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券商参和股指期货业务模式比较研究 　　［摘要］ 股指期货的推出，为券商等机构提供了更广泛的投资选择和风险管理手段。本文在分析我国券商参与股指期货的现状和借鉴国外券商参与途径的基础上，结合我国证券业的相关法规提出了我国券商参与股指期货业务的相关模式，并利用定量计算对比了不同参与模式对应的效益，为不同类型的券商提出关于模式选择的建议。 　　［关键词］ 券商；股指期货；参与模式 　　doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2011 . 22. 018 　　［中图分类号］F830.9 ［文献标识码］A ［文章编号］1673 - 0194（2011）22- 0030- 04 　　 　　 股指期货是以股票价格指数为标的的期货合同，即买卖双方约定在未来某一特定的日期，以双方事先约定的价格进行股票价格指数交易的协议，是目前全世界各大金融期货市场交易最广泛、最活跃的期货工具之一。 　　在金融市场，股指期货起到了很多积极作用。首先，采用股指期货市场中套期保值的投资手段可以有效降低甚至完全规避系统性风险。其次，股指期货具有价格发现功能，可以有效平抑现货价格波动，防止暴涨暴跌。最后，股指期货能够增加市场活跃度和流动性，提高股市的市值和规模。 　　1 我国券商参与股指期货现状 　　在２０１０年以前，我国的金融衍生产品的交易品种与方式还比较单一，券商在自营业务和资产管理业务上面临着重大亏损的局面，为了扭转这种惨淡经营的态势，通常会适当地构建投资组合，根据股票现货市场行情适当调整投资组合，但是这样的做法仅仅能消除非系统性风险，而对于至关重要的系统性风险，券商们就显得无能为力。 　　我国证券市场２０１０年４月推出了股指期货合约，它的成功问世为券商抵御风险开辟了新的渠道，同时还扩充了自营以及资产管理业务的盈利空间。通过对其股票市场价格的走势和期货市场走势进行预测与判断，购买适当数量的股指期货合约，采取套期保值的投资手段，不论股市行情是上升还是下跌，均可以有效地降低甚至完全规避掉系统性风险。股指期货的推出，真正缓解了券商等机构投资者的压力，为其日后新业务的推出，管理风险模式的转变起到了关键的作用。 　　券商的参与对我国股票市场和期货市场乃至整个经济都起着巨大的作用，主要体现在以下几个方面：首先，券商的参与促使金融市场的内部竞争加剧，从而很好地降低了股票的发行成本。其次，券商的参与推进金融创新的步伐。另外，券商选择合理的参与模式能够强化金融体系结构，从而在保证不发生流动性危机的前提下，为金融市场上提供安全、稳定、持续的资金，确保了证券市场健康发展。最重要的是，券商这样权威机构的参与在很大程度上维护了市场公开、公平、公正原则，有力地保护了中小投资者的利益。这是因为券商参与股指期货主要在于规避系统性风险，通过分散化的投资组合策略，仅从单一证券持有量上来说，其与散户投资者的利益性是一致的，因此并不存在操纵市场的情况，从而很好地维护了证券市场的健康运行，保持经济快速增长。 　　然而，我国期货业的发展并没有取得期待中的券商等大型机构投资者踊跃参与的效果。券商在选择众多投资方式规避其风险时，利用购买股指期货进行套保的仅占３０％左右。 　　券商积极性之所以不高，制度约束是重要原因。在我国出台的券商参与股指期货的规定中明确规定，证券公司参与自营业务以及资产管理业务的，通过股指期货的买卖仅限于套期保值，不能进行投机操作。另外，中国证监会对券商参与股指期货的相关规定中也指出，证券公司的自营权益类证券衍生品（包括股指期货）的合计额不得超过净资本的１００％，并将参与股指期货合约交易保证资金以１００％比例扣减券商净资本。对风险匹配的投资者还被受限于业务风险对冲能力，每当股票仓位高达８０％时，其剩下的资本风险对冲只有２５％。反之当股票仓位在５０％时，其资本风险对冲可以达到１００％，这样的资本约束的风险对冲还存在着缺陷对风险资本管理方面带来巨大的打击。所以对于期货投资机构使用对冲基金工具来对冲风险，以降低损失为目的的投资者，此项规定限制了券商的参与规模与投资兴趣。中国证监会规定每个券商在期货交易所中仅有一个卖方席位，也是前面所提到的单方向的卖空交易，这样在期货市场就形成了一个由散户等个人投资者或者私募基金等投资者组成的多头和一个由券商构成的以卖空为主要角色的空头。这样的参与模式使得券商业务过于保守固定化。 　　2境外券商参与期货市场模式借鉴 　　中国期货市场发展时间较短，仍有待于在结合本国国情的基础上，向世界发达国家和地区借鉴成功经验。美国作为世界上最发达的国家，在股市和期货市场的发展都较为成熟。它在期货方面取得了卓越成就，无论是结构还是机构都具有代表性。而中国台湾作为新兴市场，它一方面吸收成熟市场经验，另一方面又结