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内部资本市场效率的影响因素理论综述 　　中图分类号：Ｆ２７０．７ 文献标识码：A 文章编号：1008-925X(2011)09-0005-01 　　 　　摘要：正如外部资源配置效率的研究目的是为了提高外部资本市场的配置效率一样，研究内部资本市场也是通过分析影响内部资本市场的影响因素，加强增效因素、克服减效因素，从而提高内部资本市场资源配置效率。 　　关键词：内部资本市场 影响因素 　　 　　1 引言 　　20世纪50年代，美国开始的新一轮的企业兼并的高潮，许多公司通过收购合并其他公司形成了联合大企业，并采用了M型的组织结构，以使公司内部各个有机构成要素相互作用，以求有效率的把公司各个成员联合起来，更好的实现公司整体目标。在这些企业集团中,各个经营部门之间为了获取自身发展所需的资源而展开了激烈的竞争，而集团总部为了实现集团整体经济利益的最大化，以各个经营部门的投资收益率为标准，对集团的资金集中起来进行再分配。Williamson（1975）将这种企业内部围绕资金展开竞争的现象称为内部资本市场。 　　2内部资本市场效率的影响因素分析 　　2.1 公司治理因素。 　　从目前我国企业集团的现状看来，我国企业集团的内部资本市场并没有完全发挥其资源配置以及改善公司治理结构方面的作用。从理论上来说，导致企业集团内部资本市场效率低下的很重要的原因是由于现代企业制度的委托代理问题，而这是由公司治理引起的。 　　Wolfenzon（1999）指出 在对投资者权益保护方面法律制度较差的国家，企业家更倾向于使用金字塔式的股权结构而不采用水平结构来成产新的企业，因为金字塔式股权结构下，企业家更易于通过转移公司的资源来获取私利。 　　Bebchuk（2000）通对研究控股股东在不同的结构方式下对企业控制权与现金流权的分离，如金字塔股权结构 交叉持股和二元权益结构等结构，发现企业集团存在着严重的控股股东侵占中小股东利益的问题。 　　Faccio（2002）通过对西欧上市公司的研究都发现 通过金字塔或交叉持股的形式 控股股东可以以较少的资本实现对上市公司的控制 其控制权远大于其现金流权 。 　　Rajan 等（2000）通过构建模型来研究分部经理与公司总部之间的代理冲突问题，在他们的模型中，公司总部代表股东利益，即他们只考虑公司总部与分部经理之间的代理冲突。他们认为，在企业集团内部各个分部面临不同的投资机会的时候，公司总部在资源配置的过程中可能会偏离效率点，结果产生“平均主义”的结果。 　　2.2 多元化经营。 　　企业集团多元化经营对内部资本市场效率的影响 可以从以下几个方面进行综述 　　2.2.1 多元化经营提高了企业内部资本市场配置效率。 　　Weston（1970）认为专业化企业只能依靠外部资本市场配置资源，而多元化企业集团的内部资本市场可以复制外部资本市场的资源配置功能，并借助总部 CEO 的控制权促使资源向效率较高的分部转移。 　　Stulz（1990）指出,由于多元化经营企业创造了一个很大的内部资本市场,它将有效地解决企业投资不足的问题,使多元化经营企业比单一化经营企业能更多地利用净现值为正的投资机会,从而提高企业的价值。 　　Fluck 和 Lynch（1996）也提出由于专业化经营企业的投资项目难以获得经营必需的资金，所以企业之间通过多元化并购以借助内部资本市场来筹集经营所需的资金，从而出现了多元化公司。 　　2.2.2 多元化经营降低了企业内部资本市场配置效率。 　　Lang 和 Stulz（1994）的研究数据表明在 20 世纪 80 年代的美国,多元化公司的托宾 Q 值要明显低于相同投资组合的专业化公司 　　Berger 和 Ofek（1995）计算出多元化公司的价值要低于相同投资组合的专业化公司价值的 13%~15% 。这一折价被认为是多元化公司内部资本市场的失效,即公司总部并没有将公司资源进行最有效的分配。 　　Wulf 1999 Rajan 等（2000）Scharfstein 和Stein（2000） Berger 和 Ofek （1995）等认为内部资本市场在企业内部资金的配置方面是低效率甚至是无效率的。 　　2.3 内部资本规模。 　　 内部资本规模太小，则难以发挥其资源配置优势，正净现值的项目无法获得足够的资金，有限资金只能维持现有项目的发展，因此，难以从事“挑选胜者”的活动。随着内部资本市场规模的扩大，总部凭借控制权在分部间调配资源，分部则通过竞争向总部争取资源，从而总部可以进行项目排队，按优先顺序配置资源，因此内部资本市场效率会得到提高。 　　 内部资本市场规模过大，由于总部管理能力的限制、信息的限制、代理问题的复杂化等，会使得内部资本市场效率下降。因此，从理论