价值寻找公司资本成本的衡量 [美]米契尔·耶何赫德(MichaelCEhrhardt)著娄芳译.pdfVIP

第 1 页 假定公司有一个项 目需要决策，可 以成立一个 由 技术、销售、会计、财务和生产等部 门人员组成 的小组 对此项 目进行分析。这个分析提供了初始成本 的估计 值和项 目寿命期中每一年的预期税后现金流量 。你应 当接受这个项 目吗 ？ 从表面上看，回答这个 问题很简单：如果新 的项 目 能够为公司增加价值 ，就应 当接受；反之，如果项 目不 能增加公司的价值，就应 当拒绝。但是，实际中应用这 第 2 页 个 规则 并不容 易。首 先 ，如 何定义“价值 ”？是 公司普 通股的价值，还是应该包括其他利益相关者，比如顾 客、供应 商、员工和经理 的价值 ？其 次，如何考察新 的 项 目是否创造价值，采用何种方法和技术才能恰当地 衡量价值 ？ Ⅰ 价值创造：股东和利益相关者 许多利益相关者会被公司的决策所影响，这些利 益相关者包括资金的提供者，如权益股东、债券持有人 和银行家；包括原材料供应商和公司的其他组成部分； 包括产 品的创造者，如员工、独立 的承包人和经理；也 包括公司的顾客（产 品的购买者和使用者 ）。假定不 同 的利益相关者在项 目中的利益不同，应当如何定义项 目的价值 ？ 私有财产 的法律定义为价值 的概念提供 了清 晰 的答案。价值即所有者的价值，也就是股东的价值。 如果经理执行这个项 目的时候没有最大化股东 的价 值，股东就会理性地履行他们的权利：更换经理，用 能够最大化项 目价值的经理替代他们。当然，我们生 第 3 页 存 的地球不是如此简单 ，大多数公司广泛分散 的所 有权结构产生了巨大的股东监督问题 。实际上，小股 东行使监督管理权和进行补救措施是否有效还不清 楚。然而，随着公司控制市场的日益活跃，对无法使 股东价值最大化 的经理 ，外部收购会给他们带来 巨 大 的压力 。 从私有财产 的法律概念来看 ，股东是企业 的所 有者，经理是股东的代理人，他们应该按股东的利益 行动 。然而这个价值 的定义并不暗示经理应该忽视 其他利益相关者 。公司战略如果不能满足客户 的需 求，将会损害利益相关者的价值，最终损害股东的价 值 。 股票市场的实证研究表明，股票价值不仅仅是短 期收益的函数，从根本上讲，公司的价值是 由公司未来 现金流量决定的。 ）认为股票价格 由 收益决定的部分是发生在随后的五年，也就是“长期价 值指数”。通过大量公司的样本， 发现这个 价值指数从 变化到 。从另一方面来说 ，大 多 数股票的价值不是由短期收益决定的。 ）对这些 问题作 更详细 的讨论。 第 4 页 许多公司的战略对短期收益和短期现金流量有负 面影响，但是可 以增加公司的长期收益 。研究开发费 用、合资和大量资本费用就是这些项 目的例子。尽管 这些投资对短期收益有负面影响， 发 现股票价格对公司发布此类项 目的公告有正面 的反 应。换句话说，股东会确认并评价未来现金流量，不仅 仅是短期收益。 未来现金流量在很大程度上取决于为顾客不断创 造的价值。认识到顾客不仅代表一天的销售，而是一 个现金流量 的“年金 ”，这很重要。 以汽车厂商处理汽车质量 问题 的方式为例来看短 期和长期现金流量的一些关系。对有 问题的汽车，不 是采用让顾客带车到维修部的方式维修 ，而是员工在 顾客