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基于代理成本视角对高管薪酬研究 　　摘要：不同的薪酬形式对公司高管起到的激励作用是不同的，也间接地对公司代理成本造成了不同的影响。由于目前中国上市公司的高管薪酬与发达国家水平之间还存在相当大的差距，调高高管的薪酬水平便成了众望所归，但本文的研究假设和实证分析都质疑了这种观点。从激励角度来看高管薪酬水平的提高可能会降低代理成本；从自私人假设的角度来看，高管薪酬水平的提高可能是高管自私人行为的结果，而这种自私人行为又降低或消除了薪酬的激励效果，使得代理成本没有降低反而上升。因此，我们就不应该放任高管薪酬的无节制增长，而应该对其有一定的限制。 　　关键词：高管薪酬；代理成本；公司治理 　　引言 　　人类社会的分工总是在不断瓦解和细化。对于那些由于知识、能力和精力的原因不便管理公司的权利所有者，他们常常从经理人市场中寻找具有相对???势的代理人，将经营权让渡于他们，以换取他们的精力和能力来保证公司的运行。在这样的背景下，社会上形成了广泛的委托代理关系。在企业的委托代理关系中，代理成本是委托人和代理人双方都无法回避的问题。为了有效降低股东与管理层之间的委托代理成本，制定合理的高管激励契约常被作为解决问题的首选。公司的代理成本水平是否与高管薪酬水平之间存在联系？高管获得了激励后是否会努力降低代理成本？本文将围绕这些问题，就2013年的A股上市公司研究数据展开研究，考察高管薪酬对代理成本的影响，研究代理成本和高管薪酬之间的关系。 　　本文的主要贡献在于：从自私人假设和激励两个角度出发研究高管控制权、高管薪酬水平和公司代理成本之间的相关性。 　　一、文献综述和假设提出 　　（一）委托代理理论和代理成本理论 　　由于委托人与代理人的天然利益存在差别，在两者的利益冲突在得不到有效的制度安排调节的情况下，代理人管理者的行为就很可能最终损害委托人股东的利益。因此我们有充分的理由相信，现代公司所有权与控制权的分离会造成危险：公司管理者可能在追求个人利益最大化的同时牺牲了股东财富；管理者们可能会利用控制权将自己的薪酬水平提高到合理的水平之上；可能实施没有收益但可以增强自身权力的投资等等。而这些危险形成了代理成本。 　　面对上述委托代理关系当中的危险，委托人通常通过设计监督机制和激励契约去解决它。但是由于信息不对称，及随其产生的道德风险和逆向选择问题使得监督机制的有效性和激励契约本应发挥的激励作用大打折扣，这无疑又增加了代理成本。 　　（二）关于高管薪酬与代理成本的研究综述 　　Jensen和Meckling（1976）主张高管的薪酬激励正是控制公司代理成本的良药并指出高管可能为了自身利益而牺牲股东利益。但Morck等（1988）、Jensen（1993）质疑了这一观点，他们认为高管的薪酬契约并非完全有效。而在Bebchuk等（2002）、Bebchuk和Fried（2003）的研究中，高水平的高管薪酬更可能是来源于高管的自私人行为的结果。国内诸多学者的研究能帮助我们加深对代理成本与高管薪酬之关系现状的了解。如李增泉（2000）发现，持股制度虽然有利于提高公司业绩，但大部分的公司经理人员的持股比例都比较低，不能发挥其应有的作用。 　　（三）研究假设 　　由于对高管起激励约束作用的激励契约中大部分形式难以量化、数据不便获取，因此本文选取了高管的货币性薪酬和高管股权性报酬来对高管薪酬进行研究。本文试图从高管的自利动机和激励角度出发，研究高管所获得的货币性薪酬和高管股权性薪酬的对总资产周转率的影响，从而研究对代理成本的影响。 　　在激励合同的设计过程中，股东通常可以通过自己的控制权力来使自己的利益和高管的利益一致，约束和激励高管按照自己所期望的策略行动。同时，激励合同还会受到代理人的议价能力和来自于市场的平衡力量的限制。在三方力量的共同作用之下，激励制度的安排趋于最优。如果契约达到最优水平，在委托代理关系当中高管的薪酬水平应当与公司业绩无关。基于此，本文提出以下假设： 　　假设一：基于最优契约理论，高管薪酬与代理成本无显著相关。 　　并不是所有的激励合同都能达到股东的预期，降低代理成本水平。由于高管获得的补偿水平是由相关的会计收入所决定，在同样的薪酬水平之下，固定工资收入能给高管带来比股权收入更大的效用，因此高管们更青睐风险较低、固定现金收入较高的风险项目；另一方面，股东的财富来自于投资组合多样化的收益，他们不满足于稳健的投资项目，追求较高水平的投资回报率，因此股东们的风险规避态度是中性的。 　　为了使高管的行为结果符合自己的预期，股东可能将公司的剩余索取权赋予高管，促使他们在那些收益较高风险较大的项目上下功夫。Anget.al.（2000）的研究结果表明，公司代理成本与高管获得的股票基数补偿呈现一种负相关的关系。Frye（2