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基于融资约束与预算软约束视角金融发展与企业投资效率分析 　　摘要：目前，国外主要从金融发展对企业融资约束是否具有缓解作用，以及能否提高企业投资效率等问题着手，来研究金融发展与经济增长的关系。但是国外的经验并不一定适合我国的实际情况，本文按照“金融发展―融资约束―投资效率”的思路，基于我国实际情况进行相关研究。 　　关键词：融资约束；预算软约束；金融发展；企业投资效率 　　1.融资约束与预算软约束的含义 　　1.1 融资约束的含义 　　经典的财务理论认为，在完美的资本市场中，由投资需求带来的资金需求，可以用内部资金或者外部融资来满足，这两种融资方式是可以相互替代的。但是在现代的财务理论中，由于信息不对称、代理成本等现象的客观存在，外部融资的成本往往是大于内部融资的，当企业进行外部融资时，往往会受到一定的限制，这就产生了融资约束的问题。当企业受到融资约束问题的困扰时，可能会不得已放弃高投入的项目，最终可能会导致企业价值的降低。 　　1.2 预算软约束的含义 　　社会主义经济中的国有企业在发生财务困难时，政府往往会向发生财务困难的国有企业提供贷款、补助，甚至是追加投资，亚诺什?科尔奈 （1986）把这种现象称作是预算软约束。从预算软约束的定义中可以看出，预算软约束问题主要存在于国有企业。国有企业由于预算软约束现象的存在，其真实的融资约束会被掩盖。这在一定程度上解释了很多国有企业效率低下的现象，与预算软约束相对应的是预算硬约束。所谓的预算硬约束就是让社会主义经济体制下的国有企业自负盈亏，政府对于由企业投资决策不当导致的亏损现象不负有救助责任。所以为了提高国有企业的投资效率，实现国有企业的预算硬约束具有重要的意义。 　　2.从融资约束与预算软约束的视角探究金融发展对企业投资效率的影响 　　国外对于金融发展与企业投资效率的关系研究，都遵循着这样一条思路：金融发展―企业融资约束是否得到缓解―企业投资效率是否得到提升。国外学者对于金融发展会使企业的融资约束得到缓解这一观点基本认同，并认为金融发展对企业融资约束的影响途径和机制是多方面的。但是融资约束的缓解对于企业投资效率的影响，国外学者还存在着分歧。例如Stulz（1990）认为企业持有的现金较多时，往往倾向于过度投资，持有现金不足时，而又过于保守，企业的价值会受到一定的负面影响。但是Denils和Sibilkov（2010）则认为持有较充足的现金，会让企业保留那些高投入的项目，会增加企业的价值。国外学者普遍认为金融发展能够提高企业的投资效率。他们研究发现，在发达的金融市场中，朝阳产业获得的投资较多，夕阳产业获得投资较少，这在一定程度上反映了发达金融市场资源配置的高效率。另外，金融市场的发展能够降低代理成本，减少企业外部融资约束，提高企业的投资效率。 　　国内学者借鉴了国外学者的研究思路，结合我国资本市场的实际情况，得出了金融发展可以缓解企业融资约束的普遍结论。但是国内学者的研究主要是从总量的角度去研究金融发展对于企业融资约束和企业投资效率的影响，并且很少从微观的角度去研究金融发展对企业投资效率的影响。目前，还可以在以下两方面进行深入研究。第一，细化金融市场，分析金融子市场的发展对于企业融资约束的影响；第二，深入分析金融发展对企业投资效率的影响，而不是分析金融发展对企业投资规模的影响。进一步的研究分为以下四点： 　　2.1 金融发展对不同性质企业的融资约束具有不同的缓解作用 　　根据现有的研究证明，金融的发展可以缓解企业融资约束。这是因为发达的金融市场往往加快资本的流动以及市场信息的传播，从而减少信息不对称现象，降低企业的外部融资成本。但是，我国目前的金融市场正处于金融约束的环境中。另外，我国政府部门不仅仅为金融和生产部门创造了租金的机会，相关的政府部门还参与到了租金的分配过程中去。这就不可避免的导致在租金的分配过程中出现偏向国有制企业的现象。这种现象主要体现在国有银行对于国有企业的资金支持，而中小型的民营企业在向银行贷款时，往往会面临借款难的问题。我国金融市场的发展并未完全的市场化，政府的主导作用影响巨大，所以我国金融的发展对于不同性质企业融资约束的缓解作用是不一致的。根据翟淑萍（2014）的研究成果，我们可以看出，我国金融发展对于国有企业的融资约束缓解作用是巨大的，但是对于非国有企业并不具有融资约束的缓解作用。另外，国有银行等金融机构对国有企业融资约束缓解起到的作用大于股票市场。这一研究结论与上面的分析是一致的，这说明，我国金融市场的发展更加有利于缓解国有企业融资约束。 　　2.2不同金融子市场的发展对企业融资约束具有不同的缓解作用 　　一般来说，金融发展缓解企业融资约束的途径有两条，第一，金融的发展会增加金融机构的数量、扩大金融机构的规模，金融市场上可以借入