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浅谈创业板现行定价的方法及其挑战 　　【摘要】从去年创业板开通以来,至今已有半年。但是有关于其定价办法的信息却并不容易获得。从已有信息来看,目前承销商公开定价时用于拟定参考价格区间的主要定价方法依然是借鉴主板的市盈率定价法。然而,由于创业板的自身特点,相对定价法在应用中面临着挑战。而且由于先例难寻,短时间内实现对创业板的合理定价比较困难,同时由于市场体系不完善造成的影响,定价需要考虑的因素更加复杂。因此,尽快解决这些问题并建立合理适用的创业板上市公司股票定价方法十分迫切。 　　【关键词】创业板 定价方法 挑战 　　中图分类号:F830文献标识码:A 文章编号:1009-8283(2010)05-0299-02 　　 　　十年磨剑,千呼万唤中创业板终于呈现在了投资者眼前。但是在我们享受着创业板的直接融资便利和巨大盈利潜力的同时,也面临着随之而来的一系列的问题。其中最为凸显的就是创业板的估值和定价问题。世界上不乏成功的创业板市场,也有失败的典型,中国创业板这一承载无数人殷切希望的市场刚刚启航,存在很多难题也在所难免。若想真正地为创新型企业开辟广阔天地,年轻的中国创业板的征程还很漫长,这不仅是制度调试、法律健全的过程,更是市场成熟、投资者成长的过程。 　　1 创业板的定价方法分析 　　1.1 创业板现行定价基本方式 　　(1) 市盈率法拟定参考价格区间 　　中国资本市场现有上市公司,多是传统行业的成熟企业,这使得市场对于创新企业的价值分析缺乏足够经验和技术。尽管对于创业板定价的讨论一直在进行,但从目前创业板上市公司发行定价的实践看,主承销商主要使用公开定价方式。在确定事先的价格区间作为潜在投资者的出价依据时,往往对股票估值应用市盈率法,也就是以未来年度的预期收益和相对市盈率水平拟定发行的参考价格区间。其中,相对的发行市盈率是通过参照中小板与同类公司确定可比公司的市盈率之后,再对比自身的财务特点、经营参数、成长潜力等制定出的,具体做法并未有公布,主要依靠承销商的与发行人的研判。 　　(2) 组织询价并确定发行价格 　　发行人及其保荐机构向询价机构询价,并确定出股票发行价格,并采用网下向询价对象询价配售(简称“网下发行”)和网上向社会公众投资者定价发行(简称“网上发行”)相结合的发行方式进行IPO。大型机构(指询价对象)主要到网下申购新股,其持有的股票有3个月的锁定期,但价格相对较低。这种锁定期的设置有利于新股上市后稳定股价,减少市场的投机性,但是其解禁时依旧会对市场造成冲击。 　　1.2 定价中存在的问题 　　(1)询价机构博弈抬高股票定价 　　在最终申购价格的确定上,只有报价高于最终定价的机构才有网下配售资格,获配价格以最终发行定价而非当初报价计算,因而获配价格是统一的。这也造成了一些目标收益率低的询价机构为了确保中签而故意报出高价从而使股票高估的问题。由于创业板成长预期大,许多机构并不介意损失一些可能的利润以确保可以中签,这种夏皮诺试验式的结果导致机构有激励报出偏高的发行价,进而导致供求关系脱离了市场的真实水平。这是创业板公司股票定价中普遍可能存在的问题,询价机构博弈抬高股票定价会增大市场的波动性,不利于维持良好的市场秩序。 　　然而,今年4月初,多家公司发行价均低于或等同于配售对象报价的加权平均价格和配售对象报价的中位数,或多或少地反映出保荐机构对二级市场升值空间的考虑,发行定价较之前更加谨慎。以华谊嘉信为例,其最终确定的发行价格为25元/股,这与其询价整体申报价格的平均价格、加权平均价格和配售对象报价中位数各指标相比有明显的折价。该公司公告称,“主要是基于谨慎定价的考虑,并充分考虑二级市场的升值空间。” 由此可见,发行人保荐人的谨慎性考虑和对自身的约束力是抵制这种博弈结果的手段。 　　(2)高市盈率发行 　　创业板发行定价的高市盈率也是主板市场望尘莫及的。创业板首批10家公司平均发行市盈率高达55倍,第二批为57.19倍,远远高于中小板。这固然是因为创业板上市公司的高成长性代表了更高的回报期望,从而支持了高估值。但是未来业绩能否达到预期进而支撑高定价还有待观察。不过从 纳斯达克等创业板市场的定价看,由于创业板公司的重要特征是高成长性和高风险、高收益并存,因而高市盈率也是普遍现象。 　　但值得关注的是,创业般的高市盈率是否过高。毕竟,人们因为高增长预期而给予其高估值、高市盈率,却并没仔细去考虑创业板高风险带来的可能损失,当前市场投资者也大多看中了其短期丰厚的价差回报。 　　截止2010年4月16日,中国A股创业板市场的IPO中,65家大半公司隶属于制造业(见图表1),新兴的技术或许是其制胜的武器,但是其未来是否能真正的带来高成长,不确定性还有很多,市场的表现显然过于狂热。 　　此外,投资