第13章率市场.ppt

13.3　半強勢式效率市場假說　　　之實證研究 1.特定時間之交易 (1) 元月份效應 元月份效應實證結果 * 作 者 主 要 發 現 Dyl (1977) 在前一年之中具有損失的股票在元月份具有超額報酬率，肯定「元月份效應」。 Roll (1983) 利用下列方式進行交易：12 月底倒數第二個營業日買入股票，元月的第四個營業日賣出股票；在扣除掉交易成本之後，發現在紐約證交所 (NYSE) 的股票有 3.94% 的報酬率，在美國證交所 (AMEX) 的股票有 10.30% 的報酬率。 Keim (1983) 股票報酬率與公司大小成反比，小型公司傾向有較高的報酬率，這個現象在元月份的第一週最顯著。 (2) 每月效應 ◎ 阿瑞爾 (Ariel, 1987) 發現「每月效應」：　　　美國在1963~1981年期間，平均前半個月　　的報酬率約為 4.3%，而後半個月則為 0。 * 標準普爾之收盤報酬率型態 (1928~1982 年) (3) 週末效應 * 美國和加拿大的股市交易日之中，發現了所謂「U型」報酬率(Intraday Returns)，亦即開盤與收盤附近的平均報酬率較當天其他時間高，投資人也多偏好於開盤與收盤時進行買賣。 就台灣學術界對股價日內報酬率的實證結果而言，「U型」報酬率的現象並不明顯。 (4) 交易日當天報酬率 * 2. 投資組合之特性 ◎ 實務界通常建議低「本益比」(股價/每股盈餘)的投 資組合具有高報酬率。 (1) 本益比 (PE RATIO) (2) 股利率 (DIVIDEND YIELD) ◎ 美國學術界發現高「股利率」 (現金股利/股價) 的 投資組合有較高的報酬率，這個現象有兩種解釋： ? 收到現金股利的投資人因需負擔較重的所得稅 (但 法人有 70% 減免額)，因此名目報酬率較高，但實 際報酬率卻不見得較高。 ? 發放較多現金股利的公司的營運良好、盈餘穩定， 因此報酬率較高 (股利信號理論)。 * ◎ 學術界的實證研究結果顯示，在調整風險之後來計算， 小型股票的報酬率高於大型股票。由於「購買小型股」 可說是一種大眾皆知的資訊，間接違反了半強式效率市 場假說。 (3) 公司規模效應 (THE SIZE EFFECT) * (4) 淨值市價比  (BOOK-TO-MARKET VALUE RATIO, BM RATIO) ◎ 實證研究發現，股票的「淨值市價比」與報酬率成正比。 不同淨值市價比之投資組合報酬率 (1963~1990 年) * 13.4　強式效率市場假說　　　之實證研究 1. 內線交易 ◎「內線交易 (Insider Trading)」係指公司內部人(如 董監事、大股東、經理人、會計師及律師等)利用未 公開而且會影響公司股價之消息從事證券買賣。 ◎ 如果「內線交易」可以獲得超額利潤，便違反強式效 率市場假說。 * 1. 內線交易 * 2. 證券業者之表現 ◎ 簡生 (Jensen, 1968) 調查 115 個共同基金的表現，扣除管理費、調整風險之後，基金平均年報酬率比標準普爾綜合指數低了 1.10%。 ◎ 李門與馬底斯特 (Lehamann and Modest, 1987) 評估美國 130 個基金的表現，結果發現一般基金並無超額報酬率，無法擊敗市場。 (1) 共同基金 * ◎ 證券分析師 (Security Analysts) 的預測準確嗎？ ?負面：一般認為長期中證券分析師並不能擊敗市場。 ?正面：林氏等 (Lin, Smith, and Syed, 1990) 發現美國華爾街日報專欄「街上聽到的 (Heard on the Street)」中所提及的股票，股價在專欄出現的當天確實產生明顯的變化。 (2) 證券分析師 * 億×公司之股價 (1996 年 8~9月) * 東×公司之股價 (1996 年 8~9月) ? 市場上有不少「雜訊交易者 (Noise Traders)」。 ? 與其說 T 老師懂股票，不如說他懂得散戶心態。 * 結語 * * * * 第13章 效率市場 * 13.1　效率市場假說13.2　弱式效率市場假說之實證研究13.3　半強式效率市場假說之實證研究13.4　強式效率市場假說之實證研究13.5　結論與摘要 * 13.1　效率市場假說 1. 效率市場之意義 ◎「效率市場假說 (EMH)」係指資本市場的所有資訊已反應 於價格上，因此投資人所收集的資訊並不能獲得超額利潤。 * ◎ 法瑪 (Fama) 定義在效率市場下，投資活動應該是一種「公平遊戲 (Fair Game)」，定義時間 t+1 的實際價格