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上市公司股利政策对盈余管理影响及相应市场反应 　　摘 要：本文基于私有信息传递的视角，以2003—2010年上海证券交易所A股市场上的上市公司为研究样本，检验了上市公司现金股利政策对盈余管理的影响及其相应的市场反应。统计结果显示，与其他公司相比，现金分红的公司倾向于上调应计利润即有正向盈余管理的偏好，并且市场能够识别出这类上市公司的盈余管理行为，分红预案公布期间现金分红公司股票的累积异常收益率与盈余管理变量是正相关的。 　　关键词：现金股利；盈余管理；信息传递；市场反应 　　中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1674-2265（2013）01-0063-06 　　一、引言 　　近期包括准强制分红在内的一系列改革新政被推出。作为股利政策的一部分，准强制分红制度不仅直接保护了投资者权益，而且根据股利信号理论，主动向市场传递了管理层掌握的私有信息，提高了市场有效性。但在制度不完备的新兴市场，股利政策也会诱发公司管理层盈余管理。当管理层不想分配利润给股东时，倾向于通过盈余管理调低应计利润①；当管理层希望多分配利润以吸引投资者时，倾向于通过盈余管理调高应计利润。现有文献证实，我国上市公司存在着较为普遍的盈余管理行为。那么我国上市公司的股利政策是否是盈余管理的诱因之一呢？这是本文研究的主要问题。 　　目前国内外学者分别在盈余管理和股利政策理论两个领域的研究不断深化，并取得了丰硕的研究成果，但是将这两者结合起来研究的很少。在本文中，我们尝试运用理论分析与实证研究相结合的方式，探索上市公司股利政策对其盈余管理的影响及其相应的市场反应。 　　二、文献综述 　　（一）盈余管理动机文献综述 　　国外学术界从契约（包括管理层报酬契约、债务契约）、避税、规避监管、资本市场等多个角度对盈余管理动机进行了分析和阐释。如希利（Healy，1985）指出实行与经营业绩相挂钩的管理层奖金计划的公司，管理人员会投机性地操纵盈余以使自己的奖金最大化。德肖和斯隆（Dechow和Sloan，1991）、迪安杰洛 （DeAngelo，1988）则从隐含的报酬契约角度，研究了高管人员特征与盈余管理的关系，他们发现高层管理人员在卸任前或接近退休年龄时，会通过改变会计政策、削减研发费用等进行正向的盈余管理。而企业现任管理层会通过平滑收益的盈余管理行为以保住自己的职位，免受解聘的威胁。基于债务契约动机的盈余管理研究如德丰和詹巴尔沃（Defond和Jiambalvo，1994）研究发现，相对于控制样本，违约的企业会更多地采用增加盈余的会计政策。冈瑟（Guenther，1994）研究发现避税是公司盈余管理的重要动机。从规避监管角度研究的如齐默曼和瓦茨（Zimmerman和Watts，1978）、加纳（Chana，1992）研究发现，受反托拉斯监管的公司会进行盈余管理以使公司呈现较低的获利能力。从资本市场角度进行研究的有席瓦库马尔（Shivakumar，2000）、路易斯（Louis，2004）等，他们研究发现上市公司在IPO、SEO、换股并购前都存在上调应计利润的盈余管理行为。 　　国内文献对盈余管理的动机多集中于融资、保牌上。如林舒和魏明海（2000）研究发现上市公司在IPO当年及前后年度存在显著的盈余管理现象。陆正飞和魏涛（2006）针对配股公司进行研究发现，这类公司存在为了满足证监会的配股资格而进行盈余管理的行为。陆建桥（1999）观察到亏损上市公司在亏损年份及其前后年份普遍采取了相应的调减或调增收益的盈余管理行为。顾振伟和欧阳令男（2008）研究发现，上市公司的盈余管理行为随着配股和增发政策的变化而变动，监管政策越严格，盈余管理倾向越强烈。此外，王跃堂、王亮亮、贡彩萍（2009）研究发现，税率降低的公司存在着明显的避税动因的盈余管理行为。 　　目前将股利政策与盈余管理结合在一起的研究较少。在国外，主要有卡萨宁（Kasanen，1996）对此进行的研究。他以1970—1989年间芬兰股票交易所上市的37家工业公司为研究对像，发现当公司未经管理的盈余不足以支付大股东期望的目标红利时，管理层便会上调报告盈余，以满足隐含的红利契约的支付要求。而当公司未经管理的盈余高于目标股利所需要的盈余时，管理层出于节税的目的，就会调低报告盈余。彭江平、郑琦（2007）针对2003年沪深上市公司的实证研究发现，同时分配现金股利和股票股利的公司更有可能进行盈余管理来提升会计盈余。还有文献认为，股利政策是盈余管理的手段。典型看法是公司为达到监管政策要求的配股资格线，会选择发放现金股利，从而提高ROE值。 　　总体来说，盈余管理的具体动机可能有很多种，但盈余管理行为背后的深层次动机主要有两类：一是管理者的机会主义动机，目的是想误导投资者；二是由于信息不对称，管