05第五讲行为金融学.pptVIP

准神奇式的思考（Quasi-magical thinking ） Shhafir and Tversky(1992)指出，人们常常采取行动，仿佛他们错误地相信，他们的行动能够影响一种结果。例如，理性模型认为，公共选择中会出现投票冷漠，但是，现实中还是有很多人去投票，这可以通过准不可思议的思考来解释。也就是，在一个文明的社会，人们投票好象是这些人在想，如果我投票了，我就能够增加文明社会出现的可能性。在股市中也会出现这种现象，比如，即使一只股票价值被高估，人们依然持有，这也许是人们在想，如果我持有，股票将会继续上涨。 ? * Attention anomalies and the availability heuristic 人们在决策的时候经常受到注意力的影响，注意力与语言有关，而且判断还会遵循可用性启发的方式，也就是说，一些相关的事件或者经验会进入决策者的脑海，这些心理活动能够解释投资狂热。正如Shiller(1984,1987)指出的，投资者很在意各种投资品的类别，比如股票、债券、不动产、国内投资和海外投资等。但哪一种投资品成为热点受到公众舆论的影响。投资者的注意力会随着公众舆论的导向而改变，这类似于一种从众心理。金融市场上的许多崩溃事件都是一种注意力现象。 ? * 文化与社会认知 文化和社会认知对市场的变化有很大的影响，O’Barr and Conley (1992)研究了基金经理的文化因素，他们发现，每一种基金都有它自己的文化，这种文化是关于投资战略的信念体系，他们会影响到投资决策。文化的因素还出现在国际上股票市场之间的联动性。人们发现，1987年的股票市场灾难以后，世界股票市场表现出了巨大的联动性。这似乎在一定程度上与各国投资者之间的模仿以及文化的扩散有关。 * 羊群行为（herd behaviors）和正反馈交易策略（feedback strategy） 指投资者在不确定下决策时，行为受到其它投资者的影响，模仿他人决策，或过度依赖舆论。研究发现，机构投资者具有高度的同质性，它们通常关注同样的市场信息、采用相似的经济模型、组合技术和对冲策略，因而面对类似的信息环境时，会做出类似的行为反应。这是因为机构模仿和追随其它机构主要是避免自己的业绩落后于市场指数和同行。羊群行为出现时，市场上机构同时买卖同类股票，超过市场的流动性供给，导致股价不连续的和大幅的波动，破坏了市场的稳定性。 * 不过，史莱佛等人的研究发现，1985－1989年间美国769家股票基金没有呈现显著的羊群行为，但在小公司股票交易方面具有轻微的羊群行为，这主要是因为小公司的公开信息较少，基金经理通过观察其它基金的行为来获得更多的信息。 Titman等人的研究发现，1974－1984年间的274个共同基金的组合变化也没有发现统计显著的羊群效应。 但Werners（1999）等人利用1975－1994年间的美国全部共同基金数据发现存在一定程度的羊群行为。不过，大多数学者认为，羊群行为实际上是理性的，一方面，机构拥有信息优势，共同投资被低估的股票，同时避免被高估的股票，抵消了个人投资者的非理性行为，改进了市场效率；另一方面，机构对同样基础的信息做出迅速反应，加快了股价吸收新信息的速度，有利于市场的稳定。 * 但还是有一些学者发现，机构投资者和个人投资者一样采用正反馈交易策略（feedback strategy）。这些投资者是指在价格升高时买进、在价格下跌时卖出的人。采取这种策略的原因可能是投资者的简单的外推预期，或者投资者跟风等羊群行为；也可能是投资者出于自我控制问题采取止损策略；也可能是出于债权人压力被迫平仓。 * 一些研究发现，买进或卖出的唯一理由是预期股价会上涨或下跌。比如，有人研究了20世纪80年代的汇率预期问题。在80年代中期，当美国和其它国家利率差没有扩大，而贸易赤字却上升时，美圆相对于其它国家的货币的汇价却节节上升。通过评估当时专家们的流行预测和推荐建议发现，大多数人认为美圆汇价在未来6个月内走高，而在1年内由于基本面因素会趋于下降。按照这种分析，大多数分析家的推荐意见是买进，尽管当时美圆对其基本价值已经高估。这是典型的短期预期跟风、长期看重基本面的操作观念。 * 羊群效应和正反馈策略可以很好的解释金融市场的泡沫问题。 * * 从表一可以看出，通过假定有限理性和偏好、禀赋内生化，即使在主观价值论下，行为经济学仍然表现出和新古典经济学非常不同的理论硬核：首先，行为经济学彻底改变了新古典经济学中静止的理想化的理性经济人假定，代之以演化的有限理性的现实当事人假定，通过假定的改变，行为经济学家眼中的当事人不再仅仅自利，人们会考虑利他，也可能冲动，采取非理性行为等；在行为经济学中，偏好的内生和演化带来了异常行为及其相伴随的学习过程，按照阿克洛夫的说