家族控股上市公司董事会治理效应实证分析.docVIP

家族控股上市公司董事会治理效应实证分析 　　内容提要 董事会是公司内部治理的关键环节。本文根据400多个样本公司的数据，实证检验了我国家族控股上市公司董事会治理对公司价值的影响。以董事会规模、董事会结构和董事会的激励为特征变量，通过实证分析发现我国家族控股上市公司中独立董事人数与反映公司价值的托宾Q值显著正相关；高管人员持股比例与公司价值显著正相关；董事会规模与公司价值没有显著相关性。 　　关键词 家族企业 董事会 公司价值 　　作者汤小华，北京交通大学经济管理学院讲师。(北京 100044) 　　 　　 　　从法律角度讲，董事会的存在是为了保护股东的利益，事实上，一个家族企业的董事会在领导企业和家族方面扮演着更为广泛和积极的角色。许多经历了数代仍然由创始人的后代控制的大型家族企业，都拥有高效率的董事会。 　　2006年全国私营企业第七次抽样调查的数据显示，我国有63.5%的私营企业设立了董事会。那么占私营企业绝大部分的家族企业中的董事会治理效率如何呢?这是本文所要探讨的问题。本文以董事会规模、董事会结构和董事会的激励为特征变量，考察我国家族控股上市公司董事会治理对公司价值的影响。 　　 　　一、研究假设的提出 　　 　　董事会是公司内部治理的关键环节。对于上市公司来说，公司内部治理水平高低主要体现在董事会上。国外文献中较早提出董事会规模对公司绩效产生影响的是Lipton和Lorsch(1992)，David Yermaek(1996)用实证分析方法研究了董事会规模与公司绩效之间的关系，分析表明董事会规模较小的公司应具有较高的市场价值。孙永祥(2001)也观察到民营上市公司董事会中人数相对较少的事实，因而得出民营上市公司董事会较为精干的结论。韩东平、刘宏(2001)认为我国上市公司董事会规模与公司绩效之间存在负相关关系的结论。于东智(2004)认为董事会规模与公司绩效之间存在显著的倒U型曲线。我们认为家族控制的上市公司家族持股比例越大，董事会规模越小，即控制性家族偏好规模较小的董事会，同时鉴于已有的实证研究表明，家族上市公司的公司绩效比非家族控股上市公司要好，因此我们提出： 　　H1：董事会规模与公司价值显著相关 　　国内外关于家族公司董事会的结构，即独立董事比例与公司绩效的关系研究有三种不同的结论：Weisbach.Michael S.(1998)认为独立董事人数与公司绩效正相关；Agrawal，Anup(1996)的实证研究表明，独立董事人数与公司绩效负相关；而Bhagat and Black(2000)的实证研究表明，独立董事制度与公司绩效不相关。国内相关的研究有：于东智，王化成(2003)的研究表明：独立董事并没有显著改善当期的财务与经营绩效，甚至可能发生相反的作用，而在相应的会计期间聘用独立董事的公司可能会增强市场对其的信心。我们认为，家族控股上市公司独立董事一般由财务、法律、运营等领域的专家组成，这些专家有助于确保公司战略的正确性，并对管理层表现作出合理的评价。鉴于独立董事的这些专家作用，我们提出： 　　H2：独立董事人数与家族控股上市公司绩效存在正相关关系 　　Jensen和Meckling(1976)认为，增加管理者的持股比例，会提高他们努力工作的收益，减少在职消费的成本，降低外部股东的代理成本，很好地起到激励和约束的双重作用。Momk，Shleifer和Vishny用托宾Q值作为公司绩效的指标与董事会成员持股比例进行实证研究，结果表明，董事持股比例在0-5%的范围内和超过25%时，公司绩效与董事持股比例正相关。魏刚(2000)的实证分析表明，高级管理人员持股比例与净资产收益率正相关，但没有明确是积极作用还是消极作用。我们认为国有上市公司的董事除了薪酬以外，还有国家行政职务，是代表国家在行使权利和履行义务，他们还有政治荣誉、政府福利等，而家族控股上市公司的高管人员完全是为控股股东利益服务的，他们没有政府福利等，因此相比较而言，更需要物质上的激励来满足他们付出的专用的人力资源成本，实现其价值。因此，我们提出假设： 　　H3：高管人员的持股比例与公司绩效存在正相关关系 　　 　　二、研究设计 　　 　　1.样本选取和变量的定义 　　对我国家族控股上市公司，本文认为应满足以下标准：(1)最终控制者能追踪到自然人或家族；(2)最终控制者直接或间接持有的公司必须是被投资上市公司第一大股东；(3)第一大股东持股比例在10%以上。下面的样本选取中，采用这个标准。 　　本文所研究的样本数据主要来源于北京色诺芬信息服务有限公司提供的CCER我国民营上市公司数据库和CSMAR数据库(包含2002年度至2004年度数据)。剔除家族控股上市公司中数据不完整(数据缺失、数据错误等)和被ST、