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公司财务 第六讲 资本结构 如此众多的融资工具，企业应该选择哪一种呢？ 假设我们面临一个投资项目（比如说高铁），需要融资100亿。项目的现金流取决于客流量和票价。项目的风险取决于其他运输工具的竞争。 我们可以向银行贷款，可以发行股票，可以发行债券。 不同的融资方法对这个投资项目的预期现金流有影响吗？ 不同的融资方法对这个投资项目的风险有影响吗？ 资本结构 在一个简单的框架下，不同的融资工具对投资项目的价值没有影响。 这就是我们的出发点：在理想世界中，资本结构无关。 但在现实中，资本结构和企业价值有关。 借债运营，利息可以抵税。股权融资，分红不能抵税。 股权融资，没有破产风险。借债运营，有可能破产。 股权融资，需要稀释股份，造成控制权和所有权分离，带来矛盾。 资本结构问题及“大饼”理论 公司价值被定义为公司负债价值与股权价值的加总。 V = B + S 公司价值 S B 如果公司管理层的目标是最大化公司价值，公司就应该采取最大化公司价值这张饼的债务股本比。 资本结构问题 这里主要有两个问题： 为什么公司股东要考虑最大化公司价值? 或许他们应该对最大化股东价值的战略更感兴趣。 最大化股东价值的债务股本比应该是多少呢？ 答案是，资本结构的变化只有在增加公司价值的前提下才能让股东受益。 为什么股东应该最大化公司价值? 引例:   100股股票，每股 $10  S0 = 1000 最初没有任何杠杆  B0 = 0 公司价值： V0 = 1000 + 0 = 1000  ·  管理层考虑杠杆化经营：  借款$500  B1 = 500 利用 $500来支付每股$5的特殊股利 公司的新价值 V1将会是: 1250, 1000, 或 750 杠杆化经营后，股权和债权的价值怎么变化?   V0 = 1,000 V1=1,250 V1=1,000 V1=750 债权价值 0 500 500 500 股权价值 1,000 750 500 250 资本结构问题 杠杆率增加后，股东获利/损失多少? V1=1250 V1=1000 V1=750 资本收益 -250 -500 -750 红利 500 500 500 股东利润 250 0 -250 结论: 最大化公司价值即最大化股东利润   如何最大化公司价值?公司价值是否受负债数量的影响？ 财务杠杆, 每股收益与股本回报率 Current Assets $20,000 Debt $0 Equity $20,000 Debt/Equity ratio 0.00 Interest rate n/a Shares outstanding 400 Share price $50 Proposed $20,000 $8,000 $12,000 2/3 8% 240 $50 假设一个无负债企业正考虑借债经营。（也许是一部分原始股东想套现退出。） 现行资本结构下的每股收益与股本收益率 Recession Expected Expansion EBIT $1,000 $2,000 $3,000 Interest 0 0 0 Net income $1,000 $2,000 $3,000 EPS $2.50 $5.00 $7.50 ROA 5% 10% 15% ROE 5% 10% 15% 目前的流通股数 = 400 shares 建议资本结构下的每股收益与股本回报率 Recession Expected Expansion EBIT $1,000 $2,000 $3,000 Interest 640 640 640 Net income $360 $1,360 $2,360 EPS $1.50 $5.67 $9.83 ROA 5% 10% 15% ROE 3% 11% 20% 建议的流通股数 = 240 shares 两种资本结构下的每股收益与股本回报率 Levered Recession Expected Expansion EBIT $1,000 $2,000 $3,000 Interest 640 640 640 Net income $360 $1,360 $2,360 EPS $1.50 $5.67 $9.83 ROA 5% 10% 15% ROE 3% 1