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第4章 企业并购支付方式及融资 本章主要内容 企业常用的并购支付方式：现金并购和股 票并购 企业并购的融资管理 杠杆收购 管理层收购 第1节 企业并购支付方式 企业并购的支付方式主要包括有： 现金支付 股票支付 混合支付手段 简便快捷的现金支付 现金支付是并购活动中最清楚而又最快捷的一 种支付方式，在各种支付方式中最为常见。 现金支付的优点 现金支付中只涉及到目标企业的估价，简单 明了； 支付金额明确界定，不会发生变化； 对并购双方都给予明确的现金流，便于并购 双方股东决策； 如果现金流问题不大，便于交易尽快完成。 现金支付的不足 完全使用现金支付给并购方巨大的现金压力，在 全球性竞争日益激烈，并购交易金额越来越大的 现实中，完全使用现金支付来完成交易的案例越 来越少。 现金支付对目标公司股东而言会涉及到较重的税 务负担。 在证券市场处于活跃期（股价可能上涨期），现 金支付的吸引力并不大。 一般认为，现金支付适合小规模公司的并购交易 和敌意并购，也常用于组合支付方式。 现金并购的分期支付 现金并购的分年兑付方式具有一定的优 点： 减轻现金并购给股份制企业带来的短期内 大量现金需求的负担； 可以给目标企业股东带来税收收益 现金支付的影响因素 并购企业的短期流动性 并购企业的中长期流动性 目标企业所在地股票销售的税收规定 目标企业股份的平均股本成本 “无本买卖”的股票支付 收购方向目标公司发行本公司股票，以新发行 的股票替换目标公司的股票或股权。收购方以 本公司股票支付给被收购方的股东，获得目标 公司控制权甚至100%的股权。目标公司可以 存续。 如果目标公司不再存续，称为吸收合并。如果 收购公司和目标公司在收购后都不存续，支付 的股票是存续的新主体的股票，并购方及目标 公司股东都要换发股票，称为新设合并。 股票支付的特点 并购交易不需巨大现金流，甚至被称为“无本买卖”； 并购完成后目标公司的股东持有存续公司的股票，股 票价格可能上涨带来额外收益； 股票支付方式可合法规避更多的交易税收、费用，合 法规避所得税（出让方出售股票获利前）。 股票支付方式下，目标公司股东的所有权没有丧失， 只是发生了转移。 一般认为，并购交易中的股票支付方式比较适合于大 规模公司并购和善意并购，避开或减少现金支付；尤 其是证券市场活跃、股价可能上涨期间为并购支付的 最佳选择，有利于为接受新股份的股东提供增值机会 而获得支持，有利于实现强强联合。 换股比例的确定 并购是通过股票进行的，则对目标公司定价的 任务就是确定一个换股比例。换股比例是指为 换取一股目标公司的股份而需付出的并购方公 司的股份数量。 只有并购后的股票价格高于并购前并购方和目 标公司的股票价格，并购方和目标的股东方可 接受。 换股比例的确定 a b a b 假设 公司计划并购 公司，并购前 、 公司的股票市场 P P a 价格分别为 和 ，并购后 公司的市盈率β，那末并购后 a b a 公司的股票价格为： 1   P   Y Y Y  ab a b S ER S a b : Y a 式中 a 并购前 公司的总盈余 Y b b