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沪深上市公司并购绩效实证剖析 　　中图分类号：F270 文献标识码：A 　　内容摘要：近年来，我国上市公司并购交易事件频仍，涉及金额颇多，因此研究并购上市公司绩效成为重要课题。鉴于此，本文选取2008年我国沪深上市公司并购中的57家并购方公司作为研究对象，基于上市公司盈利能力的视角选取每股收益、净资产收益率等5项财务指标，采用因子分析法进行研究，结果发现我国上市公司的并购市场从整体上来说是健康的，并购后绩效一直下滑的样本约占总样本的9%。 　　关键词：并购 因子分析 财务绩效分析 　　问题的提出 　　数据显示，2008年全年，我国上市公司并购交易事件多达2800起，涉及金额550.51亿元人民币。在并购风起云涌的背景下，参与并购的上市公司绩效问题值得研究。较早从财务角度分析并购绩效的主要有：Healy、Palepu和 Rubaek （1992）考察了1979-1984年间美国50起较大的并购事件，以其经营现金流量作为指标，与行业平均业绩水平做比较，发现并购方经过行业调整后的经营业绩在并购后得到了显著的提高，提高原因主要来自于资产管理的改善。Ghosh（2001）认为评价公司绩效应该与同等规模公司做比较，他选取同等规模的公司作为比较样本，通过对1981-1995年间的并购事件进行研究，得出并购后公司绩效没有显著增加的结论。冯根福和吴林江（2001）考察了1994-1998年期间发生在中国的并购事件，选取主营业务收入与总资产的比率、总资产净利率、每股收益、净资产收益4个财务指标，采用因子分析方法通过构建综合得分模型来评价并购绩效。陈桂华（2010）选取2003-2007年期间发生在我国的外资并购上市公司事件中的63起事件进行研究，从公司的盈利能力、偿债能力、管理能力、成长能力四个角度选取每股收益等7项指标对于我国的被并购方公司进行绩效研究。 　　综上所述，以往对于并购绩效的研究所采用的样本数据比较陈旧，财务指标选取的标准和研究时间跨度还存在较大差异，且对于绩效不佳的原因分析还存在不足之处。 　　因此，文章选取参与2008年并购活动的并购方公司进行实证分析，考察这些样本公司在并购前3年（2005、2006、2007）、并购当年（2008）以及并购后2个年度（2009、2010）的财务绩效变化情况。 　　研究设计 　　（一）财务指标的选取 　　选取的盈利能力方面的指标有每股收益、净资产收益率、主营业务利润率、总资产收益率和每股经营现金净流量。 　　（二）绩效分析模型的建立 　　综合得分公式为： 　　 （1） 　　公式（1）的含义是指各个主成分因子的得分Yi与其对应的累计方差贡献率di的乘积的和，再与所有主成分因子的累积方差贡献率的和∑di作商求比值得来的（薛薇，2008）。 　　其中，m表示主成分因子的个数。利用该综合得分函数公式分别计算出每个样本公司的综合得分值，通过样本综合得分值的变化考察并购方绩效的变化。为了从总体上考察所有样本公司的绩效变化，本文计算出所有样本公司的年度综合得分平均数、比较均值差值、正值比率。其中，均值是指综合得分差值的算术平均，表示整体企业业绩变动的相对程度；正值比率是指综合得分差值为正的样本数与总样本数的比值。 　　（三）样本数据来源和选取 　　样本来源：清科研究中心。财务指标数据来源：网易财经，新浪财经，和讯股票网。样本选取标准：所选样本均是在我国沪深两市上市的公司；剔除ST上市公司和银行类金融上市公司，若一家上市公司在并购当年有多起并购事件，则只取交易金额最大的一次作为样本；并购方公司都是2005年之前的上市公司，上市时间相对较长，并且一直未退市；剔除财务数据异常或者财务数据不全的样本公司。 　　（四）样本分析 　　从图1中可以看出，从行业门类角度对样本公司进行划分，以能源、矿产类和食品、零售类为主，能源、矿产类并购近些年来一直都是传统并购行业中的热门，而食品、零售类并购所占比例高与当前刺激消费的政策方针有关，食品、零售类公司参与并购，能够扩大自身规模和势力范围，提高竞争能力，但也要防止出现规模不经济现象的发生。另外，在传统制造业当中如机械制造，以及新兴行业如新能源、软件等门类中也都有并购活动的发生，制造业并购的动机主要是获取关键技术、人才、市场等。 　　实证分析 　　（一）进行KMO和Bartlett检验 　　2005-2010年KMO值分别为0.719、0.685、0.730、0.658、0.764和0.688，KMO均＞0.6，说明比较适合进行因子分析；2005-2010年的巴特利特球度检验统计量的观测值分别为158.335、165.181、164.069、166.255、220.941和146.452，观测值均比较大，且对应的概率P值近似于0，也说明