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股票相对估值理论及其的应用 　　内容摘要：价值评估是一种“分析”方法，要通过符合逻辑的分析来完成。科学的分析来源于充分的理解，而充分的理解建立在正确的概念框架基础上。文章首先介绍了公司估值的概念，其次对一般的价值评估原理进行简要介绍，特别对相对估值方法的模型进行了分析，最后以实证来进一步检验股票相对估值法理论。 　　关键词：股票估值 相对估值法 市盈率模型 　　 　　在引入估值方法的概念之前，本文先对企业价值评估的意义加以阐释。企业价值评估简称价值评估或企业估值，目的是分析和衡量一个企业或一个经营单位的公平市场价值，并提供有关信息以帮助投资人的管理当局改善决策。 　　价值评估是一种“分析”方法，要通过符合逻辑的分析来完成。科学的分析来源于充分的理解，充分的理解建立在正确的概念框架基础之上。企业价值评估涉及大量的信息，有了合理的概念框架，可以指导评估人正确选择模型和有效地利用信息。因此，必须正确理解企业价值的有关概念。如果不能全面地理解价值评估原理，随意套用模型是不严谨的。 　　价值评估模型分类 　　应用较广泛的估值方法很多，但总的来说可分为两大流派：内在价值法和相对价值法。另外一些学者根据因素分析和计量统计衍生出的估值方法，主要包括信息观估值理论、计量观估值理论和期权估值理论等。下面主要介绍内在价值法与相对价值法。 　　（一）内在价值法 　　内在价值法亦称贴现法，主要包括公司贴现现金流量法（DCF）、现金分红折现法（DDM），该理论最早可以追溯到艾尔文·费雪（Irving Fisher）的资本价值理论。费雪在其1906年的著作《资本与收入的性质》（The Nature of Capital and Income）中，完整地论述了收入与资本及价值的关系。他认为资本能带来一系列的未来收入，因而资本的价值实质上就是未来收入的贴现值。从估值原理的角度来看，相对估值法反映的是市场供求决定的股票价格，而内在价值法体现的是内在价值决定价格—即先通过对企业估值，然后根据股份的大小估算出股票的价值。 　　（二）相对估值法 　　相对估值法亦称可比公司法，是指对股票进行估值时，对可比较的或者有代表性的公司进行分析，特别要关注有着相近业务公司的新近发行以及相似规模的其他公司的首次公开发行，以获得估值基础。主承销商审查可比较的发行公司的初次定价和它们的二级市场表现，然后根据发行公司的特质进行价格调整，为新股发行进行估价。在运用可比公司法时，可以采用比率指标进行比较，比率指标包括P/E（市盈率）、P/ B （市净率）、P/S（市销率）、EV/ EBITDA （企业价值与利息、所得税、折旧、摊销前收益的比率）等。其中比较常用的比率指标是市盈率和市销率。下文着重就相对估值法模型进行介绍。 　　相对估值法模型 　　（一）市盈率估价法（P/E） 　　市盈率P/E一般表示为： 　　 （1） 　　在诸多相对估值法中，市盈率估值法是使用频率最高的。优点如下：它是一个将股票价格与当前公司盈利状况联系在一起的一种直观的统计比率；对大多数股票来说，市盈率易于计算并容易得到，这使得股票之间的比较变得较为简单；它能作为公司其他一些重要特征（包括风险性与成长性）的代表。 　　但是在使用P/E进行估价时存在以下问题：首先，当每股收益为负值时，市盈率是没有什么意义的；其次，公司收益的波动常会引起市盈率在不同时期出现戏剧性的变动。对周期性公司而言，盈利水平随着整个宏观经济状况的变动而变动，但价格反映的却是投资者对公司未来的预期。因此，一家周期性公司的市盈率在经济衰退期会处于顶峰，而在经济繁荣期会处于谷底，这种情况并不罕见；最后，在缺乏未来成长性、收益不确定性的正确预测条件下，市盈率只是从相对盈利性角度对可比公司进行比较的一个指标或参数，最多是相对价值所依赖的价值尺度之一，市盈率法必须和其他方法结合使用。 　　（二）市净率估值法（P/B） 　　市净率P/B一般表示为： 　　 （2） 　　市净率估值法的使用频率也较高，这主要是由于P/B比例在使用中具有如下优点：帐面价值提供了一个对价值的相对稳定和直观的量度，投资者可以将其作为与市场价格比较的依据； P/B提供了一种合理的跨公司的比较标准；即使是盈利为负，从而无法使用P/E进行估价的公司也可以使用P/B比率进行估价；对于非持续经营的公司，也较适用于用帐面价值进行估价；因为每股帐面价值比EPS更稳定，当EPS过高、过低或变动性较大时，P/B比P/E更有现实意义。 　　但市净率在使用中也存在一定的局限性：由于会计计量的局限，一些对企业的生产经营而言比较重要的资产没有确认入帐，比如说商誉、人力资源等；当公司在资产负债上存在显著的差异时，作为一个相对值，P/B可能会对信息使用者有误导作用；多数国家的会计