时，也消耗企业有限的资源。美国财务学家罗伯特.C.希金斯曾提出警告：“从财务角度看，???长不总是上帝的恩赐”，可持续增长才能保证企业持续的价值创造与健康的发展。随着我国市场化改革的深入，作为民营经济载体的民营企业在经济建设和发展中发挥了重要作用。但是，相当多的民营企业在经历了一段时期的辉煌之后，逐渐走向衰退甚至消亡。据统计，中国的中小型民营企业平均寿命只有2.9年，北京中关村“电子一条街”5000家民营企业中，生存超过5年的只有430家，超过8年的仅占总数的3%左右。2008年金融危机后，大量民营企业不堪打击，难逃破产、倒闭的命运。究其原因，很大程度上是因为一味追求超常规的高速增长，忽视了组织管理以及资源与增长速度的匹配和协调。对民营企业可持续增长问题进行实证研究，对民营企业以及社会经济的持续发展具有一定意义。 　　二、民营企业可持续增长的文献综述和理论基础 　　（一）文献综述 　　美国财务学家希金斯于1981年在《Sustainable growth under inflation》 一文中首次提出可持续增长这一概念，并建立了一个静态的可持续增长模型衡量企业的可持续增长率（Sustainable growth rate，SGR），根据其定义可持续增长率是指“在不需要耗尽财务资源的情况下，企业销售所能增长的最大比率”。之后，范霍恩对企业的持续增长率重新定义为“在预先制定经营、债务和股利政策目标的基础上，可能达到的最大销售年增长率”。范霍恩、拉巴波特 等还对可持续增长模型进行了修正和完善。Davidson和Gartner（2003） 分析民营中小企业成长性差异并对各种成长模式进行比较研究。Deloitte（2008） 提出企业高速增长的量化衡量标准。Alex（2010） 对法国生产型中小企业可持续增长进行研究，发现规模和利润并不是中小企业增长的主要影响因素，管理质量等因素发挥了复合影响。 　　国内对于企业可持续增长的研究主要集中于对可持续增长概念的界定和对西方可持续增长模型的比较研究。汤谷良和游尤（2005） 通过对模型的比较研究，发现基于现金流口径比基于会计口径的模型更具有现实意义。樊行健、郭晓燚（2007） 对企业的可持续增长模型进行了重构，提出了平衡增长情况下、资本结构发生改变情况下和全部条件放宽情况下的三种可持续增长模型。干胜道和陈霞（2009） 从流动性水平角度检验了各模型的区别。回顾已有研究文献，对于民营企业可持续增长问题的研究还相对较少，多从绩效角度加以关注，如谢百三、谢曙光（2003） 等，民营上市公司治理质量，如张俊喜、张华（2004） 、武立东（2007） 等。从公司治理和资源利用视角考察民营企业可持续增长问题，对探寻民营企业的良性和健康的发展路径有一定借鉴意义。 　　（二）理论基础 　　温素彬（2008） 对可持续财务理论进行了较全面的阐述，构建了可持续财务的理论框架，其中，可持续发展理论是可持续财务的根本理论基础；利益相关者理论、公司公民身份理论是可持续财务的主体理论基础；信息经济学、心理社会学和伦理学是可持续财务的技术理论基础；制度经济学是可持续财务的制度理论基础；生态伦理理论、社会责任理论是可持续财务的伦理理论基础。可见，企业的可持续增长是多重因素作用的产物。民营企业经过上市，进入了公司治理的新阶段，寻找到自己的“生态位”（Hannan 2005） ，解决了“产权不清”、“所有者缺位”等国有企业存在的问题，比非民营上市公司具有更强的“企业家精神”，会一定程度上抵消外部环境的消极影响，能否有效地通过内部组织的协调和资源的有效利用以适应环境的变化成为关键因素。 　　三、研究设计 　　（一）样本选择及数据来源 　　从所有制的角度界定民营上市公司包括广义和狭义两个层次，广义的民营上市公司指非国有类上市公司；狭义的民营上市公司是指终极所有人为自然人或民营性质企业法人的上市公司。民营上市公司的分布存在行业性、地域性等特征，从