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上市公司放弃增发股份认购权损益效应研究 　　摘要：以中国证监会“会计新规”为切入点，构建基于“会计新规”的上市公司损益效应测度模型，在此基础上，揭示上市公司损益效应演进的二维微观机理，并以此为理论依据，设计基于损益效应的上市公司增发认购策略。该研究成果可为上市公司理性对待被投资企业的增发认购问题提供决策依据，有利于实现证券市场上市公司与投资者之间的“双赢局面”，从而维护证券市场的健康、稳定、可持续发展。 　　关键词： 上市公司；增发股份；认购权；损益效应；会计新规 　　中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1003-7217（2013）03-0048-05 　　一、问题提出及研究述评 　　近年来，国内券商们忙着增资扩股来扩充资本金，以满足券商业务创新的需要。但是，令人费解的是，一向受人追捧的券商股权居然出现了“老股东不愿意买，新股东却挤破了头抢购”的奇怪现象，广发证券就是最为典型的例子。上市公司放弃参股公司的增资能为其带来“飞来横财”，这源于中国证监会2011年下发的《关于印发〈上市公司执行企业会计准则监管问题解答〉（2011年第1期）的通知》（以下简称“会计新规”）。“广发三宝”或许是中国证券市场第一个因“会计新规”而受益的案例，但并非是唯一的受益者。事实上，因“会计新规”受益的，除了“广发三宝”之外，泰达股份也是“会计新规”的受益案例，作为渤海证券第二大股东泰达股份，放弃参股公司渤海证券增发股份的认购权，尽管泰达股份原持股比例下降了一些，但获得了相当于其半年利润的“横财”。但并非每家上市公司在放弃参股公司增资时，都会获得一笔“飞来横财”，泸州老窖作为华西证券的第一大股东，就是因为放弃参与华西证券增发股份的认购权而发生亏损的案例。可见，“会计新规”这把“双刃剑”，对于上市公司放弃或参与被投资企业的增发活动，将产生非常重要的影响。 　　增发是证券市场再融资的重要方式，增发不仅对证券市场产生短期的财富效应，也会对证券市场中长期的绩效产生影响。对于增发方面的研究成果，已成为证券监管层及国内外学者共同关注的重要话题。国外学者Hertzel（1993）对定向增发进行了探讨，认为参与定向增发的特定投资者因承担了一定的信息成本，对特定投资者实施定向增发时应给予价格上的折扣[1]。Myers（1984）认为定向增发方式可以解决投资资金不足问题，引发投资回报率的异常，这是对定向增发提升公司价值的利好预期的反应[2]。Loughran（1995）研究认为增发具有明显的中长期负效应[3]。Fama（2001）发现成长性好的高科技公司分红机会较少，且这类高成长公司的增发呈现出“短期负效应、中长期正效应”的特征[4]。Baek（2006）认为拥有集团控制权的大股东可通过集团下属公司的定向增发来从事利益输送行为[5]。因中国证券市场建设时间不长，国内对于增发方面的研究较晚，有的主要集中于对上市公司定向增发公告效应问题进行探讨，提出了影响公告效应程度的相关因素[6-8]。有的主要研究了上市公司定向增发与股权结构的关系问题，认为定向增发通过影响股权结构而导致股价发生变动[9，10]。还有的主要讨论了影响定向增发价格的机理性问题，认为定向增发对象和投资者情绪将是影响上市公司定向增发价格的主要因素[11，12]， 　　可见，国内外研究主要集中于上市公司自身增发行为方面，由于中国证监会“会计新规”刚出台，因此，对于上市公司放弃参与被投资企业增发方面的研究尚未涉及，属于证券市场的最新前沿课题。因此，下面将以中国证监会“会计新规”为切入点，构建基于“会计新规”的上市公司损益效应测度模型，在此基础上，揭示上市公司损益效应演进的二维微观机理，并设计基于损益效应的上市公司增发认购策略。 　　二、基于“会计新规”的损益效应测度模型 　　假设目标上市公司未参与被投资公司增发，则将对目标上市公司产生两方面的影响：（1）被投资公司实施增发后，目标上市公司所持被投资公司原有股份的净资产账面价值将增加；（2）被投资公司实施增发后，因未参与被投资公司增发，将导致目标上市公司所持被投资公司原有股份的比例被稀释（持股比例下降）。依据“会计新规”，把上述情况在会计处理时分为三步：第一步，将股权减少部分视作投资处置，减少这部分的账面价值；第二步，按新的比例计算出属于自己的新增投资账面价值；第三步，如果前两步之间有差额，那么，将差额确认为利润或者损失。 　　五、结语增发融资是证券市场的常态，探讨增发融资问题已成为证券市场研究的重要课题，随着2011年证监会“会计新规”的出台，原有的损益效应测度模型及增发认购策略已不再适用，必须进行重构。 　　以上通过构建基于“会计新规”的上市公司损益效应测度模型，从理论上诠释了证监会“会计新规”影响上市公司损益效应的微观机