利率冲击_汇率冲击与中国宏观经济_省略__基于tvp_sv_var的研究_刘永余.pdf

国际金融 《国际贸易问题》2015年第3期 利率冲击、汇率冲击与中国宏观经济波动 ——基于TVP-SV-VAR 的研究 刘永余 王 博 摘要：本文选取1996年到2013 年的季度数据，利用具有符号约束的贝叶斯时 变随机波动向量自回归模型 （TVP-SV-VAR ），针对人民币利率冲击、汇率冲击在 不同经济环境中对于宏观经济的时变影响进行分析。结果表明，利率冲击对于物价 的短期影响并不稳定，通胀水平越高影响越大，长期影响相对稳定。利率冲击主要 通过资本形成影响产出，资本形成比重越高或利率敏感性越强则影响越大。汇率冲 击对于物价水平的传递效应在通胀水平越高时越明显，整体上并未出现降低趋势。 汇率主要通过支出转换效应对产出形成短期时变影响，长期时变影响则主要通过资 产负债表效应和利率影响渠道。 关键词：利率冲击；汇率冲击；符号约束；贝叶斯时变随机波动向量自回归模型 DOI:10.13510/ki.jit.2015.03.015 一、引言 当前，中国商品市场的绝大多数价格机制在改革开放的进程中已经完全市场 化，但是金融市场中利率和汇率的定价机制仍然在进行市场化改革。利率和汇率作 为宏观经济运行中内部和外部均衡的关键因素，相关市场化改革有可能会影响宏观 经济的稳定。因此，探究利率和汇率冲击在不同环境中对于宏观经济的时变影响， 对于进一步深化金融体制改革具有非常重要的理论和现实意义。 根据国内外学者的研究，利率和汇率对于宏观经济的影响机制在不同经济环境 下受到多种经济变量的内生影响将会呈现不同的特点。因此，利率和汇率对于宏观 经济的影响可能具有时变性的特征，对中国这样的特殊转型经济体尤其如此。事实 上，我国早在1996年和2005 年就依次启动了利率和汇率的市场化改革，利率期限 结构和汇率传导机制不断发展完善。同时，世界贸易格局的调整和全球货币金融体 系变革也可能导致利率和汇率的宏观传导机制发生结构性变动。 [基金项目] 国家社科基金重点项目 “深化政策性金融改革研究”（14AZD032 ）；教育部重点研究基地重大项目 “全球金融体系变革下的跨国公司投资”（14JJD790030 ）；中国滨海金融协同创新中心课题 “金融创新与宏观 金融稳定”。 刘永余：南开大学经济学院 300071 电子信箱：nkyongyu@ ；王博：南开大学经济学院。 - 146- 《国际贸易问题》2015年第3期 国际金融 相对于国内相关文献，本文的主要贡献有如下两点：第一，本文强调利率冲击 和汇率冲击对于宏观经济的影响具有不稳定性。因此，本文采用Primiceri （2005 ） 所构建的具有随机波动性的贝叶斯时变向量自回归模型 （TVP-SV-VAR ），针对我 国利率和汇率冲击对于物价和产出的时变性影响进行深入剖析；第二，本文在估计 过程中通过施加相应的符号约束，有效地避免了出现 “价格之谜”和 “产出之谜” 等异常现象，进一步提高了模型检验的准确性。 二、文献综述 利率和汇率冲击对于宏观经济的波动具有非常重要的影响。但是，由于不同国家、 不同时期经济环境和经济制度的不同，上述影响可能并不稳定。因此，国内外学者并未 对利率冲击和汇率冲击的影响渠道及其作用效果形成统一意见。目前，最新研究主要集 中于利率冲击和汇率冲击的宏观影响的不稳定性，探究其时变性影响的决定性因素。 在理论研究方面，利率的产出效应主要受到国家金融发展水平、利率期限结构和 资产套利行为的影响，利率对物价的影响则主要取决于微观经济主体在需求角度和供 给角度的不同影响的合力。汇率贬值对于产出同时具有紧缩效应和扩张效应，扩张效 应主要通过汇率的支出转换效应，紧缩效应则主要通过资产负债表效应和利率影响渠 道 （Tovar ，2005 ）。汇率对于物价传递的不完全性虽然得到普遍认同，但是具体传递 系数的估计则受到通货膨胀、厂商定价制度等因素的影响。此外，Taylor （2001 ）强 调利率和汇率