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第四讲 汇率决定理论（II）：利率平价 一 前言 二 套补利率平价 三 非套补利率平价 四 套利交易 短期汇率决定与利率平价  汇率每天波动频率和幅度较大（有时是百分之几），大于商品价格的 波动，购买力平价理论难以解释这种短期汇率的波动。  理解短期汇率的决定关键是不从实物商品资产价格，而从金融资产价 格角度认识到汇率是以外币金融资产的价格。  这种认识的合理性： 1）金融与实物交易的统一性（贸易商品流与资金流）与分离性（金融 交易独立于实物交易的特征） 2）重要性对比：美国每年的外汇交易额高于美国进出口规模的25倍 以上 利率平价说  利率平价说：  凯恩斯于1923年在《货币改革论》一书中首次系统提出 远期差价决定的利率平价说（Theory of Interest Parity ）  套利性的短期资本流动会驱使高利率货币在远期外汇市 场上贴水，低利率货币在远期外汇市场上升水，并且升 贴水率等于利率差异。  英国学者艾因齐格（Paul Einzig）在其1931年出版的《 远期外汇理论》和1937年出版的《外汇史》中进一步提 出动态利率平价的“互交原理”（Theory of the Riciprocity） No. 4  利率平价说说明了汇率与利率之间的关系。  而汇率与利率之间的关系则通过国际资金套利来 实现，反映了国际资本流动对于汇率决定的作用 。  凯恩斯最初提出利率平价说时，主要用以说明远 期差价的决定。后来，艾因齐格又补充提出了利 率平价说的 “互交原理”，揭示了即期汇率、远 期汇率、利率、国际资本流动之间的相互影响。 No. 5 Example  一个持有500万美元的人发现，美国三个月期国库券 的年利率为5％，而英国同期限国库券的年利率为7 ．5％，即两国三个月期国库券的年利率水平之间出 现了250个基点的利差。设当时纽约外汇市场上英镑 现汇汇率1英镑＝1．4185美元，三个月期英镑1英镑 ＝1．4165美元。 No. 6  方案1 ：如果把500万美元投资于美国三个月期国库券，到期 时本利之和为 500万十500万×5％ ×90 ／360＝506．25万(美元)  方案2  (1)按现汇汇率将500万美元兑换成英镑，可兑换 500万／1．4185 ＝352．485万(英镑)  (2)把352．485万英镑投资于英国三个月期国库券，到期时 本利之和为 352．485万十352．485万×7.5％×90/360=359 ．094万 (英镑)  (3)卖出三个月期359．094万英镑英镑的远期汇率兑回美元 ，可兑回 359．094万×1．4165 ＝508．657万(美元)  把投资于美国国库券和进行套利活动的结果加以比较，套利 可多嫌 508．657万—506．25万＝2 ．407万(美元) No. 7  从金融市场角度分析汇率与利率所存在的关 系,就是汇率的利率平价说(theory of interest -rate parity)。  利率平价说的基本思想可追溯到19世纪下半 叶,在20世纪20年代由凯恩斯等人予以完整阐 述。利率平价说可分为套补的利率平价 (covered interest rate pa