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IPO老股转让问题的探讨 　　【摘 要】中国股市是全球主要股市中唯一对IPO实行核准制而非注册制的市场，但IPO市场环境并不成熟。12月2日，证监会发布《首次公开发行股票时公司股东公开发售股份暂行规定》，但是原本人们对IPO老股转让政策的期望却没有实现。本文通过对奥赛康事件的分析，对IPO老股转让问题进行探讨。 　　【关键词】IPO老股转让；奥赛康事件；证监会 　　IPO老股转让引入国内，原本是希望能够解决上市公司资金超募问题，给中国IPO带来新希望，但是实践中运用效果不佳，并没有达到人们预期的结果。奥赛康事件发生后引起人们对IPO老股转让的热议，使得这个话题成为一个亟待解决的问题。本文就奥赛康事件来探讨一下IPO老股转让失败的原因。 　　一、IPO概况 　　首次公开募股（Initial Public Offerings，简称IPO），是指股份公司首次向社会公众公开招股的发行方式。IPO老股转让是指持股三年股东可以发售老股。IPO上市是企业融资的一种重要方式，企业可以依托资本市场中强大的融资平台，持续获得资金支持，从而不仅实现价值增值，还能够提高企业知名度及公司声誉。 　　IPO定价的基本理论从产生到今天已经有几十年的历史，理论上已经比较完善，实践上国外许多投资银行运用都比较成功。但是IPO定价理论作为一项比较成熟的理论体系，在我国的A股市场上并没有得到很好的应用，这其中除了有对IPO定价的基本理论认识不足、核准制实施的条件还不完全具备、A股市场不成熟、公司治理结构不完善、投资者缺乏投资理性等原因外，另一个重要原因是大部分上市公司IPO定价时使用行政化的定价方法，就是基于证监会规定的某个市盈率得出上市公司IPO定价。 　　二、老股转让 　　老股转让是境外主要市场的成熟做法，而我国以前从未引入过老股转让。 　　（一）国外IPO操作方式 　　以美国为例。存量发行受美国证券法允许，就是发行人首发时，老股东可以向公众公开出售首发前购入的股份。美国证券法规定，公开发行不管是发行新股，还是出售老股，除非符合豁免条件，都需要向美国证监会注册。比如，符合条件的私募发行或私募转让不需要向美国证监会注册。因此，发行人公开发行股份，需要向美国证监会递交注册表，履行注册程序；老股东公开出售股份，也需要通过发行人向美国证监会履行注册程序，在首发的注册表（主体部分为招股说明书）中做出相应的披露。换句话说，公开发行新股和公开出售老股通过同一次注册程序完成，两者都是第一次发行的一部分。美国证监会侧重审核注册表、招股说明书，比如有老股出售，招股说明书首页以及相关部分需要做出相应披露，美国证监会不干涉老股东是否在首发时公开出售股票。因此，在美国首发实践中，不时会出现既有新股发行又有老股出售的情况。 　　（二）国内引入IPO老股转让 　　十二月二日，中国证监会制订并发布《首次公开发行股票时公司股东公开发售股份暂行规定》，是本次IPO改革的一项重要配套措施。《首次公开发行股票时公司股东公开发售股份暂行规定》将这一做法引入国内市场，有利于缓释上市公司资金超募问题，增加可流通股份数量，促进买、卖双方充分博弈，进一步理顺发行、定价、配售等环节的运行机制。《首次公开发行股票时公司股东公开发售股份暂行规定》明确持股满3年的老股东可以在公开发行新股时根据平等协商原则向公众发售老股，增加新上市公司流通股数量。为了促进新股合理定价，发行人需依据募投项目资金需要量合理确定新股发行数量，并在发行方案中明确新股发行与老股转让数量的调整机制。老股转让作为首次公开发行股票的一部分，发行、承销等应遵守《证券发行与承销管理办法》的规定。对于公司股东通过老股转让取得的资金，虽没有确定要求，但发行人应当向投资者明确提示。 　　《首次公开发行股票时公司股东公开发售股份暂行规定》在促进新股合理定价、缓解超募问题上着重笔墨，要求发行人依据募投项目资金需要量，合理确定新股发行数量，并在发行方案中载明本次公开发行股票的数量、明确新股发行与老股转让数量的调整机制。根据询价结果，若预计新股发行将超募，发行人须减少新股发行数量，同时可以调整公司老股转让的股份数量，且新股发行与老股转让的实际发行总量，不得超过发行方案载明的IPO发行总量。 　　三、奥赛康事件 　　证监会在发布引入老股转让后并没有得到预期的成果，而奥赛康事件直接成为IPO市场的焦点。 　　（一）奥赛康企业概况 　　奥赛康主要从事消化类、抗肿瘤及其他药品的研发生产和销售，本次募集资金将投资于产能扩建项目、企业管理信息系统建设项目、新药研发中心建设项目、营销网络建设项目和其他与主营业务相关的营运资金项目。在询价阶段，奥赛康受到来自机构投资者的热捧，总共有374家机构参与报价，报价区间是在23.5-87.41元，有效报价区