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我国公司债、企业债票面利率决定因素探究 　　内容摘要：自从2007年以来，我国公司债、企业债的发行量急剧上升，通过债券融资已经成为公司极为重要的融资手段之一。本文以2007-2012年上市公司债、企业债为样本，通过回归分析探究决定其票面利率的重要因素，从而为企业有效降低其债务融资成本提出合理的建议。 　　关键词：票面利率 基准利率 债券期限 债券评级 　　引言 　　自从2007年中国证监会正式颁布实施《公司债券发行试点办法》以来，我国公司债券发行工作正式启动，原有的企业债券和新增的公司债券从此在资本市场上并存。在2007-2012年6年间，在上海证券交易所和深证证券交易所上市的公司债券和企业债券共有891只，累计筹集资金13978.83亿元，其中公司债券有741只，累计筹集资金10436.7亿元；企业债券有150只，累计筹集资金3542.13亿元。由于我国企业债券和公司债券一般以面值发行，因此分析公司债券和企业债券的票面利率可以衡量企业通过债券融资的成本，探究其决定因素可以为企业找到有效降低债务融资成本的方法，从而为企业发行债券提出合理的建议。 　　理论综述 　　由于我国特殊的国情，有极大相似性的公司债券和企业债券并存于我国的债券市场中。我国的公司债券是指公司依照法定程序发行、约定在一定期限还本付息的有价证券，公司债券的发行人是依照《公司法》在中国境内设立的有限责任公司和股份有限公司；我国的企业债是由中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业发行的债券，它对发债主体的限制比公司债窄。公司债券和企业债券在发行主体、发债资金用途、信用来源、发债额度、管制程序、市场功能等方面有显著不同，因此在分析两者发行票面利率的决定因素时应该分别分析。 　　我国公司债券和企业债券的定价方式主要有两种：一种是由承销商协助债券发行主体根据市场情况直接确定债券发行的票面利率；另一种是根据簿记路演定价方法，由承销商进行预路演，根据预路演获得的市场反馈信息协助债券发行企业确定申购价格区间，然后进入路演阶段，债券发行人与投资者以一对一的方式进行更加深入的沟通，将投资者在每一价格上的累计申购总金额录入电子系统，并以此为基础，与发行人共同确定最终的发行票面利率。无论是哪种定价方式，我国的企业债券和公司债券的定价都是确定债券的票面利率，债券一般以平价发行。所以分析债券的票面利率受到哪些因素的影响即是探究我国通过公司债券、企业债券融资成本的决定因素。 　　我国一些学者对此已经进行了一定的研究。朱世武、邢丽（2005）研究我国债券市场新发债券的定价时，采用了现金流贴现的思想，介绍了零息债券、固息债券、浮息债券的定价模型。邓国强（2010）用实证的方法对我国企业债券发行价的合理性进行研究，发现了交易所债券市场和银行间债券市场都存在一定程度的抑价现象。本文提到对于一般性金融产品，其发行定价模型一般为：金融工具票面利率=基准利率+合理利差（弥补金融产品带给投资者的风险），因此笔者认为债券发行时对应的债券市场的基准利率是影响债券发行价格的重要因素。张鹏、谢刚、万迪 （2003）探讨了我国企业债券市场的定价机制，认为企业债券定价涉及企业债券融资成本与投资者的收益问题，指出信用风险和流动性风险是目前我国企业债券收益率的主要影响因素。笔者认为影响债券流动性风险的重要因素是债券的期限，根据利率期限结构理论中的流动性偏好理论，期限较长的债券流动性较差，风险则相对较大，期限较短的债券流动性较强，风险则相对较低；但依据优先聚集地理论，人们对不同期限的债券是具有偏好的，这种偏好使得人们聚集到他们所希望购买的债券市场中，因此不同期限的债券对应的价格不同，高期限的债券不一定为高价格，但债券的期限一定会影响债券的价格。而信用风险可以通过债券的评级予以衡量，评级越高的债券信用风险越低，评级越低的债券信用风险越高。 　　依据以上理论分析，笔者认为债券发行时对应的市场基准利率、债券的期限、债券的评级对债券发行的票面利率有重要的影响。此外，债券的附加条款也应该对债券的票面利率有一定的影响，比如债券的可赎回性、可回售性、可转换性等附加条款相当于对债券嵌入了期权，必将影响债券的票面利率，但是由于有附加条款的债券在我国并不普遍，因此本文的研究不考虑其对债券票面利率的影响。 　　因此，建立债券发行票面利率与对于基准利率、债券期限、债券评级的线性回归模型如下： 　　INTRRATEi=β1+β2BIRi+β3TERMi+β4CRi 　　其中，INTRRATEi表示债券发行票面利率，BIRi表示基准利率，TERMi表示债券期限，CRi表示债券评级。 　　数据的收集与处理 　　本文选取2007-2012年6年间上海交易所、深证交易所上市的无可赎回性、可回售性、可转换性等附加条款的固定