资本结构、管理层防御跟上市公司高管薪酬水平.pdfVIP

2 77：之一Ij：_j二薹 l冒E誓口团基团衄≤篡；鬟薹；警；≥：鬟麓≮誊≥：：爰萋鬈I『』I¨≥_羹薹：j 资本结构、管理层防御与上市 公司高管薪酬水平 王志强 张玮婷 顾劲尔 (厦门大学管理学院361005) 【摘要l将人力资本破产成本引入研究框架是高管薪酬理论研究的新突破。其他条件相同时，公司的资产负债率 越高，破产可能性就越大，高层管理者因而要求更高的薪酬水平以补偿所需承担的更高的人力资本破产成本。 可见，公司资本结构因暗涵了人力资本破产成本。可作为衡量高管薪酬是否合理的依据。本文以2004—2007年 上市公司为样本，从资本结构的视角来审视上市公司的高管薪酬，并探究公司管理层防御现象。研究发现： (1)我国上市公司普遍存在管理层防御现象；(2)平均而言，国有企业高管薪酬水平高于民营企业，但资本结 构相近，因此，相比于其所承担的人力资本破产成本，国有企业高管的薪酬水平太高了；(3)与民营企业相比， 国有企业存在着更为严重的管理层防御问题。 【关键词】高管薪酬 资本结构人力资本破产成本管理层防御 一、引言 2009年，与金融危机相伴随的另一个热门话题就是高管薪酬。在国内，随着一些央企高管天价薪酬 的曝光，诸如国有企业高管到底应该拿多高的薪酬、国有企业高管薪酬是否太高了等问题也成为舆论的焦 点。我们究竟应该如何理解高管薪酬?判定高管薪酬是否合理的标准又是什么?之前，国内学者关于管理 者薪酬激励的研究大多是研究管理者薪酬的各种决定因素，包括公司业绩、规模、资本结构、行业等等， 但是从企业资本结构的角度来理解管理者薪酬的研究还很少。 本文以暗涵了人力资本破产成本的资本结构为衡量指标，对我国体制下特有的国有企业和民营企业两 种企业形式下的高管薪酬水平进行对比，研究发现国有企业高管薪酬存在严重的自我激励和管理层防御现 象。相比于所承担的风险而言，国有企业高管薪酬过高，降低国有企业高管薪酬势在必行。 二、我国高管薪酬的决定机制分析 1．高管薪酬决定机制的理论和文献综述 从资本结构的角度来理解高管薪酬，就要引入人力资本破产成本的概念。人力资本破产成本使高管薪 酬和资本结构这两个看似关联度不高的变量可以内在地联系起来。MM有税理论认为，公司债所带来的税 虑到破产成本或是代理成本，那么为了获得税收节约而采取高杠杆的公司政策就显得不那么可行或将非常 昂贵了。可见，破产成本影响了公司资本结构的决策。从管理层的角度来看，由于负债存在刚性，公司资 +本文获得国家自然科学基金项目(批准号70632001)的资助。 72 万方数据 本结构越高，公司破产的风险也就越高。企业的倒闭不仅会使管理者失去目前所拥有的一切福利待遇，而 且将对管理者的职业生涯造成不利的影响，管理者还要承担新工作的搜寻成本以及新工作可能带来的薪资 降低。这些成本都可看作为管理者的人力资本破产成本。 管理者的人力资本破产成本由于资本结构的提高而增大，从而影响到他们对薪酬的要求。作为一种风险 补偿机制，高层管理者薪酬将受到公司资本结构所预示的风险高低的影响。学者们通过理论模型和实证检 验，发现资本结构与高管薪酬之间确实存在着正相关关系，而这种正相关关系是由于高的负债水平提高了公 2007；张娟，2007)，这些研究支持了资本结构通过影响人力资本破产成本而影响高管薪酬的结论。也就是 说，公司资本结构越高，管理层的薪酬应越高；反之亦然。但如果公司存在管理层防御，情况则将有所不 同。 所谓管理层防御(Managerial 护自身职位并追求自身效用最大化的行为。在信息不对称和道德风险的假设下，当股东监督困难或是无法 监督时，管理层有可能进行管理层防御，对资本结构进行寻租行为。股东希望能够通过提高杠杆来加大管 理层的破产成本，从而约束管理层的过度投资行为，最大化股东价值，但追求自身利益最大化的管理层为 了避免承担人力资本破产成本，则会选择较股东价值最大化更为保守的资本结构，通过降低负债水平来降 1996)。综上，如果公司存在着管理层防御行为，那么出于维护自身职位的需要，管理层一方面有降低公 司负债水平的动机，以降低自身承担的人力资本破产成本；而从另一个方面，为了追求个人利益最大化， 管理层在内外部监督