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上市公司控股股东和现金股利政策分析 　　摘要：股利政策制定和实施直接影响了股东、债权人和公司的利益。从投资者利益的角度分析存在控股股东的上市公司现金股利政策：控股股东持股状况、性质，上市公司自身特征（公司规模、盈利情况、现金持有量、成长性及负债情况），公司面临的外部股利分配政策、制度环境等，均对公司股利政策有不同影响。其中股利政策合理与否主要取决于控股股东意志受制度环境的约束程度，约束程度越高，股利政策合理性越高，反之，合理性越低，二者呈同向关系。 　　关键词：控股股东；股利政策；强制分红；投资者保护 　　中图分类号：F811.2文献标识码：B 　　股利政策作为公司的一项重要的财务政策，其制定和实施直接影响了股东、债权人和公司的利益，以至于长期以来一直是各界关注的热点问题。2011年新任证监会主席郭树清履职后“第一把火”便烧向上市公司的分红问题。目前，我国上市公司现金股利政策主要表现为不支付现金股利、现金股利支付率偏低和超能力派现等现象并存。本文则站在那些不能影响股利政策的制定的投资者①的立场上，来分析上市公司股利政策的合理性。合理的股利政策就是能够平衡好投资者当前利益和长远利益的股利政策。对于上市公司而言，不存在一次制定终生合理的股利政策，而是需要根据面临的经营环境和公司实际经营情况适时选择最合适的股利政策。最合适的股利政策并非意味着股利支付率越高越好，而是需要公司在股利政策与筹资政策、投资政策等公司运营政策之间，股东的眼前利益与公司的长远发展之间，寻找最佳平衡点。 　　一、控股股东②与股利政策 　　我国上市公司中股权集中、一股独大现象普遍存在。在这样的公司里，委托代理问题主要体现为控股股东与中小股东之间的利益冲突。控股股东控制公司会产生两种效应：一种是“协同效应”，即相对集中的股权可以解决“搭便车”的问题，大股东有动机、也有能力去监督公司的管理者，降低代理成本，对公司是正效应；另一种是“侵害效应”或称“掏空”，即当大股东的控制权缺乏监督和制约时，大股东就有可能利用手中的权力谋取非法和不合理的私人收益，对公司是负效应。控股股东可利用自己的优势地位侵占中小股东的利益，如通过直接占款（表现为上市公司的应收账款）、关联交易、贷款担保、股利分配和在职消费等。本文从股利分配角度来分析控股股东是否存在侵占中小股东利益的行为。 　　股利政策具体可分为制定和实施两个环节。在实施环节，发放现金股利是按照股东持股比例在公司的所有股东之间进行分配，大小股东们对此“利益均沾”，不存在利益侵占。但在制定环节，控股股东完全有能力按照自己的意志行事，容易发生侵占行为。上市公司的股利政策是由公司的董事会提出并经股东大会表决通过。根据资本多数决原则，董事会成员大多是控股股东的代表，董事会制定的政策必然倾向于控股股东的利益，体现控股股东的意志，然后在股东大会上顺理成章通过。但是否确实发生行为利益侵占，理性的中小股东可根据公司制定的股利政策，结合控股股东的持股状况和公司自身特征来判断。 　　（一）控股股东持股状况 　　控股股东持股状况是现金股利政策的重要影响因素。控股股东可能直接持有或间接持有上市公司的股票。直接持股是直接享有上市公司所有权和相应的直接控制权。间接持股又分为金字塔形持股和交叉持股。金字塔型持股是控股股东居于塔的最顶端（第一层），控制其下面的第二层级，第二层级控制第三层级，随着层级的增加，控股股东只需要很少的股权就可以完全控制上市公司，这是集团内企业所有权安排的常见形式。交叉持股是两个以上的公司基于特定目的，相互持有对方发行的股份。交叉持股实质上是公司间接取得了自己的股份。交叉持股公司之间往往互相抑制分红，因为如果股东公司提出分红要求，会引起对方公司提出同样要求，从而增加了双方公司分红压力，而一旦分红必然有一部分现金流向其他股东，所以交叉持股公司控股股东一般不愿分红。故本文对此不做深入探讨，而着重研究直接控股和金字塔型控股。这两种控股对上市公司的所有权和控制权③是有区别的。在直接控股的情况下，所有权比例和控制权比例是相等的。在金字塔型控股的情况下，所有权比例按照各个环节持股比例乘积之和计算，而控制权比例按照各个环节中控制最弱的一环持股比例计算④。 　　总第424期黄桂杰：上市公司控股股东与现金股利政策分析····商 业 研 究2012/08所有权比例代表控股股东获取共享利益的份额，控制权比例代表控股股东获得各种私有收益的能力，只有控股股东享有，其他股东无法得到。在金字塔型控股的公司里，控股股东的所有权与控制权是分离的，前者通常小于后者；两者分离程度越大，控股股东为获取控制权私有收益所付出的成本⑤越小。如在现金股利分配上，控股股东按照所有权比例分得现金股利，而由于拥有较高的控制权，法律法规对投资者保护不足时，控股股东有能力通过关联交易、贷款担保等