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美联储QE政策效果及其未来退出对我国经济运行影响 　　摘要：伴随着美国经济复苏基础的不断夯实，美联储将QE退出提上了议程。美联储QE的退出，势必会改变当前全球金融环境，进而会对中国产生直接和间接的影响。基于此，本文对美国QE政策的效果、退出策略及其退出对中国经济运行的影响等问题进行了分析和阐释。 　　关键词：QE退出 中国宏观经济运行 货币政策 　　自2008年11月至今，美联储先后实施了四轮量化宽松（Quantitative Easing，QE）和两轮扭转操作（Operation Twist，OT）政策，目前尚在实施中的是每月购买400亿美元抵押贷款支持证券（MBS）和450亿美元国债的量化宽松操作（见表1）。伴随美国经济复苏基础的不断夯实，美联储主席伯南克在5月22日暗示，美联储有可能在未来几次货币政策制定会议上开始逐步缩减QE计划的规模。美联储QE退出，势必会改变当前“宽货币、低利率”的全球金融环境，进而会对中国宏观经济产生直接和间接影响。 　　表1 美国量化宽松政策演变进程 　　历程 内容 公布时间 结束时间 　　QE1 购买3000亿美元的长期国债、1750亿美元的机构债和1.25万亿美元的抵押贷款支持债券（MBS） 2008-11-25 2009-10-31 　　QE2 每月购买750亿美元的长期国债，直到2011年第二季度，国债购入总规模累计6000亿美元，此外，每月购买大约350亿美元国债以取代将陆续到期的MBS。 2010-11-3 2011-6-30 　　OT1，OT2 　　（扭转操作） 每月出售450亿美元3年期以下中短期国债，并购入相同价值的6年期以上长期国债，OT（扭转操作）总规模累计6670亿美元。 2011-9-21 2012-12-31 　　QE3 每月购买400亿美元MBS，直至就业明显好转。且明确保持极低利率的条件是失业率高于6.5%，通胀率低于2.5%且长期通胀预期稳定。 2012-9-13 就业明显 　　好转 　　QE4 每月继续购买400亿美元MBS，同时每月购买450亿美元国债。实为QE3和QE4叠加的“双量化宽松”操作。 2012-12-12 就业明显 　　好转 　　资料来源：美联储网站 　　美国QE政策退出分析 　　（一）美国QE政策基本情况 　　自美联储实施QE政策以来，截至2013年8月底，美联储已累计发行了约1.7万亿美元基础货币，其中，实际印钞（主要为联邦储备券 ）约0.3万亿美元，准备金存款（含法定准备金）约1.4万亿美元（见图1）。这表明在此次反危机过程中，美国基础货币的增加均通过美联储实施类似商业银行创造派生货币的方式予以实现，美联储与美国财政部 、存款机构 密切合作，才得以完成规模庞大的贷款救助和资产购买计划。 　　图1 美国基础货币、准备金和联邦储备券变化（单位：百万美元） 　　数据来源：Wind资讯 　　（二）QE政策的效果或影响 　　1.美联储资产负债表快速膨胀 　　截至2013年9月18日，美联储总资产规模达3.6万亿美元，较2008年8月末扩张逾4倍，期间美联储的资产结构也发生了显著变化：危机全面爆发前（2008年8月末），美国国债（其中中长期占比86.2%）、正回购协议和其他贷款为美联储占比排名前三位的资产，三项合计占美联储总资产的57.5%（单项占比分别为22.6%、22.6%和12.3%）。而目前，美国国债（其中中长期占比95.1%）、MBS及一部分联邦机构债券三项合计占美联储总资产的比重高达92.8%，其中美国国债和MBS已成为美联储最重要的资产类别（分别占美联储总资产的55.1%和36.0%），美联储进而也成为市场上该两项资产的目前最大持有人和未来最大供给方（见图2）。 　　从控制风险的角度看，对于美联储而言，庞大的资产存量和较高的资产集中度意味着未来将面临巨大的风险，因此美联储必然要将其中部分资产重新释放回市场，这将对市场预期和资产价格产生巨大冲击。 　　图2 美联储资产急剧膨胀、资产结构发生变化（单位：百万美元） 　　数据来源：Wind资讯 　　2.美国利率降至低位 　　从价格工具角度看，美联储于2008年12月将联邦基金目标利率调低至0.25%后，迄今尚未进行进一步调整。事实上，美联储在QE3推出时，即明确保持极低利率的条件是失业率高于6.5%，通胀率低于2.5%，且长期通胀预期稳定。市场普遍预计，其会在2015年中期才进行基准利率的调整。 　　受益于美联储的资产购买需求，美国长期利率水平一度降至历史低位。2012年下半年至2013年8月份，美国30年期国债收益率基本在2.8%-3.6%的区间运行（见图3，2006-2008年均值为4.7%），被视为美国房地产市场基准利率的30年期按揭贷款利率也降至3.4%-4.4%（见图4，2006-