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创业板上市公司IPO折价实证研究 　　摘要：2009年创业板的成功推出，在创业板上市的公司越来越多，极大调动了我国证券市场的活跃度。但是，IPO“三高”现象以及高抑价问题严重，尤其高抑价使得许多投资者追捧新股，导致一级市场资金囤积不利于资源配置。另外，2014年实施的首日44%的涨幅限制也对IPO折价的研究造成了一定影响。因此，本文将2010年1月―2015年5月底在我国创业板上市的424家公司作为研究对象，2014年至2015年的首日涨跌幅基于各股的破板价计算，通过建立多元回归模型以及相关性检验、怀特检验、方差膨胀因子检验等，对我国创业板IPO折价现象进行实证研究，从而得相关结论。 　　关键词：创业板；IPO折价；首日涨跌幅；多元线性回归 　　一、引言 　　2009年10月，我国创业板市场正式成立，创业板又称二板市场，即第二股票交易市场，在我国，主板指的是沪深股票市场。截至2015年5月底创业板上市公司已经达到470余家。创业板为暂时无法在主办上市的中小企业和新兴公司提供了融资途径和成长空间的证券交易市场，对主办市场提供了补充，实现了资本市场的多层次性。目前，IPO以其能为风险投资机构创造高收益而获得较好的反响，但是高收益的背后是不得不面临的高风险。由于创业板IPO市场的不稳定性，2013年创业板IPO被暂停一年。此外，IPO折价是新股发行定价中普遍存在的现象，这里具体指的是首次公开募股的股票发行价低于上市后的市场交易价的现象，作为违反有效市场的金融异象之一存在于国际股票市场中。发达国家IPO折价的平均水平在15%左右，我国股票市场IPO折价程度长期处于较高的水平，对于上市的460家创业板公司，首日平均抑价为113.61%，远远高于世界发达国家的平均水平。 　　为遏制上市首日股价被恶意炒高的局面，2013年12月沪深交易所针对新股上市首日，股价涨幅和盘中临时停牌等作出明确规定2014年1月起，新股首日股价最高涨幅为发行价的44%。上交所对于上市初期异常交易行为严重扰乱股价的账户所有人，将认定为“不合格投资者”，限制交易权。因为最高涨幅为发行价的44%的限制，首日涨跌幅并不能很好的反映IPO折价现象，所以本文在计算2014年起的涨跌幅时，引入破板价概念，即正常股票当日价格没有达到10%，不再延续前几日的涨停强势。本文将2010年1月―2015年5月底在我国创业板上市的424家公司作为研究对象，通过建立多元回归模型，考虑发行价格、换手率、中签率等因素，对我国创业板IPO折价现象进行实证研究。 　　二、文献综述 　　目前，国内外对于IPO的研究主要集中在IPO定价、IPO折价和IPO效率三方面，尤其是PO折价，国内外学者更是做了不同方面的研究。 　　Kathleen Weiss Hanley（1993）通过多元线性回归解释了IPO折价与部分调整现象，并提出那些最终发行价超过定价范围的新股有更大程度的抑价，并且更有可能增加发行数量。Bachmann（2004）将IPO折价的原因归结于：承销商考虑自身利益、赢者诅咒、信号传递和信息瀑布等效应。此外，陈工孟（2000）实证检验了我国股票市场IPO的折价现象，研究发现发行通过每股发行价与每股账面价值之比和市盈率向投资者传递信息。谢立胜（2010）针对于创业板的IPO折价进行多元线性回归研究，提到了流动性假说、投资银行信誉和信息不对称等因素。刘力（2000）研究表明，新股发行首日收益过高的主要原因是我国股市存在较大的不确定性，新股首日收益与公司规模和新股的发行价格均为显著负相关的关系，与流通股所占比例同样正相关，但是这种正相关关系并不显著。 　　三、实证分析 　　（一）样本描述 　　自2009年创业板诞生之日起截至目前，我国创业板目前有接近500家上市公司，考虑到数据较多以及股市波动性大等问题，本文选取2010年1月到2015年5月底共424家上市公司作为样本进行实证研究，各项指标数据均来自同花顺数据库。 　　通常我们用新股发行价格和其上市的首日收盘价之间的差值来对IPO折价率进行衡量，折价率的计算公式为： 　　IR=（P1-PO）/P0 　　其中：P1为上市首日收盘价格，P0为新股发行价格，此处的折价率用首日涨跌幅来具体表示。但是，因为2014年1月起，新股首日股价最高涨幅为发行价的44%。使得2014年起的涨跌幅数据非常接近，不利于IPO折价的实证研究，因此，本文将2014年起的数据以破板价为计算基础。此外，在各个指标数据中上市首日换手率同样也受到最高涨幅为发行价44%的限制，所以2014年起的换手率本文以累计到破板价当时的换手率为准。 　　（二）模型选择与变量选取 　　1.模型选择 　　根据已有文献来看，影响我国创业板IPO折价的因素众多，因此本文采