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基于PFM模型新三板企业股权价值评估 　　摘要新三板企业的股权价值可以通过实物期权理论进行评估，但是由于新三板市场交易的非连续性，给其中的参数估计带来难度.借鉴风险评估领域的PFM模型原理，通过同行业创业板上市公司的数据得到企业价值及其波动率与相关财务指标之间的关系式，计算新三板企业价值及其波动率.在此基础上考虑流动性折扣，采用实物期权定价方法评估新三板挂牌企业股权价值.通过对第一批进入创新层的新三板样本企业进行股权价值评估，验证了基于PFM原理的参数确定方法的有效性及实物期权定价方法的合理性. 　　关键词金融工程；股权价值评估；实物期权；新三板企业；PFM模型 　　中图分类号F832.5文献标识码A 　　Equity Valuation of Chinese NEEQEnterprises Based on PFM Model 　　Hui JIN，Panpan WU 　　（School of Economics，HangzhouDianzi University，Hangzhou Zhejiang 310018，China） 　　AbstractEnterprises value can be assessed by the real option theory，but the parameters are very difficult to be estimated due to the noncontinuous stock trading in Chinese NEEQ market.According to the principles of PFM model，this paper obtains the relationship between enterprises value and its volatility with their financial indicators through the data of Growth Enterprise Market Listed companies in the same industry.Then the NEEQ enterprises value and its volatility could be calculated and we can evaluate the enterprises equity value in the NEEQ market.Finally，the value of NEEQ companies which have entered the innovation level are evaluated as examples，demonstrating the validity of proposed method to determine parameters based on PFM model and the rationality of real option pricing method. 　　Key wordsfinancial engineering；enterprises equity valuation； real option；companies in NEEQ market； PFM model 　　1引言 　　“新三板”市?龅娜?称是全国中小企业股份转让系统，其推出为我国非上市中小企业股份报价转让提供了平台.2006年1月23日，在北京中关村启动试点，成为新三板市场形成的标志.2012年8月，上海张江、天津滨海、武汉东湖进入新三板扩大试点的范围；2013年12月，国务院发布《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》将新三板向全国扩容，同时要求建立转板机制，完善多层次资本市场体系的建设.2014年8月，新三板引入做市商制度，活跃了新三板的交易.随着市场的发展完善，新三板挂牌企业的规模也在不断壮大.截至2015年底，新三板企业数量由2014年底不足2000家增长为5129家，流通股本由2014年底不足300亿股增长为1023.63亿股，投资者账户数量从2014年底不足50000户增至221039户.2016年5月，针对挂牌企业差异化特征和多元化需求，全国股转系统发布《全国中小企业股份转让系统挂牌企业分层管理办法（试行）》，基于盈利能力、成长性、做市市值要求设置三套差异化分层标准，将市场内部分为创新层和基础层，并于6月27日正式实施.作为我国多层次资本市场的重要组成部分，2015年底以前，新三板已经有包括久其软件、合纵科技等11家挂牌企业通过IPO转板上市，分层制度实施后新三板直接对接A股市场的可能性将进一步加大.准确评估新三板挂牌企业的股权价值，对于完善新三板市场的融资功能及加