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IPO 专题之一：成长性、创新性及持续性 证监会李量揭开IPO 伪成长面纱 夏草 最近网上流传一份《创业板发行监管业务沟通会议情况》，其中证监会创业板部副主任李量从 15 个方 面判断企业成长性的观点引起笔者极大的兴趣，创业板高举创新和成长两面旗帜，创新是灵魂，成长是表 现，李量希望通过创业板企业成长性的质量内涵及风险判断推动形成创业板公司真实、可持续、有质量内 涵的成长能力。 目前判断企业的成长性主要从三个层面分析，一是营业收入成长率，二是净利润成长率，三是毛利率、 净利率成长性，好的成长性表现为营业收入、净利高速增长（30%+ ）同是地，毛利率和净利率也不断上 升，如果营业收入和净利快速增长，但毛利率、净利率持续下滑，可能会被认为市场竞争剧烈，盈利前景 不容乐观。 目前创业板有两套上市指标，第一套是要求净利持续增长，第二套是营业收入增长30% 以上，李量强 调这两套指标本质上是一样的；第二套指标是例外情况，在已经挂牌企业中，只有两、三家走的是第二个 指标，被否决的有一家，收入持续高速增长，但净利润却下降，这本身就说明公司成长性不良，但是有些 企业是周期性行业，不能保证报告期内净利持续增长；2008 年更是特殊情况，很多企业业绩受到重创；此 外，证监会放松了业绩持续成长的要求，只要上市前一年净利润是报告期内最高的就可以了，如今天挂牌 上市的碧水源，该公司 2008 年度净利小于 2007 年，但上市前的 2009 年净利高于 2007 年，也被认为报告 期内净利持续增长。 李量开门见山指出发行人成长性背后是否存在财务操纵、财务包装、虚假陈述？笔者之前曾痛批 IPO 高成长幻象，民营企业在 IPO 之前十有八九存在偷税行为，偷税主要手法是隐瞒收入、虚增费用，以降低 流转税及企业所得税负，而 IPO 时一些民营企业没有对偷税行为进行还原，将错就错，导致 IPO 报告期内 T-3、T-2 年业绩被严重低估，上市前一年（T-1 ）业绩即使是真实的，但由于基数被低估，也会出现伪成长 性问题；特别是有些企业还将 T-3、T-2 年甚至更早以前的业绩推迟上市前一年（T-1 ）确认，或者在上市 前一年（T-1 ）提前确认上市当年甚至未来年度的业绩，这导致 IPO 业绩收入、净利剧增，毛利率、净利 率也不顾行业周期节节上升。这样的企业上市之后除非继续造假，否则非常容易发生业绩“变脸”现象， 故 IPO 审核不但要关注 T-1 年业绩、也要关注 T-3、T-2 业绩，两者同样重要，不能认为历史业绩无关紧要。 李量从会计角度分析了一些企业成长性存在问题，如申报企业中存在毛利率逐年上升，高于公司同行 业可比企业，但应收账款、存货增长异常，这些情况往往表现为经营性现金流指标不理想，笔者经常对照 现金流量表、资产负债表相关指标研究盈余质量，如发现 IPO 报告期内收入持续增长，但销售商品提供劳 务收到的现金却三年持平甚至下滑；应收账款增长额超过营业收入增长额。实际上，营业收入、净利润、 毛利率和净利率是建立在权责发生制基础上，因为权责发生制有主观判断的成份，故在分析企业成长性时， 不但要从利润表入手，也要从现金流量表入手。良好的成长性表现为收入节节提升，货款回笼也也屡创新 高，权责制和收付制下的盈利、现金流指标都要表现出成长特性。 李量还特别提醒开发费用资本化问题，实际上，会计数字游戏主要表现为两点，一是提前确认收入， 二是推迟确认费用，前面我们谈到的应收账款增长过快就是提前确认收入的征兆，而开发费用资本化则可 能隐藏收益性支出资本化问题。尽管从 2007 年报开始开发支出有条件资本化，但证监会强调的是会计一 致性原则，尽管会计上符合资本化条件，但因为 IPO 报告期内 2006 年不能资本化，故在判断成长性质量 时当然要剔除开发费用资本化影响，故在 2009 上会呈报的前三年报表中要涉及到因会计政策（估计）不 可比问题产生的调整，只有在同一个口径下，才能有可比性；所以提醒申报企业关注的是，会计上你可能 符合成长性要求，但实务中更要遵循一致性原则，假设开发支出都费用化情况下 IPO 报告期成长性，故那 些对开发支出进行资本化处理的企业，如果有可能，尽量不要资本化；开发支出资本化极易给人造成会计 激进的印象，且在计算成长性时，还是要扣除开发支出资本化的影响，这样你还不如一开始就不资本化， 免得审核时进行一致性调整。 李量还提