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浅析双重股权结构意义 　　摘 要：阿里巴巴在美国上市使得“双重股权结构”成为国内资本市场的热门话题，笔者从公司治理的核心问题出发，思考双重股权结构与公司价值之间的关系，考虑到双重股权机构可能从股权集中度、股权制衡以及管理层持股等三方面对公司价值形成影响，进而对我国引入双重股权结构进行可行性分析，最后对该制度的构建提出建议。 　　关键词：双重股权结构；公司治理；意义 　　2014年9月19日，阿里巴巴在美国上市获得空前成功，中国股市又一次出现了“墙内开花墙外香”的尴尬境况，引发了人们对双重股权结构的强烈关注。双重股权结构兴起于美国，至今已走过近百年的历程，在多国资本市场中得到不同程度的认可。但是，我国一直以来严格贯彻一股一权的理念使得大批本土新兴产业企业因在股权结构方面不满足现行上市条件而最终选择于海外上市，造成我国上市资源的流失。 　　一、双重股权结构概述 　　双重股权结构是相对于“同股同权”的单一制股权结构而言的，故双重股权结构是指同股不同权的股权结构。具体来说，将普通股按照每股附着的表决权大小划分为A股和B股两种。A股和B股在分红和清算财产分配比例中并无差别，它们的区别主要体现在表决权大小、持有主体及可转让性三个方面。A股的表决权遵循“一股一票”原则，由一般股东持有，可转让。而B股附着数倍于A股的表决权，一般由少部分特定股东持有，不可转让。例如，谷歌在上市时就采用了双重股权结构，其中A股每股有1份投票权，B股每股有10份投票权，为创始人谢尔盖?布林、拉里?佩奇和埃里克?施密特三人所持有。 　　二、美国双重股权结构的发展 　　双重股权结构起源于19世纪末的美国。到了20世纪20年代，许多美国公司基于保持对公司控制权的需要开始发行具有两种不同投票权的股票。1925年，哈佛大学政治经济学教授雷普利对无表决权股进行了猛烈的抨击，一些反对银行控制企业和发行无表决权股的学者和公众纷纷表示对雷普利教授的支持。有的州政府撤回了对无表决权股发行的批准，投资银行协会工业证券委员会也表示不支持发行无表决权股。在这种环境下，纽约证券交易所1926年开始拒绝无表决权股上市交易，1940年开始拒绝发行无表决权股的公司股票在纽约证券交易所挂牌。 　　与此同时，美国股票交易所以及美国券商联合会却未禁止双重股权结构公司的上市。许多采取双重股权结构的公司于是选择这两个证交所上市，纽交所也就面对许多上市资源的流失。为了与美交所和券商联合会竞争，纽约证券交易所开展了是否应当放宽对双重股权结构公司上市的限制的讨论。此外，国会要求三个证券交易所采用相同的上市标准。1985年，纽约证券交易所最终规定在保留一定限制的基础上允许双重股权结构公司上市。因此，证券市场上涌现了大量的双重股权结构的公司。 　　随着双重股权结构上市公司的增加，美国国会越来越认为应当对该种双重股权结构进行立法上的调整，组织了相关的立法讨论。基于影响最为普遍的观点，也就是不应当禁止双重股权结构而应当禁止采用双重股权结构的公司的大股东滥用双重股权结构和压制外部小股东，美国证监会提出了19C-4规则。此规则本身并没有被直接适用，最后被美国哥伦比亚特区上诉法庭废止。尽管法庭废止了该法令，但是美国一些证交所却自愿受该规则的约束，允许公司在发行新股时发行投票权不同的股票。但是，对于已经发行的股票，不允许公司用双重股权结构去限制小股东的投票权。纽交所和美国券商联合会也颁布了类似的规则。由此，美国对双重股权结构的规制政策趋于统一化、成熟化。美国的基本政策是：对已经发行的股票，公司不能用双重股权结构去剥夺已有股东的投票权，但允许公司在发行新股时采用双重股权结构，发行不同投票权的股票。 　　三、双重股权结构的意义 　　鉴于前文的分析，美国纽约证券交易所对于双重股权结构经历了允许、禁止及再次允许的过程。因此，有必要对公司为何选择双重股权结构和双重股权结构给美国公司带来了何种利益即双重股权结构的意义进行研究。 　　（一）有利于实现股权融资和控制权维持的双重目的 　　首先，证券市场中的参与者对投资风险的偏好不尽相同，大致分为三类：风险偏好、风险规避以及风险中立，不同的参与者根据自己的投资需求会选择不同种类的投资方式。在双重股权结构的设置中，由于股票在投票权上被分为了不同的等级，作为补偿，公司往往会赋予较低表决权重的股票更优厚的分红条件。对于多数风险规避型的普通股东来说，低表决权重加优先分配利润的股票类型更容易使他们的投资目的得以实现；而对于那些需要外部融资而又不愿意股权被稀释的公司创始人股东或家族企业的管理者来说，之于上文所述的种种原因，相对于现金收益，他们往往更在意控制权私利。 　　其次，股份有限公司的发展壮大需要向社会公众募集资金，而每一次股权融资都会造成对控股股东股权的稀释，随着融资次数的